下半年美元怎么走？广发证券：大幅上涨动能正减弱

本文来自广发证券的研报《怎么看美元？——海外资产展望系列四》，作者为广发证券分析师张静静。

智通财经APP获悉，广发证券曾指出，2018年上半年美元指数或将在90-96区间运行，目前看已经基本兑现。而上半年尤其是二季度美元大涨的动力或主要来自美欧经济分化、特朗普支持率上升及市场情绪。

往后看，广发证券认为，除非欧元区政治风险升温等极端情形发生，否则从美欧经济基本面、美欧货币政策、中期选举带来的不确定性、特朗普政府执政力以及美元持仓等因素评估，下半年美元继续大幅走高的概率下降。或者说，如果美元指数仍有新高，其上行斜率也将低于二季度。并且，广发证券认为美元指数在下半年某个时点再次进入贬值通道的概率仍然很高。

2Q美元为何大涨？

美欧经济分化、特朗普支持率上升、市场情绪推动美国与非美经济基本面出现分化。以花旗经济意外指数来说明欧美经济基本面的分化，而这种分化给了市场看多美元或者看空欧元的基本面逻辑。

内外部因素共同提振了市场对特朗普的执政信心。税改落地对美国上半年经济形成显著提振、4月中后期朝鲜表达了弃核意愿，6月12日“特金会”强化了市场对于朝鲜核问题破冰的信心。这些因素都形成了市场对于特朗普政府执政力的信心，也对美元指数形成了提振。

美元指数空头方向拥挤。若中长期因素仍然对美元形成利空驱动，则持仓指标并不能扭转美元走势；但在欧美经济基本面分化以及特朗普政府指正信心增强等因素的推动下，美元指数本身已经具备了止跌回升的动能，此时美元指数拥挤的空头方向头寸将使得美元指数形成加速向上的势头。换言之，基本面因素明确了美元指数的方向，而情绪指标则为美元指数运行提供了斜率支持。

如何看下半年的美元走势？大幅上涨的动能正在减弱

欧美经济基本面或出现边际变化：来自美国的惊喜和来自欧洲的失望或均变少。本轮美国经济增长峰值可能出现在今年三季度，而在上半年汇率贬值和通胀逐步抬升的背景下下半年欧元区经济或有边际改善。也就是说，下半年美国经济给市场的惊喜可能在变少；欧元区经济因素给市场带来的失望情绪也有望减弱。因此，相对上半年美欧经济分化的态势看，下半年美国相对欧元区的经济优势存在边际收敛的可能性。事实上，6月下旬以来欧元区的花旗经济意外指数就在大幅回升。一旦美欧经济上的边际差距进一步收窄，则将在基本面方面削弱美元指数的上行动能。

欧洲央行年底结束QE或无悬念，不排除同时引导加息预期的可能性。6月议息会议中欧洲央行（ECB）已经明确指出四季度起先将QE规模由当前的300亿欧元/月降至150亿欧元/月，随后在明年结束QE。此外，ECB的货币政策通胀目标是调和CPI达到2%，而6月调和CPI已经达到该阈值，若下半年该指标仍维持目前水位，不排除年底结束QE的同时一并引导明年的加息预期。一旦该变量出现，欧元兑美元大概率将大幅走高。

此外，尽管美联储年内或仍加息1-2次，但5月至今美联储整体货币政策态度并不十分强硬：比如在5月议息会议中指出除通胀和就业外，货币政策节奏还将关注金融和国际宏观形势；在6月议息会议纪要中也表达了对于中美贸易问题以及美债收益率曲线平坦化的担忧等。这至少说明美联储超预期激进加息仍属于小概率。

中期选举仍有可能给美国政治和经济带来不确定性。2018年11月6日美国国会将举行中期选举，改选众议院所有435个席位、而100席位的联邦参议院也将改选35席。尽管共和党仍在两院保持多数席位，但南北战争以来，美国执政党在中期选举平均丢掉32个众议院席位和2个参议院席位5。换言之，尽管目前特朗普支持率处于回升通道，但中期选举仍具有明显的不确定性，这对于美元走势而言至少并非利好因素。

若特朗普支持率接近经验峰值，则美元继续大涨概率偏低。历任总统支持率与美元指数呈现正相关特征。但值得注意的是除老布什、克林顿和小布什外，其余总统任期内支持率均未超过其上任初期。但老布什、克林顿和小布什任期均存在特殊的时代背景：老布什任期内冷战结束，克林顿任期内全球自由贸易、电子产业蓬勃发展、财政出现盈余，“9.11”事件后小布什的两度演讲也极大地提振了其支持率。

Gallup数据显示，2018年6月11-17日当周特朗普支持率已经达到其上任时水平（45%），若特朗普政策及美国经济前景无法继续大幅超预期，则下半年美元指数继续大幅升值就将是小概率事件。

市场情绪并不极端，至少约束了美元的上行斜率。基本面因素明确了美元指数的方向，而以美元CFTC非商业净多单占比为代表的情绪指标则为美元指数运行提供了斜率支持。二季度美元强势反弹前，美元CFTC非商业净多单占比在0附近（主要在0轴下方）徘徊了42周之久，为美元提供了强劲的反弹斜率；目前该指标已经回升至38.3%，处于历史中位数水平，表明即便下半年美元仍能创出新高，其上行斜率也大概率放缓。

综合美欧经济基本面、美欧货币政策、中期选举带来的不确定性、特朗普政府执政力以及美元持仓等因素评估，下半年美元继续大幅走高的概率下降。或者说，如果美元指数仍有新高，其上行斜率也将显著低于二季度；且我们认为美元指数在下半年某个时点再次进入贬值通道的概率仍然很高。

极端情形：若2H欧元区政治风险升温，则美元仍有望大幅走强

广发证券认为，上半年意大利政治风险的暴露，以及不久前德国保守派（基民盟与基社盟）和社民党（SPD）在难民问题上也曾有过分歧（目前已达成共识），均表明我们无法排除欧元区未来仍存在政治或者政策风险的可能性。若下半年欧元区政治风险加剧，则美元继续大幅走强概率就会显著提升。当然，目前看这仍属小概率事件。（编辑：胡敏）