中信建投证券：如何看待央行MLF继续评价缩量续作？

智通财经APP获悉，中信建投证券发布研报称，当前央行平价缩量续作MLF与地量等额续作OMO，更多是资金面宽松确认的体现。展望未来，今年2月央行超预期调降5年期LPR利率，近期陆续有中小银行跟进下调存款利率，本质上已完成实质降息。目前货币政策进入观察期，短期内进一步宽松概率不大，预计4月资金利率或在政策利率附近或略往上5BP运行。

下一步，央行操作与资金面走向取决于本轮国内稳增长政策发力效果与美联储操作。国内方面需观察经济数据恢复的可持续性，海外方面关注美国就业强劲与通胀数据黏性延缓美联储降息对我国央行降息的掣肘。展望二季度，伴随着政府债发行加快，预计央行更多采取降准或投放MLF对冲，降息空间则相对有限。

事件：根据央行公开市场业务交易公告：“为维护银行体系流动性合理充裕，2024年4月15日人民银行开展20亿元公开市场逆回购操作和1000亿元中期借贷便利(MLF)操作。”

中信建投证券主要观点如下：

防空转、降准置换、资金充裕下MLF继续缩量

2024年3月15日，央行投放MLF规模1000亿元，价格保持不变，4月17日将到期1700亿元MLF，本周将实现净回笼MLF资金700亿元，为2022年11月以来第二次净回笼MLF(上一次为2023年2月)。此外，2024年3月15日，央行继续保持逆回购地量投放资金20亿元，当日到期逆回购资金为20亿元，同样为近年来最低的当日逆回购投放水平。

央行对MLF继续平价缩量续作与OMO地量等额续作均延续了“防空转”思想。中信建投证券表示，今年两会政府工作报告首次提到“畅通货币政策传导机制，避免资金沉淀空转”，央行在维持资金面松紧适度上仍有克制。从资金利率走势不难发现，今年以来DR系列利率保持高度稳定性，其中DR001维持在1.6%以上，DR007维持在1.8%以上，波动性明显减弱的同时资金利率并未向下偏离政策利率中枢。

此外，在降准后对MLF缩量本来也是央行惯例，这是央行调节中期流动性的通常操作。历史上看，在2018年以来的13次降准中，有8次伴随着同月或下月MLF缩量续作。

最后，目前货币市场流动性充裕，也使得银行对MLF需求不高。一年期存单利率在3月跨季后快速下行至2.07%的极低位水平，大幅低于目前2.5%的MLF利率。事实上，在上月央行MLF操作公告已明确表示“全额满足了金融机构需求”。

降息短期难以期待，关注降准支持政府债发行

中信建投证券认为，当前央行缩量续作MLF与地量等额续作OMO，更多是当前资金面宽松确认的体现，属于滞后变量。历史上看，在资金面充裕时期，缩减投放是央行操作惯例；相反，在资金面偏紧时期，央行则会加大投放力度。

展望未来，去年12月底存款利率下调，今年2月央行超预期大幅调降5年期LPR利率，同时近期陆续有中小银行跟进下调存款利率，本质上已完成实质降息。目前货币政策进入观察期，预计短期内进一步宽松概率不大，资金面或以稳为主。预计4月资金利率或在政策利率附近或略往上5BP运行。

下一步央行操作与资金面走向取决于本轮国内稳增长政策发力效果与美联储操作。国内来看，目前3月PMI大幅上行，但通胀与出口数据仍有回落，需进一步观察经济数据恢复的可持续性。需要注意的是，在房地产大周期筑顶回落阶段利率中枢趋势下行没有改变，但仍要关注阶段性经济回暖，若未来经济数据出现月度级别的好转，不排除央行货币政策边际收敛。海外方面，近期发布的美国3月非农就业与通胀数据仍偏强，这或将延缓美联储降息进程，对我国汇率带来压力，并对我国央行降息形成掣肘。

风险提示

超预期违约事件：违约事件无法预测，超预期的违约事件会对市场风险偏好造成冲击，可能会造成恐慌抛售与踩踏，使得估值上行，价格下跌。

政策不确定性：城投、地产以及民营企业融资环境受政策因素影响较大，隐债化解框架下城投一级发行仍严格，地产债券融资尚未完全修复，相应的对应政策大开大合概率较小，但若经济修复缓慢、货币传导淤堵、财政刺激对经济带动效果不明显，政策篮子仍有较多工具可以使用。

理财净值化对市场扰动加大：理财产品原来因为核算优势，可以抵御市场波动，随着理财净值化改造完毕，原来的“债市定海神针”变为“波动放大器”，2022年11月-12月的理财赎回潮即是由利率上行幅度过大而触发，导致信用债、金融债遭到抛售，进一步加大价格跌幅。