写在美债“破3”后 “搞事精”特朗普正将美元推下神坛

周二欧市盘中，基准美国10年期国债收益率突破3%，为2014年以来首次。分析人士指出，这或成为美元新一波涨势的开始……不过，美元指数并未因此大幅攀升，仍维持在日低略上方交投。这其中的原因何在呢?

盛宝银行分析称，美元作为世界主要储备货币的地位正在加速下滑，而这在一定程度上是因为特朗普彻底抛弃了财政纪律，可能会导致美国经济复苏步入尾声，从而加速了市场寻求取代美元作为世界主要储备货币的需求。

随着储备地位开始下滑，美元购买力注定会明显下滑--现在下滑得更快了。但真正的危机在于整个个过程。

美元陷入“特里芬困境”

据智通财经APP了解，所谓的“特里芬困境”是以比利时裔美国经济学家罗伯特·特里芬的名字命名的，是基于他对二战后布雷顿森林体系外汇制度中使用美元作为全球基准货币的批评。该困境是指当一国货币作为主要的全球储备货币，并被要求维持巨额赤字时，不可避免会出现不稳定性。反过来，巨额赤字最终可能会破坏人们对该货币价值的信任。

当然，在对特里芬困境的任何分析中，美元只是一个例子，而1971年美元与黄金脱钩，仅仅是美元作为全球主要储备货币这一正在进行的传奇故事的开始。当我们展望2018年剩余时间和以后时，我们怀疑美元在全球经济中的这一角色正临近尾声。

从20世纪70年代到21世纪初，石油美元和亚洲重商主义支撑了美元的购买力，直到2008至2009年爆发全球金融危机时，以美元为基础的全球金融体系日益失调的事实展露无遗。全球资产价格崩盘，由于恐慌去杠杆的传染，引发了对全球金融系统流动性的大规模争夺。

由于世界上有如此多的资产和短期资金以美元计价，美联储不仅被迫拯救美国金融体系，而且要拯救整个全球金融体系。 它设立了巨额的互换额度，为外国央行提供美元流动性。这不仅适用于亚洲和欧洲的主要经济体，对于遥远的巴西和新西兰也是如此。这场大规模的流动性供应成功地拯救了全球金融体系，却没有解决该体系根本弱点，也没有使全球金融体系放下对美联储拯救该体系的依赖。

具有讽刺意味的是，主要为了治愈美国经济创世，美联储随后出台的宽松货币政策，引发了意想不到的后果，世界各地的新兴市场出现了一个新的信贷泡沫，这些国家有相对干净的主权资产负债表，它们的实体经济并未如发达国家那样受到金融危机的沉重打击。简而言之，新兴市场的借款者非常乐意以几乎没有利息，借入“免费”全球资金(美元)来为新的经济活动融资。

2011年，美联储引发的宽松货币泡沫在新兴市场开始缓和，2013年，泡沫开始以丑陋的方式退出，这一过程在2015年底和2016年初达到高潮。美联储首先警告说，它将要在2013年减少量化宽松资产购买，然后在2014年底完全停止购买。

事后可以清楚看到，整个繁荣-萧条周期的大部分是由美联储这家全球储备货币的央行所推动的。美联储于2013年底收紧政策，美元的供应开始枯竭，美元汇率直线攀升。许多人忘记了2015年全球资产价格，尤其是新兴市场的价格表现有多糟糕。幸运的是，欧洲央行从2015年初开始实行极端量化宽松，中国也在那年的晚些时候实施大规模刺激，使得世界免于陷入衰退。

但现在，世界上大多数央行逐渐退出宽松政策模式。中国从增长优先转变为提高每个人的生活水平为优先，以及环境保护政策优先，中国政府也面临着解决自身信贷泡沫的艰巨任务。与此同时，美联储继续收紧政策，据称打算加速缩减资产负债表。此外，欧洲央行已经承诺在今年晚些时候完全停止扩大资产购买规模。只有日本央行仍然在拖后腿，尽管过去一年该行也降低了资产购买率。

如果全球爆发下一轮金融恐慌或出现全球信贷周期逆转，那金融市场将面临一场与美元有关的流动性危机。

随着世界经济在2017年实现几个季度的同步增长，全球刺激政策的结束也是自然而然的。但盛宝银行认为，这种增长是脆弱的，而且处于周期尾部，特别是在中国和美国，因为信贷周期已经转向。市场的下一个挑战即将来临……

爱“搞事”的特朗普投下两枚不定时炸弹

除了央行宽松政策不断退出和日益增加的衰退风险外，第一季度，特朗普政府还向本已不稳定的全球金融体系框架中投入两大将带来巨大波动的炸弹，将令市场加速迎来清算之日。

首先，美国针对中国的保护主义言论升级，引发了中方一系列潜在的回应，其中减少美元对全球贸易和金融市场的影响无疑是中国选项之一。

早在2009年，当时的中国央行行长周小川就认为，正是美元驱动的特里芬困境导致了全球金融危机的严重性。甚至有人认为，中国第一季度推出一项以人民币计价的石油期货合约，是谋求在全球贸易中以石油人民币取代石油美元或至少与石油美元抗衡的里程碑事件，中国现在是世界上最大的石油进口国，超过了美国，这使得该猜测更为合理。此外，人们还必须记住，在中国“一带一路”的长期目标中，中国创立和连接亚洲到欧洲与非洲贸易的中心，将是一个更加以中国为中心，或至少是受中国影响的区域。

第二，特朗普的新税制，将确保美国经济增长周期的扩张阶段出现前所未有的新财政赤字——下一个预算年度赤字已经高达1万亿美元。 尽管美国进行了减税，但未来12至18个月里，美国陷入衰退风险被低估;美国财政缺口甚至远超金融危机期间，当时占GDP的12%。

由于美国经常账户赤字很大，它不得不用外国资本来为赤字融资--很可能以低得多的美元价值。增加寻找替代方案的紧迫性，是使世界上以美元计价的债券贬值的需要--结果在离岸美元体系中，美元以突飞猛进的速度增长，全球金融体系在2008-2009年陷入了困境。

去年9月，国际清算银行估计，离岸金融体系中，有价值25万亿美元的美元计价债务和衍生品。世界无力再为美元提供融资，特朗普的公司减税政策已经部分引发了这场灾难，特朗普减税政策鼓励美国企业将数千亿美元汇回美国，这将令离岸美元系统的流动资金枯竭。再叠加美联储的量化紧缩，导致美元Libor相对于美联储官方政策利率的利差，出现了自全球金融危机以来最严重的飙升。

谁将取代美元货币地位？

那么，现在美元将走向何方，什么可以取代它呢?所有途径最终都会导致美元贬值，传统的基本面(美国经济周期后期和难看的经常账赤字)也明显对美元具有负面影响。

在此基础上，看跌美元兑日元至90，看涨欧元兑美至1.35，看起来不是明智的行为。但特里芬的两难处境极大地使短期至中期走向最终长期贬值的道路复杂化，美元在某一时点将失去部分或全部储备地位。如果全球爆发下一轮金融恐慌或出现全球信贷周期逆转，金融市场将面临一场与美元有关的流动性危机。

2008-2009年，美元曾面临那么尖锐和明显的问题，因此人们预期，若面临新一轮相同的问题，当局有可能采取合适的应对计划。但这次要解决美元问题，还不仅要依靠美联储，或许还需要与国际货币基金组织(IMF)合作，以协调美联储和其他多家央行的行动。

一些新的储备资产也将成为新体系的核心---有些人主张设立一个特别提款权(SDR)，黄金或其他类似资产支持的SDR。没有协调一致的应对，一场新的美元危机可能会压垮金融体系，可能会出现大量违约、空前的汇率波动风险。全球金融体系巴尔干化，没有单一的储备资产，世界会分割成不同的势力范围。

一个悬而未决的问题是，民主选举领袖的国家，在没有政府批准、同意或方向指引下，全球精英们是否能够启动这样一场大规模的全球金融体系重组，以消除或缩短不可避免的美元危机。

在民主国家，无论好坏，正如全球金融危机和欧盟主权债务危机所表明的那样，危机爆发之后，才能有解决方案。