新股解读|西锐飞机：欧美富豪的“空中宝马”，年入10亿也要上市“补血”

这家被欧美富人青睐的“空中宝马”，终于离上市更近一步了。

6月19日，据港交所官网披露，西锐飞机有限公司(以下简称“西锐飞机”)通过聆讯，中金公司为独家保荐人。西锐飞机曾于2023年6月8日递表港交所主板，今年3月6日再度叩响港交所大门。现如今，随着该公司离上市更进一步，其有望成为港股市场“私人飞机第一股”。

该公司1984年成立，总部位于美国威斯康星州，是一家主要服务欧美富裕阶层用户的私人飞机制造商。虽起源于美国，后被中国通用飞机龙头中航通飞全资收购，目前已经是中国央企的一员。按交付飞机数量计，于2023年，西锐飞机于全球私人航空市场的市场份额为32.0%，稳坐行业头把交椅的位置。

那么，令人好奇的是，作为服务于高净值人士人群的私人飞机制造商，按理来说应该是吸金效应杠杠的，为何还要赴港“补血”?公司的真实实力究竟如何?

营收净利稳增长，现金流趋“紧”

1903年美国莱特兄弟发明飞机后，改写了人类交通发展进程。

1979年，西锐飞机联合创始人Klapmeier兄弟在美国威斯康星州研制VK-30自制飞机，随后在创立全球最大活塞类通用飞机制造企业，将私人飞机价格大大降低，显然亦对全球航空业做出了巨大推动和改变。

从飞机产品线来看，西锐飞机主要销售SR2X系列和愿景喷气机这两大产品线。成立至今，西锐飞机已交付逾9,500架SR2X系列飞机和逾500 架愿景喷气机。

其中，SR2X系列，主要供零售客户使用的单引擎活塞飞机，包括SR20、SR22及SR22T三大机型，价格介于60万美元至150万美元不等;愿景喷气机，针对更高端市场，主要供零售客户及在较小范围内包机运营客户使用的单引擎喷气飞机，价格介于324万美元至363万美元不等。

从基本面表现来看，西锐飞机营收和净利等核心财务指标皆呈稳定之势，但也不乏资本开支过高带来的资金压力。

据招股书披露，2023年至2023年，该公司实现收入分别为7.38亿美元、8.94亿美元及10.68亿美元，复合年均增长率为20.3%;实现毛利分别约为美元2.42亿元、2.98亿元、3.65亿元，年复合增长率为22.69%;实现净利润分别为0.72亿美元、0.88亿美元及0.91亿美元，复合年均增长率为12.2%，核心财务指标皆保持稳定增长。

不过，需要注意的是，该公司的盈利能力却较为波动：2021年至2023年，西锐飞机的毛利率分别约为32.82%、33.34%、34.16%，表现并不稳定;同期净利率分别约为9.81%、9.85%、8.54%，2023年净利率水平较前两年有所下滑。

智通财经APP观察，西锐飞机盈利能力之所以表现波动，或由于公司2023年营销费用及资本开支快速增长所致。

具体而言，一方面公司的销售及营销开支从2021年的0.66亿美元增长至2023年的1.07亿美元，年复合增长率达到26.9%，高于同期营收增长速度，也使得期间净利润增长率低于营收增速。另一方面，同期该公司的资本开支也逐年增长，分别约为0.49亿美元、0.71亿美元及0.9亿美元，公司还预计2024年和2025年将产生资本开支约1.2亿美元及1.25亿美元，主要用于公司的持续扩张计划及无形资产。

截至2023年，公司的存货金额达到2.09亿美元，占流动资产总额超过50%。同期，公司期末现金现金等价物为2.47亿美元，若公司仍大幅提升资本开支，显然将进一步加剧公司流动资金压力。

基于此，也就不难理解西锐飞机虽然稳坐全球私人飞机头把交椅，仍要赴港“补血”的意图了。

行业成长天花板低，身患“地域依赖症”

目前来看，由于私人飞机主要是服务于高净值人士，也就是所谓的“富裕阶层人群”，因此西锐飞机所处的行业成长天花板并不高。

据招股书披露，全球经济增长和高净值人士不断增加、技术进步、机场基础设施及相关辅助服务的可用性和可及性的不断提升正在推动全球通用航空市场的增长。于2022年，通用航空飞机(包括私人航空飞机及固定翼专业航空飞机)交付量达到2,818架，较2018年的2,442 架有所增加，复合年均增长率为3.6%。

展望未来，随着全球经济从疫情中复苏，高净值人士财富增长势头强劲，预计将带动通用航空飞机作为奢侈品消费选择的需求增加，预计总交付量于2027年将达到3,525架，2023年至2027年的复合年均增长率为5.3%。

(数据来源：西锐飞机招股书)

从上述数据可以看到，虽然全球通用航空市场呈增长之势，但实际上，由于主要服务于富裕阶层用户，市场规模整体偏小。

然而，除了市场规模偏小之外，从目前西锐飞机的交付区域来看，这一行业发展也存在较为明显的区域依赖性。

据招股书数据显示，2021年至2023年，西锐飞机交付于北美洲的飞机占比分别为79.9%、77.3%、81.8%;交付于欧洲的飞机占比分别为9.5%、9.5%、6.6%;交付于其他地区飞机占比分别为10.6%、13.2%、11.7%，主要指非洲、亚洲及澳洲等地。不难看出，目前西锐飞机的业绩来源主要依赖于北美洲的市场。

但需要注意的是，北美洲的富裕阶层未来恐难以成为西锐飞机的增长引擎了。根据通用航空制造商协会及弗若斯特沙利文数据显示，预计2023年至2027年，北美洲通用航空飞机交付量复合年增长率仅为4.8%，同期亚太地区、拉丁美洲及欧洲的复合年增长率分别为8.8%、5.1%及6.7%。故此，西锐飞机后续想要继续稳定增长，恐继续开拓来自亚太地区及欧洲地区的增长潜力。

综上所述，在行业成长天花板低叠加“地域依赖症”影响，这些因素恐对西锐飞机未来的业绩确定性造成一定挑战。目前西锐飞机已启动PDIE，预计6月28日正式启动香港IPO，交易规模约2亿美元，后续能否凭借“全球私人航空市场中最大的私人飞机制造商”光环在港交所吸金，有待时间检验。