十年一遇的港股大牛市 现在还能否参与？

本文选自“玩转港股”微信公众号，作者林子俊。

如果说牛市是十年一遇，那么此轮港股的牛市，大家投资生涯中或许只能看到五次。

2018年1月17日，香港恒生指数突破31958.4点历史高位，刷新高点。如果以2016年2月低位18278.8点算，两年不到时间上涨了接近75%。

毫无疑问，我们正处于港股的大时代。上一次港股31958万点的高位出现在2007年10月份的奥运行情，距离今天已经超过10年。十年前只有非常少的人用iPhone 1，十年后刘海版的iPhone X已经涌进市场。十年前腾讯复权后股价还不到4块钱，十年后的今天报价448，涨幅超过一百倍。

虽然港股大涨，但市场似乎始终欠缺热情，从两个维度可以感受得到：港股日成交量迟迟没有突破2000亿港币，还不如2015年的那波只涨了4个月的“快牛”行情成交峰值;另一个维度较为主观，2017年笔者和港交所一起在内地尤其是二三线城市举办了多次分享活动，现场调研参与港股投资的人数还是寥寥无几。

许多投资者都知道港股涨得高，腾讯、恒大和吉利表现都很好，对港股的兴趣很高，但真正入场的人的其实并没有多少。

本轮牛市中，大盘股走的远比中小盘股要好

零售投资者对港股此轮牛市没感觉，其中一个很重要的原因是他们买的股票并没有涨多少。深究下去核心是平时普通投资者买的股票都是小盘股或中型股，但此轮上涨主要的动力来源是白马股和权重股。

汇丰控股是万亿市值的企业，需要多很大的资金才能拉起来?工商银行和建设银行这两年也没什么大动作，股价应该也不会有多少变化吧?种种惯性思维模式下，真正享受到港股牛市的散户并不多。

以市值作为衡量的基准，比较2016年至2017年期间，港股中1000亿市值、100亿到1000亿市值和100亿以下市值的企业市值变化，头部企业平均涨幅居然高达51%，中型市值的企业只有10.74%，而“细价股”回报平均回报居然还是负数。

有趣的是，今年港股中“股神”出现的似乎也比过往要少。过去媒体经常报导某股神靠独特技巧挖掘到了某只潜力股赚的盆满钵满，大部分案例都是不为人所知的小盘股，依据往往是财技分析。2017年小股票虽然也有暴涨的，但聚光灯效应远远不及腾讯、恒大和吉利之大，“股神”的传说报导自然也没有市场。

互联互通改变了游戏规则

大盘股为何跑的快，市场目前已经有相当充分而全面的解读。其中一个公认的原因是沪港通和深港通来自内地的资金推动。

虽然内地每天净流入港股的资金并不算多，甚至有时候会出现净流出。然而开通以来，通过互联互通买进港股的资金总量持续增加，累计净流入已经超过了6500亿人民币，在1月8号当周港股通成交量占全部港股成交金额比例达到9.11%。笔者认为港股A股化已经成为了事实。

图：2017年沪港通南向交易额，方正香港

图：2017年深港通南向交易额，方正香港

和一般分析认为港股变得更加“散户化”和“妖股化”不同，在50万的入场门槛要求下，通过互联互通买入港股的投资者是中国股民中资金实力最宏厚的前10%(证券日报2016年调查口径中国有90%的散户资金少于50万人民币)，另外还有大量的险资等机构部署港股通。大户和机构的投资偏好、习惯反映到港股，更加青睐安全性和流动性较好的大盘股。

业绩剩余雄辩，增长决定升幅

大盘股为何涨的多，从企业盈利增长角度也可以解释得通。头部的白马企业，虽然公司规模已经非常大，然而2017年平均盈利增长却比中小盘的还要高。一定程度上反映了中国消费升级和产业改革所带来的正面影响，“大笨象”不仅能跳舞，还跑得快。

图：2017年市值大小区分企业平均收入变化，方正香港

本轮牛市还有一个重要特点是，地产板块、汽车板块和生物制药板块升幅十分明显。尤其是地产企业，在外资几乎一面倒唱空的背景下，恒大、碧桂园和融创硬生生走出了一波强势翻倍的行情。

同样的场景还发生在部分汽车股和医药股之中，有分析认为这是中外资金对港股的定价权之争，中国地产股长期被低估，随着内地资金流进使企业价值得以体现。上述的说法有一定道理，但最核心的原因，恐怕还是业绩增长远超市场预期所带来的利好推动。

图：恒大地产核心指标

以恒大为例，2017年上半年业绩“Top line”的营业额增长超过一倍，“bottom line”的净利润增长更是超过两倍，如此靓丽的业绩才是支撑股价翻倍的核心基础。同理腾讯和阿里巴巴，因为游戏业务和网购业务的大幅度增长并且保持强劲的势头，才会吸引如此之多机构和“大户”青睐。相反，许多小盘股企业盈利增长跟不上，从价值投资角度欠缺吸引力。

本轮港股牛市的上涨是企业盈利带动的增长，是“健康牛”而不是2015年的“疯牛”。

港股的牛市终结了么?

在公司开晨会的时候，来自台湾的销售交易部老总表示港股已经是高点，后面的行情不知道还能涨多少。这不仅仅是他的观点，也是很多投资者的担忧。

海通的首席宏观分析师姜总在2017年午餐会曾经说过，“作为研究员最重要的就是坚持自己的初心和判断，即使和市场主流观点不同，也不应该随便改变”。对于牛市是否会伴随着刷新高点而终结，我有以下两点判断：

1)技术面分析双顶回落影响并不会太大

不少技术分析观点认为港股刷新了历史新高后，会出现一定的阻力，逻辑是双顶形态下会增加沽空的压力。

进一步探究双顶的背后逻辑，主要是前期在高点买入的投资者，终于有机会解套，因此抛售盘会增多。另外投资者情绪上，看到股价已经涨到了前期的高位，也会选择获利离场。

但如果深究下去，从解读上，上一次的恒指历史高点距离目前已经超过十年的时间，真正一只锁盘到现在的投资者，相信只是极小的一部分比例。更何况十年前的恒生指数和目前的恒指成分股已经发生了巨大的改变。

如果说心理上的压力，对比本轮港股走势，在28000点2015年高位时港股并没有终止进攻的步伐，而是短暂修正过后继续上涨。2018年3月份业绩期前，在乐观的预期下，相信投资者情绪尤其是机构的情绪相信并不会在短时间冷却下来。

2)基本面看，本轮牛市还没有到“万人空巷”的阶段

宏观经济复苏、港股估值偏低、企业盈利增长、内地资金持续流入是本轮港股牛市的基础。随着着港股上涨，恒生指数市盈率和市净率必然会提高，但其他三个利好因素并没有发生明显改变。即使以最新的估值对比，港股相对于其他发达国家或内地A股，依然没有到“贵”的地步。

股票市场上泡沫的形成往往是因为大量资金流进使得市场变得不理性，浪潮退却时才会非常猛烈，其中尤其以散户的资金忠诚度最弱。目前港股无论从成交量角度还是投资者参与结构角度，离历史峰值时水平还有相当远的距离，因此泡沫即使有，也还没到马上爆破的边缘。

十年一遇的牛市，现在还能否参与?

港股有没有风险?当然有!欧洲政局、美国经济甚至中国的房地产泡沫都有可能成为港股的黑天鹅。然而自2016年开始，环球市场的黑天鹅事件并不罕见，港股既然能够在黑天鹅池中起舞，终究有其内在和外在的因素。因为担心万一而放弃，错过的是十年一遇牛市的入场券。

展望历史新高后的港股，在中国消费升级和企业改革的大背景下，强势股很有可能会继续强势，港股中的龙头或细分行业的龙头相对于落后板块更值得关注，事实上这已成为市场主流观点。

追落后股是否会比较便宜?笔者曾经也犯了这个错误，在港股还是28000点的时候推荐了中资在港券商板块，逻辑是如果交投旺盛并且确认是牛市，对券商必然会是利好。今天回过头看，相关的标的例如海通国际和国泰君安国际等股价确实有一定程度的上涨，结果反推分析没有问题，但仔细研究过程，无论是涨幅还是买入的时机把握，其实都不如房地产等板块。这也意味着在落后股的选择上必须分析清楚：其落后的原因究竟是因为业绩上涨没有反映，还是只有故事和概念而没有实质的增长。戴着“有色眼镜”选股票，会发现前面原因的股票原来已经不多了，后者不涨的原因必然是有一定道理的。

牛市不言顶，熊市不言底，在今天猜测到港股什么时候会出现拐点，拐点是多少，恐怕需要非常高深的功力，而这功力并不是一般投资者或笔者拥有的。港股创新高，很多投资者或许会后悔之前没有参与，但现在入场其实并不算迟——前提是要更加谨慎和明确投资的逻辑。要知道美股创新高的日子已经持续了相当长的时间，腾讯更是一直在创新高的路上。更何况，十年一遇的牛市如果不参与，似乎总感觉有一丝遗憾呢。(方正证券香港 渠道管理部董事 林子俊)

（编辑：姜禹）