信达证券：电改加速推进下的电力行业投资机遇

智通财经APP获悉，信达证券发布研究报告称，国内历经多轮电力供需紧缺之后，电力板块有望迎来盈利改善和价值重估。电力供需紧缺的态势下，煤电顶峰价值凸显;煤炭增产保供政策强力落实下，电煤长协覆盖率及履约率有望持续提高，火电成本端有望持续改善;电力市场化改革的持续推进下，电价趋势有望稳健中小幅上涨，电力现货市场和辅助服务市场机制有望持续推广，容量补偿电价等机制有望出台。

信达证券观点如下：

新型电力系统初具规模，缺电弃电问题面临并发：

新旧电源发展齐头并进，新型电力系统初具规模。新能源方面，风光装机和电量发展已实现超预期快速增长。传统化石能源先前发展受到限制;缺电事件推动能源电力政策转向，火电投资额增长和项目核准开工同步超预期加快。发展阶段性问题频发：系统稳定运行迎来挑战、运行成本呈快速抬升趋势。2021-2022多地发生缺煤和缺装机导致的缺电事件，电力系统安全稳定运行遭遇挑战。“十三五”期间，以煤电为主体的顶峰电源建设放缓导致系统可靠容量逐年下降，是导致缺电事件频发的主要原因。

虽由于气温同比下降叠加来水恢复，2023年“迎峰度夏”未发生严重缺电限电事件;但由于火电投产潮受制于2年的建设周期，2024年夏季缺电情况或将再次发生。火电核准开工潮全面提速，五大电力央企持续发力投建火电，煤炭企业与地方能源企业投建火电积极性超预期。弃电率边际有所上升，消纳问题引发关注，低碳转型之路曲折中前进。全国新能源消纳情况尚可，但部分西北中部风光大省省份弃电率持续走高。年内“负电价”事件频发，消纳问题逐步引发关注。解决消纳问题的本质是需要解决源荷的时间和空间错配，但电网投资额平缓增长，特高压建设进展慢于预期。近年来我国电网投资完成额增速显著放缓。

虽2023年以来特高压虽迎来新一轮建设高峰期，但考虑其1.5年左右的建设周期，恐仍将滞后于风光大基地电源建设。同时，灵活性资源缺乏补偿激励，短时间内消纳问题难以得到显著改善。火电灵活性改造“十三五”改造实际规模远低于目标;抽水蓄能建设进程不及预期，且建设周期受限;电化学储能受限于体量小、充放时间短和成本高企等问题，短期内难以实现大规模推广。

电力市场改革驶入快车道，机制助力疏导系统供需矛盾：

电改历史回顾(2015-2020)：电改意在实现资源优化配置，但结果为发电侧单边降价。以中发9号文的印发为标志，我国开启新一轮电力市场化改革。2020年前电改主要完成交易机制初步建立。改革初期，各地对电改态度较为保守，多倾向于稳步推进。电力供需宽松与政策影响叠加，电改推进电价不升反降，导致发电侧“单边让利”局面。

电改现状分析(2021-2023)：缺电事件推动下电改推进迅速，电改取得重要进展。煤炭及煤电供需矛盾紧张引发连续两年缺电限电事件，“1439”号文推动煤电电量电价迅速市场化，“市场煤-计划电”矛盾初步缓解。2023年，电力年度长协价格终实现顶格上浮，月度交易价格同比涨幅明显;市场化交易电量占比继续提高，省间电力交易活跃;现货市场加速推进，辅助服务市场改革初现;煤电容量电价终落地，有望开启煤电估值逻辑重塑。

电改未来展望(2024-2025)：构建多维度电力市场体系，体现电能量、安全、绿色等价值并合理疏导转型成本。本质上，当前新型电力系统面临的问题都是能源“不可能三角”矛盾的集中体现。从电力市场的角度看，顶峰装机和灵活性资源短缺的主要原因是其在新型电力系统中的价值未被认可。电能量市场方面，中长期市场有望向“高比例电量+精细化签约”发展，政策支持下现货市场有望全面推广。辅助服务市场方面，多地消纳压力凸显背景下，辅助服务市场改革成下一阶段电改焦点，费用疏导与分摊成改革关键。

容量电价方面，容量电价机制持续稳定煤电盈利，未来有望扩容覆盖全部顶峰资源。绿电绿证交易方面，体现绿色环境价值属性同时为新能源带来额外收益，但当前交易体量不足。落实消纳责任权重，释放环境属性需求是关键。综上，终端电价结构面临重塑，整体有望持续渐进上涨。

电改推动下电力运营商发展展望：

火电：电改助力煤电营收改善，整体估值逻辑重塑起步。成本端方面，保供政策持续强力保证电煤长协供应，价格双轨制稳定火电成本，2024年整体现货煤价有望与今年稳定平齐。收入端方面，煤价近期回升利好24年度电价长协谈判，影响短空长多，电价有望实现高比例上浮。发电量部分，来水转好叠加绿电大量并网不改电力消费高增速大局，煤电电量有望持续增长。电改增厚收益方面，辅助服务政策机制有望接续容量电价政策出台，为火电带来额外增厚收益。

绿电：“消纳+折价+系统费用分摊”三大困境仍待破局，环境价值等待系统认可，短期内或将面临收益承压。新能源并网规模快速增长，消纳问题亟待解决;且入市后需与火电同台竞价，面临电价下降风险;“谁受益谁承担”背景下绿电或需承担辅助服务费用分摊。

水电&核电：优质基荷电源，电量以保障性收购为主，水电的调节价值有望进一步发挥。水电、核电作为未来新型电力系统的优质基荷电源，发电量以保障性消纳为主，参与市场化交易的电量占比较低。未来水电调节价值有望进一步凸显。

建议关注：

1) 全国性煤电龙头：国电电力(600795.SH)、华能国际(600011.SH)、华电国际(600027.SH);

2)电力供应紧张的区域龙头：皖能电力(000543.SZ)、浙能电力(600023.SH)、申能股份(600642.SH);

3)水电运营商：长江电力(600900.SH)、国投电力(600886.SH)、川投能源(600674.SH);

4)灵活性改造相关有望受益标的：华光环能(600475.SH)、青达环保(688501.SH);

5)虚拟电厂相关有望受益标的：国能日新(301162.SZ)、朗新科技(300682.SZ)、恒实科技(300513.SZ)。

风险因素：宏观经济下行导致用电量增速不及预期，市场化改革推进及系统费用疏导情况不及预期，煤价大幅超预期上行。