戴康：长牛慢牛需要基本面持续改善来支持 黄金可能是未来很多年最好的资产之一

10月12日下午，广发证券发展研究中心首席资产研究官戴康做客澎湃新闻直播间，对财政发布会作出解读，并对市场作出展望。戴康有14年A股从业经验，十年上榜新财富最佳分析师。

投资作业本课代表整理了要点如下：

1、我用四个字总结叫“稳定局势”。这个发布会的简要总结是政策的空间仍然比较大，重点顺序依次是化债、地产和民生。

2、市场在大涨调整后，它基本会步入一个缓冲期。整体上我认为是可以寻找一些科创领域的优质的行业和主题投资机会。

3、从长期战略层面的角度来做资产配置，全球最重要的三个因素是：逆全球化、债务周期错位和AI产业趋势。所以在资产配置上去遵循全球的杠铃策略。

5、黄金可能是未来很多年最好的资产之一......

从中短期角度来看，在今年年底，金价还有两个支撑。

6、目前(中国)处于一个债务收缩期......

居民和企业的高债务情况会限制经济持续改善，或者说上市公司盈利持续改善。当然也会去限制股市的一蹴而就。

戴康认为，这一轮市场因为处于中国债务收缩期，它可能会制约市场风险偏好上升的空间，并且经历了2014-2015年的大起大落，监管层也希望市场能够“行稳致远”，所以大家希望的长牛慢牛就需要基本面的持续的改善来支持。

我们也期待政策对症下药，药力能够更大一些，来缩短债务周期的拖累。而这一轮的政策转向加力是个很好的开端。

以下是投资作业本课代表整理的精华内容，分享给大家：

发布会意在“稳定局势”，政策重点顺序：化债、地产和民生

澎湃新闻记者：戴总，您如何看待我们上午财政部发布会对于资本市场的积极影响呢?

戴康：我用四个字总结叫“稳定局势”。这个发布会的简要总结是政策的空间仍然比较大，重点顺序依次是化债、地产和民生。

这个逻辑思路也很顺，刺激消费是很重要的抓手。不过前两样也是这一轮信用紧缩的源头。只有先停止信用紧缩的负向螺旋，才有机会恢复居民的资产负债表来鼓励居民消费。

从债务周期理论上来讲，必须要把债务成本增速压低到名义增长GDP增速以下，才能进入正常化阶段。这需要央行和财政的大力配合。

关于“中央财政还有比较大的举债空间和赤字提升空间”的表述，它也会给我们经营主体和市场增强信心。

九月份美联储降息之后，决策层也释放了明确的信号，就把政策重心转向需求端。这应该也是过去那么多年来力度最大的一次转向加码，我认为，它超过了2018年年底，它主要还是围绕着活跃资本市场和逆周期政策调节来展开。

这一轮其实是中美政策底的共振的蜜月期。

国内逆周期政策加码当然非常关注财政部的态度。我称之为新范式的回眸，所以中资股就迎来了最大力度的反弹。

我把这次财政部的发布会的对于股票市场的影响就概括为四个字，叫“稳定局势”。大家看到了，你一心一意全力以赴扭转真正的信心和决心。所以，这种量，我觉得能多能大就尽量大，要往市场预期的上限去靠，而不是往市场预期的下限去靠。

股市比较难在短期内就进入第三阶段

问：节后A股高开低走，几乎回吐一半涨幅。证指数也重回3200点线。很多股民就疑惑，现在我们的牛市行情还在吗?戴康：这一轮决策层非常聪明和及时地利用了美联储降息窗口，及时把政策重心转向了需求端，在政策力度的转向上超出市场预期。

我在节前我形容中国经济正是从“喝水减缓症状”的举措，进入到“对症下药挂水”阶段，这个药力可能还不一定足够，但是方向正确。

从中长期来看，由于中国现在处于债务收缩期，要重新提振居民和企业的中长期信心，并不是件容易的事。

像居民、企业高杠杆的情况，还会限制经济改善的持续性。所以后续盈利兑现的行情还没有明朗，也就是意味着股市比较难在短期内就进入第三阶段，也就是基本面的持续的改善。当然也会限制这轮股市一蹴而就的反转，这在我们节后的市场中已经有所体现。如果我们拿这一轮的行情和2014-2015年的牛市来对比会发现，同样是估值驱动的行情。但是2015年的市场更倾向于给政策红利比较高的估值溢价。因为2014到2015年中国还处于债务扩张期，所以市场就比较给政策红利高的估值溢价。

比如说2015年3月初的两会，高举改革的大旗，出台了多项改革政策的导向包，或国企改革、大众创业、万众创新、互联网+这些。那么市场对于改革的红利的预期，会推动股市显著的上涨。但是这一轮因为处于债务收缩期，这个结构因素可能就会制约市场风险偏好上升的空间，并且经历了2014-2015年的大起大落，这一轮，监管层也是希望能够行稳致远，所以大家希望的长牛慢牛就需要基本面的持续的改善来支持。

所以我们也期待政策对症下药，药力能够更大一些，来缩短这个债务周期的拖累。这一轮的政策转向加力是个很好的开端。

港股比A股弹性会更大?取决于未来政策加码，盈利预期改善

问：请戴总聚焦下港股市场。除了A股市场，节后港股市场也经历了相当剧烈的回调。目前A股和港股，谁现在的机会更大?戴康：基于胜率和赔率来看。从赔率来讲，目前港股和A股的性价比还是比较相近的。

从估值角度来讲，A股和港股的基本是修复到了2010年以来的均值的附近。

从风险溢价角度来讲，A股也是在2010年以来的中枢附近，港股是2010年以来的均值负一倍标准差附近，因为美债利率这一轮上到了4%以上的位置，它会压低恒指的风险溢价。从AH溢价指数来看，现在是145%，它处于互联互通深化起点以来的偏高水平，大概在80%的分位数。

这两个是从赔率角度来看，当然从绝对水平来讲，我们也不能简单地参考历史上，因为我认为，已经进入了新的范式。从胜率的角度来讲，我们看到，美联储降息了，而中国的一揽子政策打头阵，它是一个明确的信号。

港股对于海外流动性的改善和对于国内经济修复的预期是更为敏感的。目前外资对于港股的配置比例处于历史比较低的位置。所以如果后续依然有积极的政策，持续的加码，并且能够改善，使得盈利预期有所改善，那么港股的弹性相对会更大一些。

这个弹性就要取决于接下来政策的落地，以及对于中国经济基本面和上市公司企业盈利的传导是不是顺畅。

市场调整后，步入缓冲期，精选优质科技板块

问：戴总，在资本市场方面，目前市场不知道哪些板块还有机会?能否提供一下接下来的配置逻辑?戴康：三季度中国PPI小幅回踩，预示着三季报财报可能比较难有大的改善。所以它会对基本面验证要求比较高的内需方向并不明朗。

所以我们看到市场在大涨以后，调整之后，它基本会步入一个缓冲期。整体上我认为是可以寻找一些科创领域的优质的行业和主题投资机会。这轮行情发动开始时，市场的广度比较好。在一轮广谱性的定价修复之后，券商股为代表，在成交量和并购事件的刺激下成为领头羊。

成交量放缓之后，市场也会慢慢寻找新的结构性的主线。建议可以去精选一些优质的科技板块。

一方面在美联储降息之后，有利于科技板块的估值修复，寻找一些高弹性的资产，它是我在去年讲新范式回眸期阶段的重要思路。

另一方面，四季度也是业绩空窗期，那么科创和主题投资的机遇也就值得关注。

科技领域是长期经济动能切换和目前政策加码发力的结合点，比如把半导体、通信、计算机AI、先进制造，在11月就进入业绩真空期。股价的表现一般就和当期基本面的关系会明显减弱。

所以也可以关注一些主题性的投资机会，比如国产化，像半导体、信创、卫星互联网，智能驾驶、数字经济等。

遵循全球杠铃策略 全球最重要三个因素是它们

问：戴总，您如何看待我们接下来其他大类资产的表现呢?戴康：从长期战略层面的角度来做资产配置，全球最重要的三个因素是：逆全球化、债务周期错位和AI产业趋势。所以在资产配置上去遵循全球的杠铃策略。什么意思呢?

是把大部分资金放在稳健的资产，比如说像固定收益产品，像美债、中债，包括海外股市中的泛东南亚股市IVIP(印度、越南、菲律宾、印尼)。

杠铃策略的另一端就是小部分的资金去配置高收益高波动的资产，比如AI产业链，比特币等。

看好黄金再创新高 是未来多年最好资产之一

我认为，黄金可能是未来很多年最好的资产之一。在今年年初以来，我就在持续推荐黄金的投资机会。我是看好黄金再创新高，是未来非常好的资产之一。

如果我们来看黄金的定价，从金融属性来看，它和十年期美债实际利率是负相关。从避险角度来讲，金融、经济、地缘等出现较大波动时，会提升黄金的避险需求。而从货币属性来看，黄金对于美元体系是有一定的替代性，所以美元信用的削弱会利好黄金。从中短期角度来看，在今年年底，金价还有两个支撑。

一方面就是我们看到美联储已经开启了降息周期，那么美债实际利率应该会下行，会在一定程度上支撑金价。

另一方面，地缘局势也可能成为黄金价格阶段性走高的因素，当然这也是很多朋友都会去关注的因素。

我认为中长期更重要的就是在新范式下，我把黄金看作是超国家主权信用的价值。那么它应该会构成它中长期投资最底层的逻辑，在去美元化大趋势下，全球黄金储备的潜在提升空间也会支持金价，所以我是很看好黄金的。

长牛慢牛基础是上市公司盈利改善

问：对于市场的不确定性，当前投资者该注意什么呢?戴总。戴康：刚刚也提到，我们希望能形成长牛和慢牛。而长牛慢牛基础是基本面上市公司盈利的持续改善，而不仅仅是估值扩张的牛市或行情。

刚也讲了，从三季报角度来讲，因为PPI小幅回踩，三季报不容易有明显的改善。从相对中期而言，我觉得因为目前是处于一个债务收缩期，所以要去重新提振居民和企业的中长期信心，是非常重要的因素。这也是我们看到这次政策转向的一个大背景。

因为居民和企业的高债务情况会限制经济持续改善，或者说上市公司盈利持续改善。当然也会去限制股市的一蹴而就。

对比519行情、1415年牛市行情，要看到这轮行情的不同

这一轮，建议我们的新股民，多和519(行情)、 2014-2015年、甚至2019年初转向作对比。但是也要看到这一轮的不同的地方，这轮和2014-2015年的不同，是因为2014-2015年中国是处于债务扩张期，市场就比较容易给政策红利比较高的估值溢价。

比如15年3月初的两会高举改革的大旗，出台了多项改革政策的导向包，如国企改革、大众创业、万众创新、互联网+等。市场所以对于改革红利的预期，会推动股市显著上涨。

但是这一轮它处于债务收缩期，一些结构性的因素会制约市场风险偏好的高度。因此我们看到，这一轮风险溢价下降得很快。在这个过程中，大涨之后风险溢价下降得很快，就有一个这样的调整。和1999年的5.19行情大家去容易比较，还是有很多不同。1999年也是处于债务早期阶段。经济发展是不存在杠杆率高企的制约。尤其1999年处于国内资本市场发展的起步阶段，市场的容量包括市值自由流通市值、成交金额等，和目前的广度和深度相比，还是相去甚远的。它也没有可比性。

所以对于新股民来讲，在心态上，在风险溢价和流动性溢价的波动中能够相对冷静。在这个过程中能够在非常亢奋的时候相对冷静一点，在比较低迷的时候又能相对积极一些。

这样会规避受到行情大起大落的影响，这是我给新股民的市场风险提示。

本文转载自“投资作业本”微信公众号;智通财经编辑：李佛。