新股前瞻|现金流收缩，卓越睿新何时摘“高教数字化老二”之帽？

当下，各行各业都在积极拥抱数字化转型，作为国之根本的教育亦是如此，如何用数字技术赋能教育发展成为当下教育热议的话题。

国家政策层面不难看出，国家对教育数字化转型极为重视。习近平总书记强调：“教育数字化是我国开辟教育发展新赛道和塑造教育发展新优势的重要突破口。”党的二十大以来，教育数字化成为国家教育改革的重要战略部署。相关政策的陆续出台，为高等教育数字化发展指明方向的同时，也为其带来新的发展机遇。

在教育部推动实施教育数字化战略行动的第三个年头，“智慧树”品牌母公司——上海卓越睿新数码科技股份有限公司SHANGHAI ABLE DIGITAL SCIENCE&TECH CO., LTD.（以下简称：卓越睿新）作为一家高校教学数字化解决方案提供商，开始冲刺港交所IPO，独家保荐人为农银国际。

教育数字化“提速” 业内第二业绩仍不稳

2024开年，国内教育数字化“提速”，一系列重要指示为高等教育数字化新一年发展指明方向。3月5日，第十四届全国人民代表大会第二次会议开幕，国务院总理李强作政府工作报告并指出，要“大力发展数字教育”。不久前，中国教育报发布《2024年度十大教育热点前瞻》，“提升高等教育服务高质量发展能力”“在教育数字化国际化绿色化方向上开辟发展新空间”位列其中。

作为高等教育行业数智化的先行者，卓越睿新致力于高校数字化教育内容、数字化教学场景服务及产品的开发、交付和运营，产品服务覆盖教、学、练、考、评、管等所有重要方面。卓越睿新的客户主要是高等教育机构，包括大学、学院、职业学校，截至2023年12 月31日，公司在92个城市设有236个客户服务和支持中心，覆盖中国绝大部分省、市及自治区。

于往绩记录期间，卓越睿新打造并上线的数字化课程超过27000门，服务及产品涵盖教育部认可的12个学科门类及92个专业。公司有513门数字化课程在教育部首批及第二批国家级一流本科课程认定以及职业教育国家在线精品课程遴选中获评金课，在中国高等教育教学数字化市场按收入计的前五大参与者中排名第一。

根据弗若斯特沙利文的资料，于2023年按收入计，公司在中国高等教育教学数字化市场所有公司中收入排名第二，市场份额为3.4%；而在中国高等教育数字化教学内容制作市场所有公司中收入排名第一，市场份额为6.2%。

值得关注的是，卓越睿新的业务发展得到新浪与百度的青睐。招股书披露，IPO前新浪旗下金卓恒邦持股为17.89%，百度旗下百瑞翔创投持股为10.06%。

然而，作为中国高等教育教学数字化市场龙头，卓越睿新的业绩却并不稳定。

2021年至2023年（以下简称：报告期内），该公司收入分别为4.17亿元（单位：人民币，下同）、4亿元及6.53亿元。同期该公司的净利润分别约为0.34亿元、-0.59亿元、0.81亿元。毛利率分别约为51.10%、44.12%、60.70%；净利率分别约为8.09%、-14.77%、12.47%。公司表示，2022年录得亏损主要是因为疫情造成业务中断。

招股书显示，卓越睿新的收入主要来自两大分部，即数字化教学内容服务及产品、数字化教学环境服务及产品。报告期内，数字化教学内容服务及产品实现营收分别为3.35亿元、3.36亿元及5.38亿元；占总收入的比例分别为80.3%、83.9%及82.5%。数字化教学环境服务及产品的收入分别为7694.0万元、6347.1万元及1.14亿元，占总收入的比例分别为18.5%、15.9%及17.4%。数字化教学内容服务及产品作为第一大业务，2023年营收大幅增长成为公司业绩增长引擎。

根据智通财经APP了解，收入增长的同时，卓越睿新的应收款项也大幅提升。报告期内，公司贸易应收款项及留置金应收款项分别为1.28亿元、1.41亿元及2.15亿元，占总营收比例的301%、35%及33%。

由于应收款的增长，导致流入公司的真金白银并不充沛。报告期内，卓越睿新经营活动所得的现金净额为1549.6万元、-4813.5万元及1091.4万元，波动较大。各报告期末，公司现金及现金等价物分别为9743.2万元、2.06亿元及1.42亿元。尽管2023年，公司业绩实现劲增，但公司的现金流却呈现收缩状态。

以头部高校为切口 拓增量之路并不好走

中国头部高校作为教育数字化的先锋，聚集了最优质的数字化教学内容资源。其为教育创新的开拓者，在行业当前和未来的发展方向方面发挥积极主动的作用。

在客户战略上，卓越睿新一直将“双一流计划”和“双高计划”中研发能力、学科建设、师资力量一流的重点高等院校作为其灯塔客户——2021年至2023年，智慧树分别有188名、210名和231名灯塔客户，累计占“双一流计划”提名大学和“双高计划”提名高职院校的75.9%。通过与头部高校的密切合作，公司增强了支持教师创建和传播高质量数字化教学内容的能力，并帮助院校建立了强大的数字化教学基础设施。

根据弗若斯特沙利文的资料，”双一流计划”大学的平均高等教育信息化支出总额于2021年达人民币33.4百万元（为2023年最新公开数据），约为其他大学的三至四倍。与此类似，”双高计划”高职院校的平均高等教育信息化支出总额于2021年达人民币15.8百万元（为2023年最新公开数据），约为其他高职院校的二至三倍。

通过加深与灯塔客户合作，其向卓越睿新不断加大平均消费力度及高度收入留存率，这也成为公司业绩大幅增长的重要原因。

此外，2021年至2023年，分别有271名、291名和346名客户购买了公司的多项服务及产品并作出付款，且每名重叠客户平均收入不断增加，分别为76.20万元、71.15万元及101.87万元。

中国政府的有利政策已经并将继续支持高校教学数字化产业的可持续发展。根据弗若斯特沙利文的资料，中国高等教育教学数字化市场的市场规模由2019年的人民币111亿元增长至2023年的人民币193亿元，复合年增长率为14.8%。预计至2028年将达人民币400亿元，于2023年至2028年的复合年增长率为15.7%。

从竞争格局来看，中国高等教育教学数字化市场以高度分散的竞争格局为特色，众多提供商提供各种服务及产品。到2023年，按中国高等教育教学数字化市场收入计，前五大公司合计占12.6%的市场份额。公司在中国高等教育教学数字化市场所有公司中收入排名第二，龙头收入规模约为其1.4倍。可见持续拓展市场，仍是卓越睿新的首要任务。

如何拓展市场呢？卓越睿新在招股书中亦指明了方向。

首先，卓越睿新要继续紧跟不断发展的行业趋势及快速的技术发展。例如，近年来，由于AI技术的快速发展及整合，中国高等教育教学数字化市场正处于重大变化之际。该技术有望彻底改变数字化教育内容以及数字化教学环境服务及产品的交付方式，并可能改变竞争格局。

技术及产品的迭代，需要持续研发投入。但相较于研发，公司似乎更积极倾向于销售费用支出。报告期内，公司研发开支分别为6930万元、9810万元及1.01亿元，分别占收入的16.6%、24.5%及15.5%。同期的分销及销售开支分别为1.11亿元、1.28亿元及1.68亿元，分别占收入的26.6%、32%及25.7%。

其次，卓越睿新可能需要降低服务及产品的价格以保持竞争力。通过降价来拓展市场，侧面说明公司的产品竞争壁垒并不高。此外，由于在产业链中话语权较弱，强势的高等教育机构客户可能可能会要求更大价格优惠。因此，降低售价，对于公司的收入、盈利能力、财务状况及现金流均会产生重大不利影响。

综上，乘教育数字化“提速”东风，卓越睿新凭借广泛客群顺势而起，并在业绩上获得兑现。但由于在产业链中话语权不强，导致应收款项增长，现金流波动较大，公司财务状况并不稳定。展望未来，如何在拓增量与保质量中权衡，成为卓越睿新发展过程中的又一成长课题。