国盛证券：AI 东风已至 比特币矿场开启第二增长曲线

智通财经APP获悉，国盛证券发布研报称，AI 用电需求狂飙，北美重要数据中心现供需缺口，当前在美国建设数据中心需要较长时间，而比特币矿场股拥有大量现成资源，先发优势明显：比特币矿场在液冷散热上具备先发优势;多个比特币矿场股在液冷领域有研究或实践经验。比特币矿场有望满足美国数据中心电力需求的 56%-144%。该团队认为，CORZ 与 CoreWeave 合作的商业模式，有望复制到其他比特币挖矿股，降低在比特币单一资产上的风险暴露，丰富收入来源。

事件：6 月 3 日，比特币挖矿股 Core Scientific(股票代码：CORZ)与 AI算力云服务商 CoreWeave 签订 12 年、200MW GPU 托管订单，预计将获35 亿美元收入(约 1750 万美元/MW，收入 2.9 亿美元/年)，毛利率约为 71%。6 月 25 日，CORZ 与 CoreWeave 新签订 70 MW 托管合同，预计将获 12.25 亿美元收入。

AI 用电需求狂飙，CoreWeave 并非个例。麦肯锡估计，美国数据中心2023/2024/2030 年电力容量需求分别为 19/21/34 GW，增长迅猛。北美重要数据中心现供需缺口，空置率创历史新低，租金已然上涨。

当前在美国建设数据中心需要较长时间，而比特币矿场股拥有大量现成资源，先发优势明显。世邦魏理仕 2023 年 9 月指出，成本上升、劳动力短缺、电力供应受限等因素，使美国主要数据中心建设遇阻，施工时间从2015 年到 2020 年间的一到三年，延长了两到四年，甚至六年，美国出现供需缺口。尽管对冗余和可用性的要求较低，比特币矿场并不能直接用于AI GPU 托管，但相较于其他服务商基建先发优势明显，尤其是对数据中心而言重要的电力资源上。根据美国能源信息署 2022 年 10 月的统计，美国至少有 137 个加密资产矿场，电力容量至少是 10.275 GW，占美国年均电力需求量(450GW)2.3%;假设利用率为 90%，则美国加密资产挖矿年均耗电量约为 810 亿度(注：10.275GW*365 天/年*24 小时/年*90%)，占 2023 年美国数据中心耗电量(1500 亿度)约 54%。

比特币矿场在液冷散热上具备先发优势。多个比特币矿场股在液冷领域有研究或实践经验。AI 算力发展的一大趋势是更大算力、更多功耗，因此，需要更高效散热，BTDC 研究项目指出，当每个机架的密度超过 40kW 时，液冷可提高设备机架功率密度，从而降低成本。Riot Platforms 已购入约十万台浸没式液冷矿机;比特小鹿正将 100 MW 电力转换为液冷。

部分 AI 服务商对比特币矿场比较熟悉。Coreweave 曾用 GPU 挖以太坊。国盛证券认为，或有更多 AI 云服务商选择比特币矿场。

比特币矿场有望满足美国数据中心电力需求的 56%-144%。国盛证券发现，包括 CleanSpark、Riot 等在内，已有 6 家比特币挖矿股公布的计划部署电力超过 1GW，它们至少已通电 3471 MW，2028 年前有望完成至少5969MW 电力，有望满足美国数据中心用电需求的 56%。另外考虑得州矿 场 已 获 批 的 9GW 电 力 负 荷 和 得 州 占 美 国 矿 场 负 荷 1/3 ，2024/2025/2026/2027/2028 年，美国比特币矿场能满足数据中心电力需求的 81%/101%/118%/133%/144%。综上，国盛证券认为，2028 年，美国比特币矿场能满足美国数据中心电力需求的比例在 56%~144%之间。

投资建议：国盛证券认为，CORZ 与 CoreWeave 合作的商业模式，有望复制到其他比特币挖矿股，降低在比特币单一资产上的风险暴露，丰富收入来源。建议关注具备以下元素的个股：1)在手合同电力容量多、电力计划完成时间较为明确;2)有液冷实践经验;3)估值较低。截至 7/31，国盛证券统计的六家远期电量部署超过 1GW 的比特币矿场股，平均市场为其已通电电量给予 385 万美元/MW 估值，为其远期部署电量给予 133 万美元/MW 估值。4)比特币挖矿龙头。建议关注，Marathon Digital、Core Sientific、Riot Platforms、Iris Energy、比特小鹿和 CleanSpark。

风险提示：AI 应用发展不及预期、用电需求放缓;矿场股融资遇阻。