新股解读|泰然金融(TAI.US):成败皆风控

讲故事往往是企业家的必备技能，特别是在二级市场，一个好的故事，或许能力挽狂澜。

1月17日在美国证券交易委员会更新了招股说明书的泰然金融(TAI.US)深谙这一道理，既然P2P企业不被市场看好，那就讲一个尖端的技术，改变市场看法，撑大公司估值。

但故事是否有真实价值，就得仔细掂量掂量了。

逾期率逐年上升的风控技术

泰然金融表示，公司的平台由专有技术自主开发，在线借贷和投资运营系统已使用专有软件，数据分析工具和人工智能实现高度自动化。简单了说，泰然金融会从不同的数据维度生成信用评分模型，对借贷人进行详细评估并分类。

借贷人会被分为五个评级，分别是A、B、C、D、E，从下表中能看出不同评级的借贷人数与贷款金额的百分比。先看借贷人数占比情况，2016年，借贷人数主要聚集于C评级，评级太高的A与评级太低的E占比较少，B、D评级在10%左右。

2017年时，C评级的借贷人数占比迅速下降，从75.28%骤降至15.79%，相对应的，更低评级的D、E人数占比快速上升，虽然高评级的A、B占比也有所增加，但公司对客户的风控水平在2017年有所下移。

或许是察觉到了降低风控水平的风险，2018年上半年时，泰然金融缩减了对低评级D、E的借款人数，D评级借款人数从34.47%下降至13.19%，E评级借款人数从19.61%下降至5.16%，C等级回升至55.63%，风险评级适中的借款人数超一半。

而在贷款金额占比方面，2016年近乎全部的额度借给了C评级的客户，2017年时有所延伸，B评级占贷款总额的10.64%，D评级占贷款总额的比例从0.01%上升至4.77%。与2016年相比，2017年的贷款金额风控基准也有所下移。

2018年上半年时，贷款金额的占比向B评级靠拢，从2017年的80.95%上升至85.03%，D、E低评级的贷款金额均有不同程度的缩减。

仔细分析完这些数据能发现，泰然金融的风控主要由借款人评级和贷款金额的投放比例来控制。借款人评级主要控制在C评级，贷款金额投放占比则以C评级核心，向A、B高评级延伸，降低坏账率。

泰然金融对该风控系统不吝赞美之词，其表示，平台运营的核心是智子风险控制系统内的“智子引擎”，这项优秀技术能够分析超过3000个风险控制模型数据变量，在几秒钟内生成分析结果和决策，并处理95%以上的订单，相当于150个平台员工的工作量，无需人工干预。

人工智能的高度自动化是否能处理95%的订单不做过多评论，但所谓的数据分析风控是挺打脸的。智通财经APP查阅其招股书发现，泰然金融2016-2018年上半年的逾期率快速上升。

2016年时，该公司的逾期率为1.74%，2017年的风控在借贷人评级及贷款金额评级均有放松的情况下，逾期率上升至3.17%，2018年上半年，风控收紧，但逾期率依然飙升至5.05%。

这也就说明，在2016-2018年上半年，虽然泰然金融的风控系统进行了不同程度的调节，以寻求最合适的借贷人及贷款金额在不同评级中的占比，但逾期率仍从1.74%飙升至5.05%。

其实，泰然金融的风控体系与宜人贷(YRD.US)较为相似，但实际效果却与宜人贷有所差距。智通财经APP发现，2018年上半年时，宜人贷15-29天的逾期率为0.8%，30-59天的逾期率为1.2%，60-89天的逾期率为1.3%，合计逾期率仅为3.3%，远低于泰然金融。

而目前市场给宜人贷的PE仅4.5倍，泰然金融想通过风控技术撑大估值那是不可能了。

获客成本大幅上涨

事实上，P2P企业的风控由于行业自身的特点，局限性明显。以泰然金融的风控体系为例，主要通过借款人的信用评级以及贷款额度的大小调节，实现对风险的把控。

若借款人的信用评级越高，风险也将有效缩小，但是，信用评级高的借款人往往能从银行借款，而向P2P企业借款的用户通常信用一般。

泰然金融的数据便是最好明证，从2016年到2018年上半年，泰然金融的A评级借款人占比虽然从2.43%上升至7.97%，但占比仍较小，借款人还是C评级的用户居多，信用高的借款人并不是P2P企业的主要潜在用户。

而在放贷额度方面，为实现有效风控，P2P企业通常会缩减贷款额度。放贷额度的减少，意味着公司的同期单笔成交收入会有所下降。在贷款额度不能“随心所欲”后，业绩增长最主要的途径依赖于新借款人的增加。

在这方面，泰然金融表现良好。2016年6月30日，该公司有借款人4763名，而2018年6月30日时，借款人数增至16.37万人，且用户流失明显改善，现有借款人的再借款利率由2017年6月30日的3%提升至2018年6月30日的7.51%。

但借款人大增的背后，是获客成本的快速上升。智通财经APP发现，2016年6月30日时，泰然金融的平均获客成本仅为0.52美元，但至2018年6月30日时，平均获客成本上升至12.72美元，增长了近20倍。

获客成本的上涨，导致销售费用大幅飙升，2018年上半年，销售费用增至1005.54万美元，同比增长242%。

而获客成本的上升，主要由两大因素驱动，其一是P2P企业缺少生态圈的支撑，用户的增加主要依靠打广告，引流方式单一;其二是由于都靠同样的单一方式引流，同行之间竞争加剧，获客成本被迅速推高。

虽然随着政策的收紧，不合规平台的倒闭能带来用户增量，但获客成本或难有明显降幅，因为品牌对于P2P企业极为重要，这也就意味着同行间规模扩展的竞争，按目前的引流方式，在未决出真正的领头羊之前，长期来看，获客成本仍然是上涨的。

此外，政策才是P2P行业的最大不确定因素。在P2P政策出台之前，泰然金融有利差业务收入，即平台向借款人收取的借款利率高于向投资者提供的投资回报率，平台便可从中获得利差。

而在国家的政策出台后，泰然金融于2018年2月停止了利差业务。因此，2018年上半年的利差收入为49.85万美元，较2017年同期下滑81%。后续政策的收紧，或将再次对P2P企业产生影响。

比较有意思的是，2018年上半年泰然金融的持续经营业务净利润较去年同期下滑44%至280万美元。利润的下滑，主要由于利差收入的暴跌，销售费用的上升，以及一般开支、研发费用的上升，而其中的销售费用是增速最猛和占比最高的营业支出。

综合来看，由于缺乏生态圈支撑，引流模式单一，以及同行竞争加大，P2P企业获客成本快速上升，获客成本已成为泰然金融发展的一大掣肘，且该公司的风控系统仍有提升空间，凭此质地，在当前的市场中想谋个好估值，难了。