重磅国资担纲基石，赢在上市起跑线的出门问问(02438)还能跑更远吗？

4月24日，出门问问(02438)正式登陆港交所，完成从“AIGC明星公司”向“港股AIGC第一股”的华丽转身。

据智通财经APP了解，出门问问在全球发行配售期间实现了117.39倍超额认购。

前有两大地方国资基石投资，后有逾百倍超额认购，正式挂牌的出门问问显然已赢在了起跑线上。接下来，投资者最关心的莫过于其在今后能跑多远。

根据出门问问的IPO配售信息，此次公司全球发售8456.8万股股份，公开发售4228.4万股股份，国际发售4228.4万股股份，超额配售1268.5万股股份，国际发售最终股份数目为5496.9万股股份。最终发售价每股3.8港元。

对于一家AIGC企业，要想锚定其价值，判断其未来的增长空间，就必须落实到技术、产品和商业化上。技术和产品是核心，商业化则是推动力，这既是投资者进行投资的标尺，也是市场对AIGC企业价值研判的核心与基础。此次市场百倍超额认购体现的便是投资者对出门问问未来成长确定性和发展空间的认可。

明星股东云集，重磅国资担纲基石

出门问问挂牌上市，让当前港股AIGC板块增添一个重磅价值标的，填补了港股市场在AIGC领域的空白。

作为中国起步最早、营收最高的专注于AIGC技术的AI公司以及全亚洲范围内为数不多的具有建立通用大模型能力的AI公司，出门问问自成立以来便备受市场和投资机构关注，并获得多家知名投资机构和业界知名企业的投资背书。

据智通财经APP了解，出门问问成立至今共接受7轮融资，其投资方阵容大牌云集，既涵盖了SIG海纳亚洲、红杉中国以及真格基金等多家海内外知名的专业投资基金，也有由谷歌领衔，歌尔股份和圆美光电等多家知名企业共同参与的企业投资方团队。

从投后估值看，2013年2月A轮融资时，出门问问的估值为510万美元，2019年9月则高达7.57亿美元。6年间，公司估值增加了147.4倍。

另外，出门问问上市前还引入了2个重磅基石投资者。公司招股书显示，中关村国际有限公司及南京经开聚智科创投资合伙企业将作为基石投资者参与出门问问的此次IPO发行，累计认购规模为9500万港元。

通过股权结构追溯发现，中关村国际有限公司由中关村发展集团的全资附属公司——中关村国际控股有限公司全资拥有。而中关村发展集团是北京市政府成立的国有企业。

另一基石投资者——经开聚智的唯一普通合伙人及基金管理人为新港高投，唯一有限合伙人为南京新港高新园开发有限公司，持有经开聚智99.0099%权益，并同时持有新港高投100%股权。南京新港高新园开发有限公司系南京经济技术开发区管理委员会财政局间接持有100%股权的附属公司，经开聚智的最终受益人为南京经济技术开发区管理委员会财政局。

也就是说，此次出门问问引入的基石投资者背后是北京市政府和南京市经济技术开发区财政局。

实际上，近年地方国资背景的产业投资平台正加速涌现，越来越多参与到港股基石投资人之列。统计数据显示，2023年总共有47家港股IPO公司引入了基石投资者，其中19家企业的基石投资者有国资背景，占比达40%;而按基石投资者属性分类以及投资金额来看，在2023年参与港股IPO的154家基石投资者中，地方产投达到38家，投资金额约为45.92亿港元，占总投资金额比重最高，达到29.82%。

其实国资背景的投资平台并不完全追求财务收益，更多还是实现地方产业发展目的和国资股东相关诉求;而且现在国资基金直接投资的退出周期较长，所以也能够积极参与流动性更好的战略配售、定增等，对于企业市值稳定更有利。

值得一提的是，从发行的角度来看，国资做基石的企业多为硬科技企业。以此次出门问问基石之一的经开聚智为例，在今年3月最新发布的《南京市推进算力产业发展行动方案》中，南京提出：到2025年，算力产业规模突破3500亿元。同时，打造丰富的应用场景，围绕工业、金融、医疗、交通、能源、教育、文旅、电商等领域，培育示范应用项目。

而从对应业务来看，出门问问也正在加速消费电子、金融、保险、地产等场景的AIGC赋能探索。可见，经开聚智作为出门问问的基石投资人，符合当地政府的产业发展方向，也从侧面体现出当地政府对出门问问合规发展和经营前景的认可。

“技术+竞品+造血”多重优势打开估值天花板

AIGC产业发展的背后，技术与赛道的竞争从未间断。目前全球各大AIGC企业都在加大研发投入，争夺技术成型后的市场。出门问问之所以能在竞争中脱颖而出，源于公司拥有“赛道+竞品+造血”多重优势。这让出门问问的成功几乎无法被复制。

近年来，随着算力、算法、数据三大底层能力的逐步成熟，生成式AI进入加速成长期。在此背景下，充分认识公司在技术产品端和商业化层面的竞争优势，有助于投资者深度理解出门问问的升值潜力。

目前出门问问身处AI大产业细分的AIGC蓝海市场爆发前夕，拥有较高的增长天花板。根据灼识咨询的报告，预计中国AIGC市场的潜在市场总量到2027年将到达约人民币326亿元。

出门问问之所以能在AIGC市场稳定立足，在于其出色的核心管理层团队、较高的AIGC技术壁垒、全面的AIGC商业化产品以及稳定的造血能力。

出门问问得以穿越数次AI浪潮洗礼仍屹立于行业前沿，与其核心管理层及国际化团队密不可分。

智通财经APP了解到，出门问问创始人李志飞，约翰霍普金斯大学计算机系博士、前Google总部科学家、自然语言处理及人工智能专家，也是世界主流机器翻译开源软件Joshua主要开发者之一。

依托核心管理层强大的技术储备和商业敏锐度，出门问问一直走在全球AIGC技术发展前端，成为亚洲为数不多的具有建立通用大模型能力的AI公司之一，以及亚洲最早一批起步、营收最高的专注于AIGC技术的AI公司之一。

在国际化层面，公司创始人李志飞在组建研发团队时，较为注重国际化人才招募，出门问问由此得以建立一支经验丰富的全栈式AI国际化团队，为出门问问在AIGC领域积累了深厚的技术沉淀，构筑起强大的竞争壁垒，且拥有以较低的研发成本，做性价比极高的研发能力，以及快速适应技术陡峭变化的组织能力和运营能力。

从技术端来看，近年来公司不断加大研发投入，扩大自身的领先优势。2023年公司研发开支达到1.55亿元。目前，出门问问的研发团队人数已超过公司员工总人数的一半;目前出门问问已获得合共681项AI相关知识产权，包括593项获批AI相关专利及88项AI软件版权，构筑了牢固的技术壁垒。

从产品端来看，不同于市场上专注文本大模型的企业(如Kimi)，出门问问依托自研的「序列猴子」多模态大模型，并同步开启了面向创作者的AIGC产品矩阵包含四款CoPilot应用，以及面向B端的AI数字员工应用。目前公司全球用户已超1500万，涵盖内容创作者、企业和消费者。

目前通过打造覆盖多场景的AIGC多模态产品矩阵，出门问问已形成一个集技术、产品、商业化于一体的完整AIGC生态闭环，而这种全栈式布局已然成为其核心差异化优势。

此外，出门问问同样在国际商业化层面进行了深入布局。公司与国际巨头兼股东谷歌达成战略合作，推动了包括TicWatch智能手表、“魔音工坊”海外版“Dupdub”等智能软硬件产品在海外上市。尤其是“DupDub”，目前已面向全球40多个国家和地区提供服务，并成功入选“AI产品榜”出海明星榜单。

而在财务端方面，2021年至2023年，出门问问实现营收分别约为3.98亿元、5.00亿元和5.07亿元。解构公司收入不难看出，目前AI软件已成为公司主要收入来源。

报告期内，该业务收入从0.60亿元大幅增至3.43亿元，复合年增长率高达140%;其中，公司从AIGC解决方案获得的收入增速快，展现出强劲的增长动力，2021年至2023年分别为682.2万元、3985.7万元和1.18亿元，复合年增长率超300%。与此同时，其收入占比也从2021年15.0%大幅上升至2023年的67.7%。AI软件业务的高涨也带动了公司毛利率的提速。三年时间内公司毛利率一跃从2021年的30.12%大幅增至2023年的64.3%。

造血能力优秀正是出门问问抗风险能力的最好证明。近期全球关于美联储的降息预期争论不断。就在美联储主席鲍威尔今年4月16日表态(降息还需等待更长时间)之后，市场对美联储降息的预期进一步减弱，市场预期美联储首次降息或推迟至2025年。因此对于全球多数未盈利的AIGC初创企业来说，融资寒冬的大环境何时改善还是个未知数。在此背景下，出门问问稳健的造血能力无疑是对其估值的强支撑。

综上来看，相比于竞品在AI产业单一赛道竞争，拥有完整AIGC生态闭环让出门问问拥有更宽的企业护城河，稳健的造血能力也让其抗风险能力更强，公司内在价值空间的持续增长更加动力强劲。

投资机构超过百倍的超额认购已表明了其对出门问问的未来投资价值空间增长的期待。这突出反映出，出门问问不仅上市起点高，未来公司的增长同样不可限量，拥有带动股价增长的持续驱动力，值得投资者长期持有。