华泰证券:日央行按兵不动但表态偏鹰 日元仍有弹性

1月23日,日央行议息会议按兵不动,维持负利率+收益率曲线控制(YCC)框架。

智通财经APP获悉,华泰证券发布研究报告称,1月23日,日央行议息会议按兵不动,维持负利率+收益率曲线控制(YCC)框架,延长了对银行的低息贷款支持,但行长植田和男在记者会表态偏鹰,强调实现通胀目标的可能性上升,若达到目标,将改变负利率政策。往前看,若3月春斗工资增速维持在较高水平,则将增强日央行对于通胀回到目标水平的信心,推动日央行货币政策正常化,3月或者4月会议是可能的时点。若日央行开启货币政策正常化,考虑到美欧整体处于降息周期,货币政策周期分化意味着日元有较大的升值“弹性”。

华泰证券点评如下:

1月23日,日央行议息会议按兵不动,维持负利率+收益率曲线控制(YCC)框架,延长了对银行的低息贷款支持,但行长植田和男在记者会表态偏鹰,强调实现通胀目标的可能性上升,若达到目标,将改变负利率政策。

记者会整体偏鹰导致日元升值,日债利率上行,市场对日央行加息预期有所升温。截至1月23日16:10,相比于会前,日元兑美元升值0.6%至147.4,10年期日债利率上行2bp至0.67%;市场预计日央行在2024年4月首次加息10bp的概率从45%升至54%,全年加息幅度从18bp升至23bp。

本次会议日央行下调2024财年核心CPI(剔除新鲜食品)预测,但上调2025年预测;增长预测也有所调整。

2024财年核心CPI(剔除新鲜食品)下调0.4pct至2.4%,剔除新鲜食品和能源后的CPI保持不变,下调或主要来自能源价格的回落;日央行将2025财年核心CPI(剔除新鲜食品)上调0.1pct至1.8%,剔除新鲜食品和能源后的CPI同样不变。同时,2023年GDP同比增速预测小幅下调0.2pct至1.8%,可能由于2023年三季度GDP不及预期;2024年GDP同比增速上调0.2pct至1.2%。

基本面方面,日央行表示,日本经济仍在持续修复,实现2%通胀目标的概率进一步上升。

增长方面,日央行表示,海外对日本出口和工业生产的影响或持续下降,国内企业盈利和商业预期持续改善将支持固定资产投资;就业和收入温和改善,消费将温和增长;住宅投资可能偏弱,公共部门投资也可能放缓。通胀方面,进口价格对通胀的推升或边际走弱,但日本政府能源补贴退坡以及服务业通胀仍有一定支撑,核心CPI(剔除新鲜食品)在2024财年仍将高于2%;往前看,随着产出缺口转正、中长期通胀预期和工资增长回升,通胀可能继续向目标趋近。

利率指引方面,植田和男在记者会表态偏鹰,强调实现通胀目标的可能性上升,若达到目标,将改变负利率政策。

日央行在决议声明中保留了必要时会继续维持宽松的表述,且将对日本商业银行低息贷款支持的期限延长一年,传递了维持宽松的立场,市场解读为偏鸽派。但记者会上,行长植田和男表偏鹰,强调实现通胀目标的可能性更高(higher certainty),如果确认工资和通胀的良性循环(virtuous cycle),日央行将考虑改变包括负利率在内的宽松政策(reassess easing policies including negative rates),市场解读为偏鹰派。但植田和男讲话中未给出明确的退出时点,并表示若过早退出可能加大重回通缩的风险。

虽然日央行1月会议仍然按兵不动,但我们预计日央行货币政策正常化的总体方向没有改变,3-4月或是可能的时点。

1月会议日央行整体表态与2023年12月一致(参见《日央行暂时继续维持超宽松政策》,2023/12/20),对于退出宽松仍然较为谨慎,部分可能受到1月能登半岛地震的影响。但日本基本面仍然支持日央行货币政策正常化:受益于劳工市场偏紧、工资增速回升以及政府减税,居民实际可支配收入有望转正,推动消费增长;工资上涨、政府能源补贴退坡将支撑通胀维持在高位。根据工会发布的指引,2024年春季工资谈判(春斗)的目标是“至少5%”,较2023年目标(最高5%)更加积极。预计3月春斗工资增速维持较高水平。往前看,若3月春斗工资增速维持在较高水平,则将增强日央行对于通胀回到目标水平的信心,推动日央行货币政策正常化,3月或者4月会议是可能的时点。若日央行开启货币政策正常化,考虑到美欧整体处于降息周期,货币政策周期分化意味着日元有较大的升值“弹性”。

风险提示:日央行过快退出YCC政策导致波动,日本通胀粘性超预期。

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