新股前瞻|“小菜园”赴港上市：手握548家门店，高规模=高负债?

俗话说得好，民以食为天。

在中国这一餐饮文化大国，餐饮企业只要精准抓住了民众的胃，迅速发展起来并非难事。

就拿近期赴港上市的小菜园来说，手握548家直营门店的它，亦向外界展示了其成长速度。

1月17日，小菜园国际控股有限公司(以下简称“小菜园”)正式向港交所递交招股说明书，拟主板挂牌上市，华泰国际和瑞银集团担任联席保荐人。

该公司于2013年在在安徽开出第一家门店，后陆续拓展至江苏、上海、浙江、北京、湖北、天津、广东、河北、河南、山东、江西等地。除“小菜园”这一品牌外，还打造了观邸、复兴楼、菜手等子品牌。截至2024年1月11日，小菜园在中国12个省级行政区内的119座城市拥有548家直营门店，其中包括542家小菜园门店及6家其他子品牌门店。

据招股书披露，小菜园此次IPO募集所得资金净额将主要用于持续扩大门店网络，以扩大地理覆盖范围并提高市场渗透率，增强供应链能力，升级智能设备和数字化系统以提高数字化能力。至2026年底，小菜园门店数预计将超过1100家。

成立至今不过才10余年，便发展了548家门店，小菜园的“餐饮生意”真这么好做吗?

营收规模和负债规模双双走高

智通财经APP了解到，小菜园深耕大众便民中式餐饮，以业务规模和增长率计均居于业内顶级行列。

根据弗若斯特沙利文的资料披露，按截至2023年9月30日止九个月的门店收入计，小菜园在客单价介乎人民币50 元至人民币100元的中国大众便民中式餐饮市场的所有品牌中排名第一。

从业务范围来看，小菜园主要专注打造线下堂食为主+在线外卖为辅+线下新零售同步发展的全场景业务布局，在巩固提 升堂食业务优势的同时，以多种手段突破门店堂食在地域和时间方面的限制，逐步实现更加全面多元化的大众便民综合餐饮服务。

具体而言，在“小菜园”品牌已立足50-100元客单价大众便民中式餐饮市场的基础上，小菜园接下来还计划稳步拓展至0-50元客单价大众便民中式餐饮市场。2023年10月，小菜园已开设了首家“菜手”品牌社区餐饮门店，正式涉足社区餐饮领域。

而由于精准抓住大势，小菜园不仅开店步伐迅速，公司的业绩规模也呈现高增长之势。

收入方面，尽管受疫情影响，该公司的收入还是由2021年的26.46亿元增长至2022年的32.13亿元，这意味着即便是疫情也没阻止该公司的增长之势。截至2023年前9个月，小菜园实现收入为34.29亿元，同比增长41.6%。

利润方面，2021年和2022年，该公司分别实现净利润为2.27亿元和2.38亿元，逐年增长。2023年前9月，小菜园实现净利润为4，30亿元，同比增长107.6%，期内净利润率为12.5%。根据弗若斯特沙利文的资料，小菜园的净利润率在大众便民中式餐饮市场中居于领先水平。

然而，耐人寻味的是，高增长的业绩规模之下，小菜园的负债规模也居高不下。

据招股书显示，2021年至2023年前9月，该公司的流动负债总额分别为6.98亿元、5.83亿元、6.08亿元，流动资产总额则分别为2.30亿元、3.51亿元、7.44亿元。其中，2021年和2022年的净流动负债资产为4.68亿元和2.31亿元。

(数据来源：小菜园招股书)

事实上，这似乎也不难理解。通过不断开店扩张市场，小菜园无疑也用承担一定的资金压力。

从招股书披露的内容来看，2021年、2022年以及2023年前三季度，“小菜园”门店的初始收支平衡期通常约为一至两个月。而在截至2023年9月30日已实现现金投资回收的门店中，于2021年、2022年各年及2023年前三季度开业的门店的平均现金投资回收期分别为15.2个月、 10.3个月及7.3个月，平均初始收支平衡期不断改善。

此外，2021年、2022年以及2023年前三季度，开设并已实现现金投资回收的「小菜园」门店的平均现金投资回收期约为13.6个月。相比之下，根据弗若斯特沙利文的资料，于2021年及2022年开业的门店，在客单价50元至100元的大众便民中式餐饮市场中的平均现金投资回收期通常超过18个月。

可以看到，虽然小菜园的平均初始收支平衡期不断改善、平均现金投资回收期优于行业平均水平，但通过不断开店打开市场的它无疑也承担了一定的资金压力。

餐饮行业“水大鱼多”

诚然，小菜园发展迅速，但这并不意味着餐饮行业的“生意”好做。

尽管疫情给中国餐饮带来了挑战，但在过去几年中，餐饮行业市场规模由2017年的人民币39,644亿元增长至2022年的人民币43,941亿元，复合年增长率约为2.1%。于2022年，中国拥有全球第二大餐饮市场。由于疫情，中国餐饮市场的市场规模于2020年及2022年有所下降，但预计将于 2023年反弹。其中，中餐市场是中国最大餐饮行业，于2022年占中国餐饮市场总额约77.7%。

未来，受家庭支出增加、社会生活节奏加快、城市化率上升、外卖行业强劲增长以及市场数字技术发展所推动，预计中国餐饮市场的市场规模于未来几年将不断上升，于2022年至2027年将以约11.8%的复合年增长率增长，至2027年达到人民币76,586亿元。

(数据来源：小菜园招股书)

然而，虽然行业未来增势确定，但由于餐饮行业进入门槛较低，小菜园也面临着十分激烈的竞争压力。

众所周知，餐饮行业是一个充满竞争的行业，涵盖了各种不同类型的餐厅、咖啡馆、快餐店等。随着消费者对美食的需求不断增加，餐饮行业的竞争也日益激烈。而不仅于菜系丰富带来的竞争压力，随着餐饮行业的迅速发展，市场上出现了越来越多的品牌和企业。这些企业之间的竞争非常激烈，且主要体现在产品品质、服务水平、价格竞争等方面。

据企查查数据显示，统计口径调整为“餐饮”时。2023年上半年，全国餐饮累计新注册量则为202.2万家，总门店数量达到1500万家。而这个新增门店数据，在今年一季度结束时，才刚刚突破70万家。这意味着，第二季度，餐饮业入局者猛增近100万家。

可以看到，对手同行正如鱼贯而入，餐饮这一块“蛋糕”无疑也将被严重分流。

对于这一竞争压力，小菜园亦在招股书坦言到，“中国餐饮业的激烈竞争可能阻碍公司提升或保持收入及盈利能力”。

该公司表示，中国餐饮业在食物质量及一致性、味道、价格、氛围、服务、位置、优质食材 供应及僱员等方面的竞争都非常激烈。公司各处的门店均面临来自各个细分市场的不同门店的激烈竞争，包括本地门店以及区域性及国际性连锁门店。此外，公司的竞争对手亦提供堂食和送餐服务。公司的若干竞争对手经营历史悠久，或拥有更为强大的财务、营销、人才及其他资源。此外，其他公司可能会发展类似经营概念及针对同一顾客群的新门店，从而导致竞争加剧……上述竞争压力围绕之下，显然也对小菜园后续的业绩增长产生了一定压力。

综上来看，虽然小菜园从业务规模和增长率计均处于行业头部水平，但扩店带来的现金流压力、行业环境带来的竞争压力等无疑也为其后续高增长造成一定“阻力”，这一点恐需投资者格外注意。