新秀丽(01910)剧情难再现 万国数据(GDS.US)强力回击Blue Orca

遭遇Blue Orca做空事件两星期后，中国领先的高性能数据中心运营商和服务商万国数据(GDS.US)以一份漂亮的二季度业绩做出了强力反击。

8月14日，万国数据2018年第二季度实现净收入6.375亿元人民币，同比增长89.6%，调整后息税折旧摊销前利润(EBITDA)增长至2.323亿元人民币，同比增长132.5%。

业绩大增的背后，是大量优质客户的支持。万国数据目前服务的客户已超过500家，主要包括大型互联网及云服务供应商、金融机构、电信与IT服务提供商以及国内大型企业和跨国公司。其数据中心分布于国内各核心经济枢纽，运营中的数据中心总机房面积超过127,000平方米，在建中的数据中心总机房面积超过41,000平方米。

由于业绩的利好提振，万国数据开盘后直线拉升逾6%，但受中概股下挫拖累及公司亏损扩大的影响，收盘时跌5.82%，股价稳于120日均线上方。

与此同时，万国数据再次重申了对Blue Orca做空内容的态度，其表示：做空报告中的指控严重失实，对万国数据的业务存在根本性曲解，得出了错误而荒谬的结论。

事实上，这并不是中国上市企业第一次被Blue Orca盯上，但与Blue Orca以往做空不同的是，万国数据得到了主要股东的力挺，且包括摩根大通JPM、加拿大皇家银行RBC Capital Markets、瑞士信贷Credit Suisse以及古根海姆Guggenheim Securities在内的数家全球顶尖投行纷纷发表研究报告声援万国数据，呼吁“买入”，并指出做空报告严重失实，缺乏数据中心行业基本知识。

在股东力挺及投行声援的同时，万国数据股价逐步回升，以做空当日(7月31日)的收盘价21.83美元计算，截至8月14日公布业绩前，股价已反弹近50%，多头逐渐占据市场上风。

收入强劲增长的第二季度业绩，证明了万国数据的深厚实力，但多空双方的博弈仍在继续，未来究竟谁能胜出?从万国数据的第二季度业绩中，我们或许能窥探一二。

新签约面积创历史新高，增长持续强劲

2018年第二季度，万国数据实现了收入同比近90%的增长。如此之快的扩张，得益于新增签约面积的持续强劲，且这已是万国数据连续第三个季度实现新增签约面积超过2万平方米。

与此同时，公司2018年上半年新增签约面积已超过2017年全年新增签约面积的总和，创下历史新高。

对于之后的战略发展布局，万国数据也是下足了功夫。在第二季度中，公司新增了5个新数据中心项目，且从第二季度末开始，公司在一线城市新增了3个数据中心项目。此外，为了强化在香港的布局，公司已收购了一块位于香港核心枢纽地段的地块用于建设数据中心。

在客户群体拓展上，万国数据依旧“稳扎稳打”。二季度中，公司运营数据中心签约率达95.6%，在不断获取新客户的同时，持续深化已有核心客户关系，其中80%-90%的新订单来自于已有客户的续约，客户满意度较高。

值得一提的是，随着业务扩张，万国数据调整后的息税折旧摊销前利润率(EBITDA margin)较2017年第二季度提升了近7个百分点，盈利能力增强。

云计算和人工智能技术的逐渐成熟及5G时代的来临，推动了企业数字化转型，并驱动IT基础设施变革。企业的数字化转型将会带来更多的IT建设需求。对于IT资源(技术、人力、各种IT设施)积累相对匮乏的传统行业来说，选择将业务迁移至云上或托管至数据中心服务商将会渐渐成为趋势。云计算市场的蓬勃发展也会驱动对数据中心的大量需求。同时，在企业客户从传统IT向云迁移过程中，人工智能和边缘计算等新技术将为公有云带来巨大的增长机遇。此外，2019年中国将实现5G商用的初步落地，人工智能与5G的结合将推动数据中心行业的极大变革。

市场研究机构Synergy Research指出，全球顶级云计算服务提供商要想在市场竞争中获得成功，每家公司在基础设施方面的投资至少达到每季度10亿美元。IDC这样的行业，大量投入才能保证规模化生产之后的盈利能力，在公司营收再创新高的前提下，万国数据有足够的现金支持其高速扩张。

同样是被做空，为何投行的表现大不相同?

复盘万国数据整个被做空的过程，会发现几个有意思的现象。

7月12日，万国数据的股价创下历史新高至46.18美元，后两个交易日股价回踩10日均线。站稳均线后反弹，但并未突破前方46.18美元的高位，继续回调。在这个过程中，成交量是比较小的，7月23日时，股价跌超3%，但成交量仅有66万手。正是因为成交量少，为Blue Orca做空提供了绝佳的机会。

7月24日，成交量明显增加，较上一交易日高出近1倍至121万手，当日股价下跌超6%，Blue Orca极有可能便是在7月24日开始建仓的。7月25日多头反扑，但未突破30日均线，股价回落。

当股价跌破60日均线后，成交量再次翻倍至近300万手，股价被一路打压至120日均线上方。眼看跌势已成，Blue Orca于7月31日公布了做空报告，股价直接跌穿120日均线，重要支撑线告破，引起恐慌，股价掉头直下。做空当日，成交量高至3160万，Blue Orca顺势获利出逃。

图：万国数据近期行情走势(来源于富途证券)

不得不感叹Blue Orca做空操作的细致，这一套凌厉的做空手法下去，相信绝大部分成交量少的上市公司都抵挡不住。

其实早在今年5月24日，Blue Orca便在新秀丽(01910)上大显身手，一度逼得新秀丽停牌对抗，但即使这样，新秀丽两个交易日股价仍跌超20%。与万国数据被做空后得到各方力挺不同，大行对新秀丽的态度可谓是“冷眼旁观”，麦格理研报给出的目标价26.7港元，竟然比新秀丽被做空后的收盘价还要低。

图：整理于wind数据

不过，值得玩味的是，市场对待万国数据与新秀丽的态度有迥异差别。

被做空后，万国数据强劲反弹，新秀丽的走势则要曲折的多。这不禁让人反思，Blue Orca看似有理有据的做空报告是否有值得商榷之处。

看似合理却漏洞百出的做空依据

对此，笔者觉得十分有必要将Blue Orca与万国数据的“辩论”重新咀嚼一番。

Blue Orca怀疑1：数据中心使用面积及广州1号数据中心(GZ1)的使用率远低于Blue Orca的独立检查结果。

万国数据回应：公司已与两家客户签约承租广州一号数据中心100%的机房面积，目前就其中94%的承租机房面积正在向该两家客户收取收入，符合万国数据对于“数据中心使用面积”的定义。而Blue Orca所提及的两家运营商则是与上述的两家客户中的一家租用机房面积。

转租给零售租户是全球IDC厂商的标准做法，而广州新一代数据中心(GZIDC)也出面表示其在G6栋机房里租用的仅是5楼的两个机房模块。不难看出，其实GZIDC是被万国数据直接客户转租出去的零售租户，GZIDC的使用率与万国数据没有直接关系。

Blue Orca怀疑2：抬高收购标的价格，未披露交易关联方。

万国数据回应：公司在美国证券交易委员会报备的文件中披露的已支付交易对价金额是准确的，国家工商总局申报文件仅反映了该交易的一部分。Blue Orca报告中提及的雇员、董事或股东并不是公司的关联方。

对此怀疑，摩根大通发表了自己的看法，其表示，万国数据在SAIC相关备案文件仅反映了部分与实际情况相符的收购价格。因为就国际市场而言，数据中心每平方米1万美元的价格是合理的，这与万国数据的收购支出高度一致。

Blue Orca怀疑3：负债比重过高

万国数据回应：GDS Holdings在纳斯达克上市，万国数据通过该实体在海外筹集长期资本。根据相关法规，包括国家外汇管理局的规定，万国数据只能按国家外汇管理局批准的方式将海外资金汇入国内。因此GDS Holdings在海外持有资金，直至有具体需求并完成境内资金注入时为止。

其实上述也提到过，全球顶级云计算服务提供商要想在市场竞争中获得成功，每家公司在基础设施方面的投资至少达到每季度10亿美元，IDC行业是典型的重资产行业，且万国数据保持业务的高速增长，自然会推高负债。摩根大通表示，诸如CyrusOne、Digital Realty等全球数据中心巨头，在21世纪10年代初期的强劲增长期时，也有很高的负债比率。

Blue Orca怀疑4：未开票应收账款过高

万国数据回应：公司的应收账款周期(包括未开票应收账款)约持续70天。未开票应收账款会在正常的业务经营过程中增加。未开票应收账款增加反映了万国数据的客户类型向大型云客户转型，主要为国内大型的互联网公司。万国数据的应收账款天数符合业界惯常做法，且三年内没有坏账。

据智通财经APP了解，万国数据的客户确实囊括了国内的大型互联网公司与云服务商。摩根大通表示，万国数据的解释与他们了解的其他国际上超大规模数据中心业务情况一致，向超大规模客户的转变中会由于更长的弹性测试时间产生更多的未开票应收账款。

Blue Orca怀疑5：应付账款周转天数增至470天，远高于同行。

万国数据回应：公司计算应付账款周转天数的公式是：平均应付账款余额除以总采购额(基于经营和资本支出)后乘以360。根据该定义，万国数据2015、2016、2017年的应付账款周转天数分别为119、106和122天。

万国数据的应付账款周转天数公式与常规算法一致，从万国数据披露的实际周转天数看，公司应付账款周转天数属正常范围，且较为稳定，并不像Blue Orca所怀疑的那么夸张。

当事人辟谣实力打脸Blue Orca

对于Blue Orca的做空，万国数据毫无避讳一一做出回应，摩根大通基于自身对全球IDC行业的深刻了解力挺万国数据，并将公司目标价定于45美元。

在万国数据发布2018年第二季度业绩后，摩根大通又迅速发布研究报告，继续维持对万国数据的买入评级，对万国数据持续看好。

无独有偶，古根海姆(Guggenheim Securities)关于万国数据的研究报告与摩根大通的观点较为相似，支持万国数据，指责Blue Orca的数据缺乏对数据中心行业的基本知识。

就在万国数据被投行力挺之时，自媒体也纷纷开始了各种报道。8月6日，网上开始流传一篇《做空机构猛击万国数据：为何一家只在中国经营的企业65%现金都存在海外?》一文。文中翻译了Blue Orca的部分做空报告内容，其中便包括与广州新一代数据中心(GZIDC)的运营人员进行过通话，该运营人员表示公司租用了G6大楼的1.5层，并以大约60%的利用率运行。

随后，广州新一代数据中心(GZIDC)便就此文做出辟谣，表示做空报告提到的获得公司人员的录音和信息漏洞百出，纯属捏造，GZIDC与Blue Orca无任何正式的官方接触，且并未接受任何专访，文中提到的关于我司的情况也与实际情况不相符。

图：广州新一代数据中心官网辟谣截图

纵观Blue Orca整个做空报告，最有价值的部分也就是所谓的对于新一代数据中心(GZIDC)的调查，其他的部分均是停留在对公司财报的错误解读上，但这“最有力的证据”却遭到了调查对象的辟谣，指责其漏洞百出，纯属捏造。这不得不让人怀疑。

一个成熟的市场，允许做空的存在是必要的，做空作为一种特殊的方式，能揪出证券市场中的“老鼠屎”，可对市场起到监督清理作用。但在巨额利益面前，游离于灰色地带的做空机构慢慢变了味道。

尝过做空短期获得巨额收益的甜头后，部分做空机构不惜虚构事实来恶意做空一些正常经营的公司。被研究报告中的调查对象直接辟谣打脸的事例并不多见，而始作俑者却已盆满钵满潇洒而去。以做空为名头，实则捏造事实捞钱的举动将对上市公司及中小股东造成多大伤害?

万国数据和Blue Orca的第二轮交锋才刚刚开始，但正与邪的较量终会得出答案。