坤恒顺维（688283.SH）：单一产品放量推动业绩高增 借上市开辟第二增长曲线？

作为电子测试测量的重要组成部分，无线电测试测量技术和仪器可以有效测量无线电设备技术参数，应用于无线电设备的研发、生产和售后等各个阶段，测试测量结果对于不同无线电技术未来发展都具有一定的指导意义。

近年来，伴随以中国为代表的新兴市场电子产业的迅速发展，亚太地区已发展成为全球最重要的电子产品制造中心，而繁荣亦刺激了市场对于无线电测量仪器的需求，相关产品普及需求与升级换代需求持续走高。

根据灼识咨询的分析数据显示，2019年我国信号发生器、频谱分析仪、网络分析仪、综测仪、示波器的市场规模为123.11亿元，预计在2024年将达到236.8亿元，期间年均复合增长率将保持在13.98%，增速将明显高于全球平均水平。

智通财经APP获悉，在较高速增长的电子测试测量行业里，已经涌现出了少数产品核心技术指标或性能已接近或者超过国外同类产品的中国厂商。以日前公布了招股意向书的坤恒顺维（688283.SH）为例，公司主要从事高端无线电测试仿真仪器仪表研发、生产和销售，重点面向移动通信、无线组网、雷达、电子对抗、车联网、导航等领域，提供用于无线电设备性能、功能检测的高端测试仿真仪器仪表及系统解决方案。

根据披露，公司依托HBI平台，自主研制了无线信道仿真仪、射频微波信号发生器等测试仿真产品，其中部分产品的综合核心技术指标或性能在国内市场中具有较强的竞争力。期内，公司为中国移动、华为等移动通信运营商和设备制造商提供网络、终端及系统测试仿真所需的核心测试仿真设备，并为中电科、航天科工、航天科技等集团下属通信研究院所以及中科院等科研单位提供产品及服务。

值得一提的是，坤恒顺维亦是中国航天事业的幕后贡献者之一，公司为嫦娥登月着陆雷达及火星探测器等提供雷达回波仿真器。

作为一家颇具“硬科技”实力的企业，坤恒顺维不日便将登陆科创板。以资本市场投资者角度，公司的基本面如何？展望后市，公司的看点又有哪些？

核心产品放量推动业绩高增

回顾坤恒顺维近年来的业绩表现，2018年-2021年上半年，公司分别实现收入5773.19万元、1.05亿元、1.3亿元、3883.66万元；净利润1705.43万元、3163.59万元、4487.05万元、432.62万元。

另据披露，公司预计2021年全年实现营收区间为1.57亿元-1.7亿元，同比增加20.59%-30.58%；归母净利润为5200万元-6000万元，同比增长15.89%-33.72%。可见，近年来公司核心财务数据均保持持续增长势头。

需要指出的是，受客户结构、业务特点等因素影响，坤恒顺维的业绩存在季节性分布不均衡的特点，下半年的业绩规模占全年的比例显著高于上半年。据了解，由于公司的主要客户如中国移动、华为以及中电科、航天科工等有严格的年度预算管理制度，其采购审批、招投标等工作安排通常在上半年，而产品交付、系统测试、验收则主要集中在下半年。这亦解释了为什么公司2021年上半年的盈利不足500万元，但全年归母净利润有望至多达到6000万元。

收入结构看，坤恒顺维的收入来源包括四个部分，即无线信道仿真仪、射频微波信号发生器、定制化开发产品及系统解决方案以及模块化组件。

其中，无线信道仿真仪和射频微波信号发生器作为公司的主要产品，在期内保持快速增长趋势。前者收入由2018年的1721.61万元增加至2020年的9294.38万元，复合增长率达到132.35%，占比由29.93%升至71.4%；后者收入由2018年的306.81万元增加至2020年的1102.69万元，占比由5.33%升至8.47%。

近年来，公司的定制化开发及系统解决方案业务规模不断萎缩，由2018年的3368.95万元降至2020年的2015.43万元，占比由58.56%收窄至15.48%；同期，公司的模块化组件规模较小，收入占比大部分时间均不足10%。

智通财经APP了解到，期内，坤恒顺维的无线信道仿真仪从定制化完善为标准化产品，并根据市场需求进行产品升级迭代，市场竞争力与日俱增。2018年-2020年，该产品呈现量价齐升态势。

射频微波信号发生器方面，目前公司该产品仍以定制化为主，产品销售规模较小，但收入亦呈上升趋势，该产品亦为公司重点研发及推广的产品之一。不过值得注意的是，期内该产品的售价和销量均有所波动，在销售稳定性方面有所欠缺。

盈利端，如前所述，期内公司的净利润保持连续的增长势头。盈利能力看，2018年-2021年上半年，公司的主营业务毛利率分别为68.34%、64.1%、69.49%、61.36%，具有一定波动性。

从变动趋势看，公司主营业务毛利率变动基本与公司核心产品无线信道仿真仪的毛利率变动一致。2019年和2021年上半年，受产品单位成本走高因素拖累，公司无线信道仿真仪毛利率走低，进而拉低公司综合毛利率水平。

欲培养第二增长极破解增长瓶颈？

前文提到，以产业视角来看，中国的无线电测量仪器仪表市场颇具想象力，未来几年年均复合增长率有望保持在13.98%，这一增速将远高于全球市场的5.04%的预期增速。

尽管如此，但若将目光聚焦到微观企业层面，情况又有所不同。以坤恒顺维为例，公司的核心产品无线信道仿真仪国内现有需求量大约为2亿元，而根据公司产品在国内市场的销售收入计算，其2020年的国内市场占有率已经接近50%。换言之，单凭无线信道仿真仪这一产品，即便做到独占中国市场，公司的收入规模也仅为区区2亿元，想象空间实在是乏善可陈。

也正因为此，对于坤恒顺维而言，培养第二增长极几乎是公司取得持续增长的唯一路径。就招股意向书披露的内容看，公司自身显然亦有此意。根据披露，公司此次上市所募集的资金，过半将用于建设无线电测试仿真设备生产基地。

智通财经APP获悉，项目投产后，公司的产品结构、收入变动料将发生较大变动。据披露，项目实施后无线信道仿真仪、射频微波信号发生器、频谱分析仪的年新增销售收入将分别达到5309.73万元、1.05亿元、6053.1万元。这也意味着，项目达产年公司无线信道仿真仪的产品收入占比将由2020年的71.4%降至41.86%、射频微波信号发生器收入占比将由8.47%升至33.27%，此外，频谱分析仪亦将成为公司重要收入来源。

就市场角度而言，坤恒顺维重点开拓射频微波信号发生器等新产品具有合理性。根据灼识咨询的分析数据，2019年中国信号发生器规模为13.24亿元，未来几年预计以11.44%的复合年均增长率增长，在2024年将达到22.76亿元；2019年中国频谱分析仪的市场规模为17.21亿元，预计到2024年市场规模将达到29.58亿元。

尽管射频微波信号发生器和频谱分析仪两个市场的规模均甚为有限，现阶段难言坡长雪厚，但相比于无线信道仿真仪市场，显然已能算作是更具想象力的细分领域。

回看坤恒顺维自身，综合业绩和市场前景来看，就目前的产品结构看公司预计很快便会面临增长瓶颈。但好在公司科创板上市已进入倒计时，募资成功后公司加码更具市场前景的射频微波信号发生器和频谱分析仪两个领域，有望在当前的核心产品以外培育出新的增长极。

但值得重视的是，目前公司射频微波信号发生器暂未实现标准化产品销售，频谱分析仪尚处于研发阶段，未来对公司业绩的贡献程度仍存在较大不确定性。一旦坤恒顺维无法在上述领域取得突破性进展，或取得进展的时间及效果不及预期，那么中长期看公司的投资前景恐怕不容乐观。