别只盯国药(01099)，上海医药(02607)也是一只“分销”老手

“炒股不炒市”，在贸易战当前，恐怕已成为投资的主旋律。可如何炒股？又几乎很难说清楚，毕竟炒股不比做豆腐，做硬了是豆腐干，做稀了是豆腐脑，做薄了是豆腐皮，做没了是豆浆，变味了是臭豆腐，属稳赚不赔的生意。当然，富贵自古险中求，炒股还是得继续。

智通财经APP认为，“看准龙头，找出低估值票”即可。

以医药商业领域为例，两票制的大背景下，该领域早就形成了“三足鼎立”的局面，绝对的老大国药控股（01099）、排名第二的华润医药（03320）、以及三弟上海医药（02607）。若你想在这个领域干一票，认真分析这三只就够了。

行情来源：富途证券

既然如此，那我们就来重点说说上海医药，看是否能为其打Call。

联营公司不足以影响大局

从业绩上来看，2017年，上海医药收入1308.5亿元人民币（单位下同），同比增长8.35%；归属于上市公司股东的净利润35.2亿元，同比增长10.14%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润28.46亿元，同比减少2.73%；每股盈利1.3元，末期股息每股0.4元。

面对营收同比增长，可能会有投资者说，“营收同比增长连10个点都不到，有何成长性？”要知道，这是千亿级的营收，光一连串数字上也是足够有分量的。

至于扣非净利润小幅度下滑，智通财经APP观察到，主要是因为联营企业表现不给力所致。联营企业2017年贡献利润5.52亿元，占总利润约15.67%，同比下降42.13%。

其中，联营企业净利润下降较为明显的有上海罗氏，其期内实现营业收入为104.50亿元、净利润为3.99亿元，同比分别下降5.38%、下降16.71%；天普生化，实现营业收入、净利润分别为11.26亿元、0.44亿元，同比分别下降22.48%、下降78.53%；中美上海施贵宝，营业收入、净利润分别为51.27亿元、2.84亿元，同比分别上升8.54%、下降54.34%；和黄药业期内实现营业收入为16.95亿元、净利润3.76亿元，同比分别上升11.08%、下降53.05%。

事实上，在“国产药代替进口药”、“外资超国民待遇”缩小的当前，这些联营公司的业绩有所下滑是意料之中的事，但由于技术、质量优势的存在，想翻盘也不是没有可能，也就是说，假如这些联营企业能继续发挥自己的“跨国公司”的能力，未来扣费净利润是完全是达到市场预期的。

医药工业板块充满想象力

抛开联营公司短期的拖累，上海医药的其余业务板块表现可圈可点，尤其是医药工业板块。

智通财经APP看到，期内，该公司医药工业销售收入149.87亿元，较上年同期增长20.71%，毛利率53.86%，较上年同期同口径上升3.3个百分点；扣除两项费用后的营业利润率为12.14%，较上年同期同口径上升0.4个百分点。

其中，60个重点品种实现销售收入79.79亿元，同比增长14.42%，其中有37个品种高于或等于同类品种的增长，全年销售收入过亿产品达28个，同比增加2个。重点品种销售收入同口径占工业收入比重为56.92%，同比上升0.75个百分点，重点品种毛利率71.28%，同比增加了2.65个百分点。

众多产品销售过亿，这主要得益于该公司的研发、制造、营销。就单纯看研发这块，2017年，该公司主要聚焦抗肿瘤、全身性免疫及心血管等领域的研发，相关费用化投入合计7.9亿元，同比增长20.79%，占工业销售收入5.27%。。约21.14%投向创新药研发，22.59%投向仿制药研发，35.43%投向现有产品的二次开发，20.84%投向仿制药质量和疗效一致性评价。

截至期内，已获得注射用重组抗HER2人源化单克隆抗体-MCC-DM1偶联剂等8个临床批件、申报瑞舒伐他汀钙片等6个生产批件、获得注射用胰蛋白酶等4个生产批件。另外，还开展了70个品种的一致性评价工作，其中21个品种是289目录外品种，近1/3的产品进入临床研究阶段。

上海医药手握如此多的在研产品，随着研发进程的加快，有望增厚其产品群，为医药工业板块带来无限想象了。

分销、零售业务继续向上发展

对商业公司来讲，分销行业是其主战场，但随着两票制全面铺开，也给该行业带来了短暂的“震痛”，以至于2016-2017年，分销企业的业绩绝大部分都处于“平稳过渡，甚至是下降”的阶段。

2017年，该公司医药分销业务公司医药分销业务实现销售收入1161.50亿元，同比增长6.93%；毛利率6.12%，较上年同期上升0.23个百分点；扣除两项费用率后的营业利润率2.61%，比上年同期上升0.14个百分点。

分销业务同比上涨不到7%，但参照同行业已经是算高的了。并且，2017年，该公司通过完全康德乐马来西亚100%的股权收购、四川神宇医药51%股权，以及徐州医药股份有限公司99%股权，让其分销网络直接覆盖省份从原来的20个拓展到24个，共托管医院药房226家，新增97家，医院纯销占比为62.35%，同比提高1.56个百分点。

而这些收购也快速地让上海医药的规模得到了扩大，有望进一步享受到“两票制”带来的利好，以及巩固国内最大的DTP业务地位。

而借助康德乐的DTP，该公司医药零售业务2017年实现销售收入56.40亿元，同比增长9.44%；毛利率16.36%，同比上升0.84个百分点。扣除两项费用后的营业利润率1.58%，同比上升0.13个百分点。

发展至当前，上海医药下属品牌连锁零售药房1892家，其中直营店1247家。公司与医疗机构院边药房54家，新增14家；同时因分级诊疗政策利好，已覆盖上海市146家社区医院及卫生服务中心。

“三费”并未拖垮现金流

业务板块的变现能力处于上升期的同时，智通财经APP还发现，期内，上海医药的“三费”也处于明显爬升状态。

如销售费用同比上了22.15%至74.11亿元；管理费用上升了近16个百分点，约41.23亿元‘财务费用约6.76亿元，同比上涨15.33%。但细看相关支出项的原因，皆因规模（销售规模、经营规模等）扩大，毕竟在分销行业，规模的大小直接绝对了未来的竞争的“资质”。

不过，三费上升并未拖垮上海医药的现金流。

期内，上海医药实现经营活动产生的现金流量净额为26.49亿元，同比增长36.07%；实现投资活动产生的现金流量净额为-23.55亿元；实现筹资活动产生的现金流量净额为23.15亿元。经营活动产生的现金流量净额占净利润65.28%，同比上升14.45个百分点，不存在重大差异。

综合上海医药的业务与财务等方面来看，其短期内必然会受到“两票制”的影响，但以“长期行业集中度提升，龙头受益”的大逻辑来说，该股成长性还算比较确定。并且，对比龙头老大、老二甚至整个分销企业的估值，其处于低位，回报性较好。（田宇轩/文）