中金：云南电解铝减产再起 推升偏紧预期

智通财经APP获悉，中金发布研究报告称，10月30日云南各电解铝厂陆续接到负荷管控通知，省内电解铝企业或减产9%-40%，初步涉及减产年产能115万吨左右，占目前云南省运行产能20.3%，并将于当日起执行。减产面积和执行速度均超预期，年内供需过剩或收窄至紧平衡。该行认为云南铝的供给干扰短期内可能难以解决，铝价或延续“内强外弱”特点，国内铝厂盈利或持续高于海外铝厂。

中金主要观点如下：

云南电解铝减产再起，涉及年产能115万吨

10月27日，SMM调研获悉，云南省相关部门及电解铝相关部门会议共同商讨枯水季行业用电情况，省内电解铝或出现减产。10月30日云南各电解铝厂陆续接到负荷管控通知，省内电解铝企业或减产9%-40%，初步涉及减产年产能115万吨左右，占目前云南省运行产能20.3%，并将于当日起执行。今日上期所铝活跃合约结算价上涨1.35%，重回19000元/吨以上，远期价格亦有抬升，期现价差有所收窄。

该行预计执行减产后云南电解铝运行产能将由目前的565万吨下降至440万吨。规模上来看，本次限电减产与去年9月初便开始的第一轮120万吨限电减产规模相近，但执行时点相较去年稍晚一些。展望后续，该行认为受厄尔尼诺气候影响，今年冬季我国南方降水或将较往年偏多，出现后续多轮减产的可能性较低。基准情形下，该行假设自11月起减产落地，持续至明年二季度开始逐步复产。该行的平衡表显示，本轮负荷管控或将影响2023年供给19.2万吨，占全年供给比例0.46%;影响24年供给38.3万吨，占全年供给比例0.90%;2023年和2024年中国铝产量增速分别下调至2.9%和2.6%。

减产面积和执行速度均超预期，年内供需过剩或收窄至紧平衡

虽然今年上半年云南、四川持续旱情，但7-8月，云南降水恢复，相比往年季节性处于正常区间，当地电解铝产能顺利复产，截至9月云南省运行产能相较复产前增加了225万吨左右，其中包括180万吨复产产能以及45万吨新投产产能。考虑到电解槽频繁关停复产成本较高且有损于生产线使用寿命，此前该行曾预计今年枯水季云南或许不会再次要求铝厂减产。因此，此轮减产无论是减产面积还是执行速度，均超出该行的预期。

基本面的角度，双节过后，由于三季度云南铝顺利复产以及进口铝锭流入，截至10月30日，国内铝社会库存已从节前的50万吨低位反弹至65.3万吨(SMM)，累库幅度超出同期水平。结合金九银十成色不足，市场对于铝库存向上的预期上升，铝价下行压力较大，节后一周内，SHFE铝价自节前高点回落2.8%。此轮云南铝减产，该行认为或带动年内全球电解铝过剩幅度收窄至紧平衡，使得累库预期转为去库预期，进一步强化目前低库存对于价格的支撑效应。

短期内，云南电力偏紧带来的电解铝供给干扰可能难以消除

今年上半年云南省、四川省主要河流仍然来水较少，加上去年极端干旱导致蓄水偏低，根据国家统计局，今年上半年水力发电同比降低23.6%。前三季度云南水电发电量累计同比降幅收窄至7.7%，达2185亿千瓦时，而前三季度火力发电同比增加40%至462亿万千瓦时，短期内可能难以抵消云南水电减量。另外，考虑到西电东送需求，该行认为四季度云南电力供应仍面临挑战。外送方面，截止至8月，年内西电东送累计送出量达802亿千瓦时，占全省发电量33%。相较于西电东送计划量，1-8月累计不足99.7亿千瓦时，部分外送压力或递延至四季度释放。而作为枯水期出力重要来源的火电，其发展则长期停滞。该行认为，当地建立完善“水火风光”联合调度机制可能尚需时日，枯水季出现限电减产的现象短期内或难以解决。

整体上，该行预计今年云南出现去年极端干旱天气的概率较低，因此整体减产影响或不及去年下半年至今年春季的两轮减产规模。但即使是正常的季节性降水情况下，云南省内电力仍然偏紧致使铝厂减产，暴露了水电季节性、不稳定性的特点与省内大工业用电和外送需求不断上升之间的矛盾。该行认为云南铝的供给干扰短期内可能难以解决，铝价或延续“内强外弱”特点，国内铝厂盈利或持续高于海外铝厂。