买入绿城管理控股(09979)的逻辑：持有8年成本归零、让利润奔跑

一段时间以来，我一直高度看好绿城管理控股(09979)，能够继续看到这家代建巨头实现稳定的回报，非常有成就感。

从业绩上来看，2023年，绿城管理控股持续经营收入达到33.02亿元，同比增长24.3%;毛利达17.22亿元，同比增长24%;期内综合毛利率达到52.2%，与上年同期52.3%基本持平;业务归属于公司股东的净利润达到9.74亿元，同比增长30.8%。

净利润高于营收的增长，是绿城管理控股特有的一个现象，也是其成本管控和效率提升的最终硕果。在上市后的2021-2023年期间，绿城管理控股的净利润一直高于营收的增长，两者之间最高的差值将近15个百分点。

营收和利润的增长，使得绿城管理控股延续一贯的高派息策略，董事会宣布派付末期股息每股0.4元及特别股息每股0.1元，合计为人民币10.05亿元。

自上市以来，绿城管理派息一直很大方。2020年，公司每股派息0.17元，派息率达65%;2021年每股派息0.2元，派息率近70%;公司2022-23年派息比例均超过100%。

绿城管理控股2020年7月10日于港交所上市，彼时发行价为2.5港元。而在上市之后的一年半时间里，其股价一直在IPO发行价中枢内徘徊。但如果彼时买入，意味着仅凭股息一项，即可以覆盖到60%左右的成本。

更何况，截止3月25日收盘，绿城管理控股的股价定格在6.42港元。以此价格，加上股息，投资人的收益基本翻了三倍。

如此高的分红，来自历年绿城管理控股持续增长的现金流。根据其财报，绿城管理控股2023年经营活动现金净流量达9.55亿元，公司无银行负债且现金流充足。

在会计学账目上，利润可以做假，业绩可以做假，但是自由现金流不会做假。所以，这也是巴菲特投资的核心秘密，将资金集中投资于自由现金流强劲的公司。

绿城管理控股的自由现金流情况，在上市的过去四年里已经得到验证，其每年的经营性现金流均为净流入。

从数据上看，2023年9.55亿元的经营现金流净额与9.74亿元归母净利润几乎相同，说明绿城管理控股现金转化率很高——这是轻资产特质之一，亦反映公司内部经营情况非常良好。

除却2023年业绩外，2020-2022年三年里，绿城管理控股的经营现金流净额均与归母净利润持平。譬如其2022年该值为达到7.25亿元，对应归母净利润为7.45亿元。无负债且现金流充裕，这是绿城管理保持强劲发展势头的又一大杀手锏。

事实上，投资的另一切面，就是追求稳定的增长收益。选择账面上拥有充沛净现金的实体，就是拥有一定的安全边际，同时配享高额的持续分红收益。

因为公司如果选择分红，那么可持续性的稳定分红才是衡量公司质量的重要指标，而这就要求公司拥有一个持续增长的前景、年度增加的自由现金流。分红保持基本的连贯性和稳定性，不会年年大变样。这在金融学中叫“分红平滑”现象。

在稳定的经营性现金流支持下，绿城管理控股派息比例预计将保持在80%以上，过去两年派息比例均超过100%，显示出公司对股东的高派息吸引力。

谈及未来3年的业绩增长，绿城管理控股在业绩会上提出了这四项指引：“未来3年，保持营业收入复合增长在20%以上、保持公司净利润率水平在25%以上、保持归属母公司的净利润复合增长在25%以上，派息比率不低于 80%。”

从行业上来讲，据国家统计局数据显示，2023年全国房地产开发投资规模同比下降9.6%，而代建行业则迎来高速扩张，近百家品牌房企宣布入局，呈现逆周期的态势。这是行业的基本面。

中金分析认为，绿城管理将受益于国企城投拿地、金融机构项目及“三大工程”等项目带来的代建需求，未来收入及利润增长具备较强确定性。

尽管在公布财后后，绿城管理控股股价已上涨超过12%，使得其股息收益率下降至6.59%，但拉长久期来看，未来持续增加的分红，倘是有9%左右的股息率，均可能让持有绿城管理控股的投资人，在8年左右的时间里成本归零，最后让利润奔跑。

总结而言，就像我们在最初强调的那样，拥有一个极强强劲现金流且强劲的资产负责表的企业，我们看好其未来经营现金流净额的持续增加、而总债务却有所下降，我们看好绿城管理控股创造强劲现金流、高分红的同时，能给投资者带来令人信服的上行潜力。