新型烟草行业：若政策松绑，将迅速崛起为千亿级市场行业

本文来自“国金证券研究所”

投资建议

行业策略：目前国内新型烟草烟具和烟弹产品技术储备充足，且已有产品进入海外市场试水销售，具备与国外品牌同台竞争实力。同时，国内烟民数量众多，减伤减害需求正在迅速抬头，对于主打低伤害的新型烟草产品存在明确的市场需求。就政策而言，虽然目前并未出台明确支持新型烟草流通的政策，但相关行业标准已在审核之中，且受海外相关产品在国内市场的逐步渗透，为避免市场流失预计相关政策出台并不会太遥远。结合新型烟草产品在海外的销售表现，以及相关产品价格测算，预计在政策全面松绑后，我国新型烟草行业将迅速崛起为千亿级市场。

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行业观点

加热不燃烧烟草制品逐渐成为新型烟草的代名词。新型烟草制品主要分为有烟气与无烟气两类，而目前市场上尤以无烟气的电子雾化烟与加热不燃烧烟草两类产品居多。由于加热不燃烧制品与传统电子雾化烟相比，真正含有烟草成分，在口感与体验上均远优于电子雾化烟，因此未来提及新型烟草，更会默认为加热不燃烧烟草制品。

国外市场新型烟草发展火热，尤以近邻日韩为盛。烟草加热制品在国外的发展历史并不短，但是真正开始以畅销世界的新型烟草的姿态出现在市场上，始于2014年菲莫国际在日本和意大利发售IQOS。尽管目前全球新型烟草的市场规模仍不足100亿美元，但是超过30%的年复合增长率使其成为目前全球烟草市场最火热的品类，预计将在2021年接近电子雾化烟的市场份额。另一方面，全球新型烟草尤以近邻日本韩国发展迅速。其中日本占据新型烟草市场90%的销售额，而韩国则表现出更高速的增长。国外新型烟草市场的繁荣也为国内市场的发展埋下种子。

国内市场发展新型烟草可行，目前只欠政策东风。从需求端来看，国内烟民减伤减害的需求正日益凸显，新型烟草对于吸烟带来的伤害有明显改善，相关烟弹产品也具备非常可观的盈利空间。在国家收缩烟草种植面积的趋势下，新型烟草将有效对冲烟草利税下滑风险。目前国内新型烟草的烟具和烟弹储备技术充足，已可以完全规避IQOS等海外电子烟产品的专利保护，且云烟和川烟已有烟具和烟弹产品进入韩国市场流通，具备与海外品牌同台竞争的实力。目前新型烟草行业标准正在审核，全面放开流通政策出台并不遥远，其预计放开后监管和税收政策会与成品卷烟接近，且电子雾化烟存在退出市场竞争可能。

我国烟民基数大，新型烟草市场有千亿级的市场潜力。我国目前有3.2亿烟民，基数依然庞大。随着我国烟民对于健康的重视程度不断加深，烟草市场对于高品质、低焦油的香烟需求愈发旺盛。而减害效果更好的新型烟草显然更贴合这一结构优化的趋势，加之城市烟民比例提升，能够消费定价更高的的新型烟草。经测算，一旦新型烟草在国内开放，几年之内就会发展成一个千亿级别的市场。

风险提示

国内宏观经济大幅波动的风险;国内卷烟产销大幅下降的风险;侵犯IQOS专利保护的风险;国内新型烟草相关政策推进不及预期的风险;中烟公司新型烟草产品研发进度不及预期的风险。

正文

一、国内创新型卷烟增长迅猛，海外新型烟草异军突起

1.1 2017年，国内烟草市场开始恢复增长

前期政策等因素抑制烟草市场。17年政策变化和居民收入增长推动市场复苏。2011-2014年，全国卷烟销量维持低速增长状态，但受到烟草税制改革、控烟力度加大等因素影响，2015年销量开始出现下滑，2016年更是进一步扩大下滑幅度。2017年，受益于烟草总公司“稳产销、降库存”的调控方针，同时从品牌、品类和产品等各个层面优化结构，卷烟整体销量达4737.8万箱，同比增长0.82%，止住下滑颓势。另一方面，我们认为，去年大宗商品大幅涨价，制造业工人收入增加明显，全国居民人均可支配收入增速同比提升0.59pct.，为卷烟销量增长触底反弹提供了重要动力。此外，2017年年末卷烟销量同比增长39万箱，工商库存下降60万箱，国家对于烟草行业的供给侧改革也初见成效。

一、二类卷烟销量增长恢复明显，整体占比呈现上升趋势。受整体卷烟销量下滑的影响，2016年高端烟卷市场整体表现低迷，其中一类卷烟全年同比呈现负增长，二类卷烟销量同比增速在16年6月份扭负为正后也仅维持在较低水平。2017年，一二类烟草销量增长出现明显好转，其中一类卷烟销量达到1058万箱，同比增长7.10%，二类卷烟销量同比增长15.70%，增速大幅提升11.61pct.。一二类卷烟销量占比于2017年达到37.17%，其中二类卷烟占比提高1.91pct.，提升速度快于一类卷烟。

创新型香烟销量高速增长。近年国家持续推进卷烟产品结构调整，创新型香烟近年增长迅速。2017年，创新型香烟对卷烟整体销量增量的贡献率达到362.8%。其中细支烟销量达到238.5万箱，同比增长73.0%，市场份额增加至5.03%。除此之外，爆珠烟实现了卷烟爆珠的自主设计、自主生产和自主研发，销量也呈爆发式增长，2017年达到34.9万箱，同比增长429%。短支烟同样发展迅猛，2017年销量达到25.0万箱，同比增长162.3%。相比于传统粗支烟销量的负增长，未来以细支烟为代表的创新产品将是推动国内卷烟销量提升的关键。

1.2 国外烟草市场整体萎缩，新型烟草异军突起

国外烟草市场萎缩大势已成。近5年，卷烟仍然是传统烟草制品的主要品类，占据全球烟草市场90%左右的市场份额。但受到各国日益收紧的控烟政策影响，其销量不断下降。2017年，全球(除中国)卷烟总销量约6200万箱，同比下降约2%，预计未来5年仍以1%-2%的速度逐年递减。从全球(除中国)前5大卷烟市场：欧盟、俄罗斯、印尼、美国和日本2015年以来的卷烟销量来看，也总体呈现出逐年下降的趋势。另一方面，世界四大烟草公司：菲莫国际、英美烟草、日本烟草、帝国烟草中除英美烟草外，2017年的销量同比均有3%左右的下降。根据Euromonitor International的预测，到2021年全球卷烟市场规模将减少77亿美元，国外烟草市场整体规模逐渐萎缩的大趋势已经形成。

新型烟草逆势增长。在全球烟草市场逐渐萎缩的大背景下，新型烟草制品发展势头强劲。尽管电子烟销售额增速自2013年达到顶点(70%)后逐渐放缓，但年均20%左右的增速仍能带来可观增量，其销售规模与全球第十一大卷烟市场相当。另一方面，加热不燃烧制品的表现远超预期，按照Euromonitor的预测，到2021年全球加热不燃烧制品规模将达到154亿美元，2017-2021年CAGR达到32.5%，如此亮眼的表现也提振了烟草业可持续发展的信心。

新型烟草制品在全球范围内迅速普及、快速增长，其对于烟民基数庞大的国内烟草市场来说是一个巨大的机会，拥有广阔的发展空间和潜力。因此本篇报告将在后文对新型烟草进行详细解析。二、新型烟草全解析

2.1 什么是新型烟草?

新型烟草制品主要是指区别于采用传统燃吸方式的卷烟的烟草制品，根据使用形式可以分为无烟气、有烟气两类。其中无烟气产品以加热不燃烧型烟草制品和电子烟为代表。有烟气产品则主要包含口含烟、嚼烟，以及含化型烟草制品。目前市场上以无烟气的两类产品居多。

电子烟：不含焦油的新型烟草制品。电子烟(E-cigarette、电子雾化烟)主要包含可充电的电池主机、电子雾化器两部分，通过电池驱动雾化器以加热烟弹中的烟油从而产生烟雾，达到和吸传统卷烟相近的效果体验。电子烟的烟油包含四种成分：蔬菜甘油(VG)、丙二醇(PG)、天然或人工香料、尼古丁。其中蔬菜甘油用以产生更多烟雾，丙二醇用以增加吸烟时的“击喉感”，香料则可为电子烟调制出许多不同口味，尼古丁根据不同烟油而选择性添加。

加热不燃烧烟草：新型烟草中的新贵。加热不燃烧烟草制品(Heat-not-burn，简写为HNB)一般分为三个部分：烟弹(含有烟草)、烟具(加热棒)和充电器。通过特殊的加热源对烟弹中的烟丝进行加热，使其中的尼古丁及香味物质通过挥发产生烟气来满足吸烟者需求。与传统卷烟不同，加热不燃烧制品仅将烟草加热至350℃左右(低于传统卷烟的600℃)，从而尽可能减少烟草由于高温燃烧裂解而产生的有害成分。加热不燃烧制品经由菲莫国际2014年推出的iQOS开始风靡世界，被认为是能够在降低吸烟危害同时最大程度还原吸烟口感的产品。

新型烟草在曲折发展中逐渐出彩。电子烟：电子烟最早起源于美国人Herbert A.Gilbert在1963年取得的一款“无烟、非烟草香烟”的专利设计，而后在1967年，有数家公司尝试生产该款电子烟，最终无果而终。直至2000年北京药剂师韩力提出把尼古丁以丙二醇稀释，并用超声波装置把液体雾化的概念，并于2004年取得电子烟的发明专利。而后随着国外反吸烟运动的普及，电子烟从中国流向西方国家。加热不燃烧烟草：最早在1988年R.J.Reynolds推出第一个加热烟草产品“Premier”，但被形容为“难以使用”及“味道不好”。而后1998年菲莫国际推出一款采用电加热的HNB吸烟装置Accord，经过数年的发展后又在2014年于日本名古屋和意大利米兰首发IQOS，迅速风靡世界。

新型烟草持续发展，尤以加热不燃烧制品增长迅速。根据贵州省烟草专卖局发布的《2017年世界烟草发展报告》数据显示，2017年全球电子烟消费者约有3500万，销售额约为120亿美元，占烟草销售总额的2.23%。而加热不燃烧制品高速增长，2017年的销售额为50亿美元，占烟草销售总额的0.93%，预计至2021年将超过150亿美元，接近电子烟的销售额，约占新型烟草总销售额的45%。根据Euromonitor International的分析，未来五年加热不燃烧制品将是增长最快的烟草产品，到2021年占据全球烟草3.5%的市场份额。

加热不燃烧制品是传统香烟的更好替代品。电子雾化烟之所以迅速流行开来，除了因其不含焦油等致癌物质的健康因素外，还与其带有一定的时尚、娱乐性有关，青年人会组成所谓的“烟圈”。而就替代传统香烟而言，最重要的是吸烟时的体验与口感，在这方面加热不燃烧制品显然更胜一筹。一方面固体烟草制成的烟弹更接近传统香烟的质感，另一方面由于其烟弹使用的还是含尼古丁的烟草而非烟油，在口感与体验上更能为传统烟民所接受。所以我们认为加热不燃烧制品才是新型烟草未来的发展方向，报告后文中提到的“新型烟草”也将特指“加热不燃烧制品”(HNB)。2.2 新型烟草与传统香烟有哪些不同?

原理上新型烟草制品更科技。传统卷烟在吸食原理上十分简单，利用明火点燃烟卷中的烟草后直接吸食产生的烟雾。而新型烟草制品采取“加热不燃烧”的模式，仅对烟草进行低温加热，而不产生明火燃烧。加热原理大致分为三类：内加热(以菲莫国际生产的iQOS为代表)、外加热(以英美烟草生产的Glo为代表)与蒸汽加热(以日本烟草生产的Ploom TECH为代表)。内加热指烟具使用过程中，将发热片(针)插入烟草内，利用电阻发热原理对烟草进行加热;外加热指将烟弹插入烟具后，利用烟弹周围的加热片向烟弹中心加热;蒸汽加热指烟具将含有香精、甘油的烟油加热至蒸汽后，使之通过烟草颗粒，从而加热烟草并附带上烟草香气。

成分上新型烟草制品更健康。新型烟草对于吸烟者的身体危害较低是其广受消费者青睐的主要原因之一。新型烟草制品与传统香烟的共同点是均含有尼古丁，但是尼古丁并未被证实是烟草制品损害人体的主要物质。而在烟草高温燃烧下生成的其他有害物质如：焦油(致癌物质和促癌物质)、苯并芘(高活性间接致癌物质)、气体污染物(一氧化碳、一氧化氮等)等则被证明是损害人体的元凶。而新型烟草是通过低温加热进行吸食，并不会产生上述的焦油等有害物质。因此从健康角度来说，新型烟草要远胜于传统香烟。

结构上新型烟草制品更安全。传统香烟的结构比较简单，由烟草、过滤嘴、以及外包纸构成，其中过滤嘴的原料为醋酸纤维。而新型烟草制品所使用的烟弹结构比较复杂。以IQOS使用的烟弹为例，其主要由四部分组成：烟草片、空心过滤纤维、PLA过滤片、滤嘴。其中PLA为聚乳酸，是一种新型的可再生生物降解材料，使用植物中提出的淀粉原料制成。而PLA被制成过滤片裹成圆筒状置入烟弹中，可以有效过滤烟草加热过程中产生的微量焦油。经过以上三道过滤系统的层层净化，最终吸入人体的烟雾相对更加安全。

制法上新型烟草制品更减焦油。以Marlboro生产的烟弹为例，其中填充的并非传统卷烟中的烟丝或烟叶，而是利用稠浆法生产的烟草薄片。这种烟草薄片是将烟草物质粉碎后加入甘油、水、瓜尔胶、纤维素纤维形成浆糊状，再将该稠状物铺展烘干铲剥制成。使用烟草薄片是烟草生产过程中常用的一种降焦油手段，事实上在普通卷烟中也会有部分烟草薄片添加。相比之下，完全由烟草薄片制成的新型烟草烟弹的焦油含量会显著降低。2.3 新型烟草在国外发展如何?

日本：新型烟草制品的天堂

传统香烟持续萎缩，新型烟草制品异军突起。根据日本香烟协会的统计，日本传统香烟的销量在1996年达到创纪录的3483亿支后便一路下滑。尤其在2010年烟草税的上调，导致日本传统卷烟销量创下10.8%的近年最大跌幅。到2017年日本卷烟销量仅为1715亿支，不足1996年的一半。而随着日本民众的健康意识在不断提高，日本政府的控烟效果也较为明显，新型烟草市场反而快速成长。截止到2017年12月底，新型烟草已经占到了日本烟草市场近20%的销量，预计到2018年仍会以38%的增速快速成长。而由于日本不允许使用含有尼古丁的电子烟烟油，HNB制品有了更大的发展空间，越来越多的传统香烟烟民转向HNB制品。2017年日本的HNB制品销售额达到47亿美元，占全球总销售额的90%以上。

一切起源于IQOS的发售。日本烟民在吸烟时非常在意他人，担心烟头可能会烫到身边的人，烟气可能会飘进孩子的眼睛等等。而菲莫国际研发生产的IQOS产品体积小，更加轻便，没有燃烧灰烬，烟雾量也小，并且能够提供真正的烟草味道，种种特性均满足了日本烟民的需求。同时其低焦油的亮点使得对于健康危害十分敏感的日本人更加青睐，甚至一些家庭主妇主动为丈夫购买IQOS以替换传统香烟。因此2014年IQOS在名古屋一经发售，迅速席卷日本烟草市场，短短一年时间就拿下日本4.9%的烟草市场份额。

IQOS在日本如今已成为主流。从2014年发展至今，IQOS在日本市场上已经成为一种主流烟草产品，在日本很多餐厅、咖啡厅的餐桌上更是可以看到“No smoking, IQOS ONLY”的提示牌，足以显示IQOS已经得到了日本社会的认可，甚至成为规范公共吸烟礼仪和推动公共卫生的一部分。而这种主流也在IQOS于日本市场的表现得以体现。2017年菲莫国际iQOS销量72.4万箱，其中日本市场销量62.6万箱，占总销量的86.5%，到2017年底iQOS在日本市场的占有率达到13.9%，到今年一季度这一份额更是提升至15.8%。

其他新型烟草制品逐渐涌现。随着菲莫国际的iQOS在日本消费者中大受欢迎，其他几家烟草巨头也纷纷进入日本市场的HNB领域。英美烟草在2016年年底推出了类似产品Glo，并在短期内推广到日本全国，仅仅10个月销量就突破100万台，到2017年底在日本市场的占有率达3.6%。而本土烟草巨头日本烟草也在2016年发布Ploom TECH，并于2017年在终端开始销售，在东京的市场占有率为3.3%。随着各大烟草公司的HNB产品逐渐铺开，日本加热不燃烧烟草的市场也将愈发成熟。

政策红利为日本新型烟草市场营造发展环境。在世界范围内，日本对于加热不燃烧烟草制品的态度是相对开放的，此类制品目前可以在市场合法销售。根据日本《烟草商业法》，加热不燃烧产品与可燃卷烟属于同一类。日本卫生部表示，如果科学证明蒸汽烟无害，将考虑价格加热不燃烧产品排除监管范围。而在今年7月19日，日本正式通过《健康促进法》修改案，其中表明没有迹象证实加热式香烟会危害他人健康。尽管未来在2020年东京奥运会之前，日本对于公共场所吸烟的规定会逐渐严格，但是并没有限制对于加热不燃烧制品的流通，因此未来一段时间政策红利依然能够使得日本成为全球新型烟草制品最重要的市场。美国：新型烟草制品受限于FDA

美国市场以电子雾化烟为主。在美国市场，电子雾化烟更为主流，其在美国市场的销售额呈现出快速增长的势头，从2008年2000万美元增长至2015年28.75亿美元，CAGR根据《2016年世界烟草发展报告》的数据显示，2016年全球电子烟市场约为100亿美元，其中美国占据了43%的市场份额。美国电子雾化烟市场的火热也催生出一系列流行产品如JUUL。

FDA败诉加速电子雾化烟市场发展。自2007年电子烟被引入美国之后，电子烟产品开始在各种社交网络广泛传播。到了2009年3月，FDA(美国食品药品监督管理局)要求海关禁止进口电子烟，并拒绝Smoking Everywhere公司的产品进入美国市场。随后Smoking Everywhere公司向联邦法院提起诉讼，经过2年时间后，联邦法院最终裁决FDA败诉，FDA不能将电子烟产品作为医药用品进行监督，从此电子烟可以进入美国市场并快速发展。

新型烟草制品通过FDA审批难度不小。对于新型烟草制品，如IQOS，想要在美国上市销售绝非易事。烟草制品如果想在美国市场发售可以有两种途径，但均需向FDA提交申请并获得通过。其一是PMTA(Premarket Tobacco Application，即烟草上市前申请)，此申请适用于2007年以后在美国上市的所有烟草制品;其二是MRTP(Modified Risk Tobacco Product，即烟草产品风险改进)，这是两条途径中相对困难的一条，需要制造商向FDA证明该产品对公众的健康危害小于传统香烟，并由TPSAC(Tobacco Products Scientific Advisory Committee，即烟草产品科学咨询委员会)给出建议。要想通过FDA的审批费时且费力，新型烟草制品想通过FDA审批难度不小。

IQOS在美国市场推进中于FDA处碰壁。生产IQOS的母公司菲莫国际本身是一家美国公司，在美国电子烟兴盛的背景下自然不会放弃美国市场，在2016年年底向FDA递交了关于IQOS的MRTP申请，然而此条路并不顺畅。2018年1月25日，TPSAC否决了IQOS作为新型烟草制品比传统香烟更安全的观点。尽管委员会大多数评审承认IQOS可以比传统香烟产生更少的有害物质，但是依然认为现有证据不能证明IQOS比传统香烟危害更小、转用IQOS能够降低患上吸烟相关疾病的风险。有关于IQOS的MRTP申请目前FDA还没有给出结论，而TPSAC的建议对于最终结果的影响有待观察。

更多新型烟草玩家尝试进入美国市场。想进入美国新型烟草市场的企业不止菲莫国际一家，英美烟草在2018年2月也向FDA递交申请，希望能够贴上“减害”的标签在美国推广它们的新型烟草产品Glo，目前该申请已进入到科学检验的阶段。另外英美烟草的一款利用炭来加热的新型烟草制品Eclipse已经通过FDA审批，预计在2018年底开始在美国市场小范围试点流通。英美烟草希望借这款更像传统卷烟的Eclipse来观察美国新型烟草的市场空间，但就IQOS、Glo此类新型烟草制品通过FDA审批尚需时日，其在美国市场的发展也和FDA的态度密切相关。英国：新型烟草制品在欧洲市场的代表

欧洲市场整体稳步发展。受欧洲烟草传统与欧洲烟民吸烟习惯影响，新型烟草制品在欧洲市场的渗透率并没有日韩市场那样高，增长速度相对较缓。根据菲莫国际2018Q2报告显示，新型烟草的市场份额达到1%，较去年同期提升0.8pct。这一提升主要源自有IQOS发售的市场，如希腊的新型烟草市场份额增长3.1pct至4.1%，意大利的新型烟草市场份额增长1.3pct至1.9%。同时IQOS在欧洲市场的使用人数也在逐渐增长，截至2018Q2达到120万人。

英国市场新型烟草销售额提速。与欧洲大环境相同，由于电子雾化烟在英国的发展时间更久，在烟民中的普及度更广，因此新型烟草目前在英国市场份额仍较小。但是随着市场逐步放开，英国烟民对于这种新颖且低害的新型烟草接受度正逐渐提升，新型烟草的销售额也进入加速通道。

政策层面留出更多发展空间。英国对于加热不燃烧制品的态度未像电子雾化烟那样严格。尤其英国毒性委员会(COT)、致癌性委员会(COC)及食物、消费者产品和环境中化学物致突变性委员会(COM)指出，使用加热非燃烧烟草产品者面对的有害或可能有害物质风险较吸食香烟者减少约50%至90%。由于其减害性逐渐在英国形成共识，英国市场的监管留给新型烟草的发展空间也更大。2.4 新型烟草在国内走的通吗?答案是肯定的

新型烟草并未颠覆传统烟草产业链，反而将提升相关企业的产品输出能力。目前国内烟草产业链以中烟工业公司和烟草专卖局为主导，民营企业则以配套者的角色出现，烟标供应是主要的参与形式。新型烟草本质上仍为烟草产品，其烟弹产品的出现并不会打破传统烟草产业链流程环节。相反新型烟草是对现有烟草产品体系的升级和补充，使得烟草公司在原有粗细支烟产品的基础上，新增烟具、烟弹输出能力，并民营烟标企业创造新的烟具、烟弹包装需求，甚至于烟具的设计制造需求。

新型烟草产品价值高，将有效对冲烟草种植面积下滑对销售的影响。2014年开始，国家对烟草行业进行3年调控，烟草种植面积持续下滑，至2017年为1,482.2万亩较2013年减少609.8万亩。烟草种植面积的下滑，导致卷烟的产销量自2015后下滑，至今年内才恢复正增长。2015年后，国内卷烟销售额完全依靠细支烟拉动增长，产品结构调整高价值产品崛起，应对了烟草供给端收缩。与传统成品卷烟相比，新型烟草烟弹产品虽单位价格低于细支烟，但其烟支长度更短、烟草用量更低(烟草用量：粗支烟约0.7g/支，细支烟0.4-0.5g/支，烟弹0.3g/支)，且滤嘴结构更复杂，利润空间明显大于传统卷烟产品。同时，新型烟草产品也符合国家“守住一条红线，提高三个水平，夯实两大基础”的行业调整发展方向。

烟草消费升级情况突出。2013年至今，单箱卷烟销售收入稳定攀升，且近三年一、二类烟草销售占比持续增加，与2016年前7月相比，今年前7月一、二类烟草销售占比分别提升3.12pct./4.22pct.。华宝国际年报显示，2017年，国内高端卷烟销量290.4万箱，增长8.4%高于行业整体增速7.6pct.。从价格结构上看，国内烟民对烟草消费在近年有比较明显的消费升级。

高端烟草和细支烟消费的增加，实际上是烟民减伤减害需求的崛起。从烟草消费结构上看，除了高端烟草在去年收获良好增长之外，细支烟也在近年保持超高速增长。2017年实现销售量238.5万箱，同比增长73%，而期内粗支烟销量延续下滑，细支烟为拉动卷烟销量增长的绝对推手。一方面，高端卷烟味道和口感更加醇厚，细支烟也通过香精香料调配赋予更具层次的味道，使得烟民的消费接受度越来越高。另一方面，更为重要的则是高端卷烟和细支烟相比中低档的粗支烟，焦油、尼古丁含量更低，对身体造成伤害更小。

根据我们的统计情况来看，粗支烟价格越贵其有害物质的含量越低，而细支烟整体有害物质含量明显低于粗支烟，可以说现阶段国内烟民在无法完全戒烟的情况下，减伤减害的吸烟需求正在崛起。加热不燃烧的新型烟草，在基本杜绝焦油排放的前提下，大幅降低吸烟伤害，并满足烟民“烟瘾”需求，相关电子烟产品存在在国内市场逐步渗透的潜质。

IQOS虽有专利保护，但国内现有技术储备足以规避侵权风险。IQOS加热温度控制、加热仓烟草不残留和烟弹制造均有专利保护，也是其他新型烟草电子烟在制造过程中较容易侵权的领域。加热技术上，IQOS目前预热时间20秒，持续加热时长为6-7分钟左右，加热温度在350度左右。该项专利保护其实通过改变加热时长，即可规避侵权。IQOS采用内置单片加热，通过帽盖与加热棒产生纵向位移之后，将烟弹抽出实现加热仓烟草不残留。该项技术的核心保护点在于非IQOS产品，在取出烟弹时，加热棒与帽盖不能产生位移。通过针式内置加热，旋转烟弹后再抽出，则可避免帽盖与加热棒产生位移。亦或可以通过增加烟弹推送、弹射等功能，避免出现侵权。IQOS万宝路配套烟弹产品，其烟草采用薄片有序排列，便于加热片插入和受热均匀。但烟草薄片无序排列或者采用烟丝有序排列，均可实现同样效果。也就是说，目前国内从事新型烟草电子烟研发的企业，已经可以绕过IQOS产品专利保护制造自有产品，烟具产品制造技术上并不存在很高壁垒。

国内中烟公司已有新型烟草电子烟产品在韩试水销售，完全具备与国际品牌同台竞争实力。国内新型烟草电子烟产品已分为两大阵营，民营企业中，华商生物科技“火器GS5.0”、舜宝科技“AMO”等电子烟烟具产品均已上市销售。以四川中烟和云南为代表的中烟工业阵营，也分别于去年底和今年Q1先后发布“宽窄功夫”和“webacco+MC”烟具烟弹产品，并已进入韩国市场销售。整体上看，新型烟草电子烟烟具产品在国内已呈现百花齐放的局势，但烟草专卖品民营企业不可能涉足，烟弹产品依旧中烟工业体系内企业负责生产制造。通过用户评测，实际上国内外市场上的烟具产品基本无差，国内厂商完全具备设备制造能力，且较IQOS国产烟具设备续航能力更强。烟弹产品也是“专业人做专业事”，其口感和味道上并不逊于国外品牌。

小结：从需求端来看，国内烟民减伤减害的需求正日益凸显，新型烟草对于吸烟带来的伤害有明显改善，相关烟弹产品也具备非常可观的盈利空间。在国家收缩烟草种植面积的趋势下，新型烟草将有效对冲烟草利税下滑风险。目前国内新型烟草新型烟草的烟具和烟弹储备技术充足，已可以完全规避IQOS等海外电子烟产品的专利保护，且云烟和川烟已有烟具和烟弹产品进入韩国市场流通，完全具备与海外品牌同台竞争的实力。2.5 新型烟草的大发展只欠政策东风

控烟和烟草税征收标准提升，导致整体烟草利税增长承压。烟草专卖体制之下，烟草利税为国家财政的重要收入来源之一。2017年，全国烟草利税1.15万亿元，同比增长3.24%，占GDP的1.39%。自1999年，国家参与制定《烟草控制框架公约》后，控烟运动持续推进。2005年，全国人大常委会正式批准签署世卫组织《烟草控制框架公约》，2011年后，中央与地方也先后出台公共场所禁止吸烟的控烟条例，中国步入全面控烟时代。同时叠加2009和2015年，国家先后上调烟草税，以及2013年加速推动烟草行业供给侧改革，缩减烟草种植面积，导致卷烟产销量于2014开始出现负增长。我们认为，面对既要控烟，又要保障利税的矛盾局面，国内烟草市场需要持续通过产品结构优化，实现烟草工业良性运转，以及烟草利税对GDP的稳定贡献。

新型烟草产品虽利好稳利税，但目前还没有支持流通的政策出台。2003年，“如烟”产品的出现，拉开了电子烟行业发展的序幕，电子雾化烟为主要的产品形式。2013年，受烟草政策的变动的影响，国内电子雾化烟市场得到一轮相对较好的成长，2014年IQOS问世，随后伴随代购、海淘和走私等形式，IQOS产品开始在国内渗透，且同类型仿制国产产品也犹如雨后春笋般出现，电子烟市场迎来爆发式增长。但就政策层面而言，国家虽没有完全禁止电子烟的销售和流通，但也并未明确出台政策支持其发展。

对于现阶段国家尚未开放电子烟流通，以及相关支持政策的原因，我们推测如下：

目前中烟公司已上流通的新型烟草烟弹产品仅有MC和宽窄两款，较难满足烟民多品牌多品种多价位的选择需求，对终端销售渠道上货和销售会形成限制。另一方面，烟草作为专卖品，烟弹的生产制造不可能交由民营企业负责，因此在政策开放之前，各中烟公司需要具备烟弹品类储备;

电子雾化烟采用蒸汽加热配套烟油使用，对烟草产品存在替代，将会对烟草利税蛋糕形成分割。另一方面，电子雾化烟产品在口感上与真烟相去甚远，对烟民吸烟需求满足度低。因此，对电子烟流通政策的开放，需要考虑是否将电子雾化烟纳入烟草体系流通;

电子烟尤其是新型烟草产品，作为烟草行业的全新品种，无论是烟民还是非烟民对其具有猎奇消费心理。根据调查显示，57%的年轻人因好奇购买电子烟产品。因此，开放电子烟产品流通，将有可能转化“新烟民”群体，尤其是主打减伤甚至无伤的新型烟草产品，对非烟民群体存在较大吸引力;

受益烟草行业供给侧改革，2017年下半年开始烟草行业回暖，卷烟产销量开始恢复增长，且工业和商业卷烟库存也开始逐步下降。今年前7月，卷烟工商库存451万箱，商业库存241万箱，均为近三年最低值，烟草行业供给侧改革成效正逐步显现。新型烟草烟弹产品，烟草用量较传统粗支烟明显减少，电子雾化烟更是直接不使用烟草，若在目前时点放开电子烟产品的全面流通，则烟草改革成效将逐步消失，并有可能引发库存压力再度增加。

电子烟行业标准已在审核。2017年11月1日，由中国电子商会电子行业委员会起草的《电子雾化烟类器具产品通用规范》正式发布，并于12月15日在全国团体标准信息品台上对外公示，电子烟行业内第一份相对权威的行业标准出台。同期，《电子烟》、《电子烟液烟碱、丙二醇和丙三醇的测定气相色谱法》先后上报国家标准化管理委员会，目前两项标准正在审批中。今年8月国家市场监督管理总局和国家烟草专卖局联合发布了《关于禁止向未成年人出售电子烟的通告》。目前来看，国家已经在为完全开放电子烟产品流通做法律储备，且在全面开放后仍可能将电子烟产品纳入烟草产品监管体系。另一方面，IQOS及其烟弹产品，已经在国内市场开始渗透，若国家就不放开电子烟全面流通政策，则有可能导致该部分市场流失。

因此，我们推测，相关政策出台并不遥远。首先，电子雾化烟和新型烟草产品均可能被纳入烟草监管体系，适用现阶段各项控烟法律条令。其次，新型烟草烟弹产品依旧为专卖品，由各中烟公司负责生产制造。进出口方面，该品种也将与现有成品卷烟相关措施接近，对进口将设置品牌和总量限制，并通过市场份额交换的形式实现对外进出口业务。第三，电子雾化烟产品由于不使用烟草，会对烟草产品体系形成替代，预计在未来流通环节其产品地位将被逐步弱化甚至退出流通市场。第四，针对新型烟草烟弹产品，其烟草税征收标准将与现有成品卷烟接近，且产品种类和品牌上也就实现高中低端全面覆盖。2.6 新型烟草在国内有多大潜力?

中国烟民基数庞大。根据2015年《中国成人烟草报告》中的数据显示，我国烟民人数近3.2亿人，其中15岁及以上成人吸烟率为27.7%。按照《“健康中国2030”规划纲要》提出“到2030年15岁以上人群吸烟率降低到20%”的目标，中国烟民总人数也将达到2.5亿(14.5亿总人口×85%×20%)。庞大的烟民基数为新型烟草在中国市场广泛铺开提供了发展基础与空间。

中国烟民对低焦油香烟愈发青睐。低焦油香烟指每支焦油含量在8毫克以下的香烟。2017年全国每支焦油量8毫克以下的卷烟销量为713万箱，同比增加60万箱，在卷烟总销量中占比15.05%，为5年来最高。其中每支焦油量6毫克及以下卷烟销量为114万箱，同比增加14万箱，在卷烟总销量中占比2.41%，同为近5年峰值。在此背景下，几乎不含焦油的新型烟草制品将更紧密贴合烟民注重健康的心理，新型烟草制品在烟民中的转化率值得期待。

新型烟草市场规模测算。假设未来国内新型烟草市场全面放开，可以对国内新型烟草的市场空间做出测算。由于新型烟草制品属对于国内烟民仍属新型产品，因此在测算时我们根据创新扩散理论将烟民根据接受新产品的程度高低划分为五类人群：创新者(Innovators)、早期采用者(EarlyAdopters)、早期采用人群(EarlyMajority)、后期采用人群(LateMajority)、迟缓者(Laggards)。结合菲莫国际在2018年一季度报告中针对日本市场的创新扩散模型的渗透率预估，我们可以以此为参考刻画新型烟草制品进入中国市场时在不同烟民画像中的渗透率及其变化。

测算假设(一)：烟具价格及使用频率。目前新型烟草烟具价格普遍仍较高，例如云南中烟出品的Webacco烟具在京东定价688元，四川中烟出品的“功夫”烟具在京东定价520元。因此我们假设烟具均价在600元/个。而由于烟具有清洁的需要，加之加热芯有一定的使用寿命，我们假设烟具的平均使用寿命为1年。

测算假设(二)：烟弹价格及使用频率。烟弹是新型烟草制品使用中的消耗品，根据中国疾病预防控制中心发布的《2010全球成人烟草调查—中国报告》数据显示，2010年中国烟民平均日吸烟量为14支。考虑到普通香烟每支的尼古丁含量与万宝路烟弹相当，因此我们假设烟民日均消耗15支烟弹(0.75包)。另外根据日本成田机场免税店的价格，万宝路烟弹每条3900日元(约合人民币240元)，因此我们假设烟弹每条(共10包)240元。

测算假设(三)：新型烟草渗透率及其变化。由于新型烟草同传统香烟相比定价仍偏高，且就发售而言必然先从大城市开展，基于价格与渠道两方面考虑，我们认为新型烟草在国内最初开放的几年时间内，集中在城市烟民中渗透。根据中国烟草总公司在2010年的测算，我国烟民中有32.76%来自城市，67.24%来自农村，城市与农村人口的吸烟率分别为17.51%与35.87%。考虑到2010年以来城市农村人口的结构改变以及吸烟率的降低，经估算2017年我国城市烟民约1.2亿人，约占烟民总数的38.0%。另外基于2017年底日本新型烟草市场的创新扩散模型，结合IQOS在2015-2017年的市占率变化，我们可以估算出中国新型烟草开放后四年时间的渗透率变化情况。

基于以上假设，我们对中国开放新型烟草市场四年内的市场空间测算结果如下：第一年烟具销量558万个，烟弹销量1.53亿条，市场规模400亿元;第二年烟具销量1100万个，烟弹销量3.01亿条。市场规模789亿元;第三年烟具销量2166万个，烟弹销量5.93亿条，市场规模1553亿元;第四年烟具销量4268万个，烟弹销量11.68亿条，市场规模3060亿元。新型烟草在国内一旦开放便会是千亿级的市场规模，发展前景十分广阔。

新型烟草产品初期受众画像已现，国产烟弹口味将形成壁垒。根据调查数据显示，80、90后人群较60、70后人群开始吸烟的年龄更早，而该部分人群对新鲜事物接受程度高。月收入5000元以下的人群，对于香烟的价格敏感度越高。在流通初期预计国产新型烟草相关产品售价将略高，月收入5000元以上的人群更易购买该类产品。相对高收入的年轻人，基本可以确定为国产新型烟草产品在流通初期的受众。但结合日本新型烟草产品受众的性别来看，虽然女性受众群体数量偏小，但整体增速明显快于男性。国内女性烟民多以细支烟和低焦油、低尼古卷烟产品为主，因此也将成为国产新型烟草产品，不可忽视的可转化客群。

另一方面，就中国市场而言，国外烟民主要以混合型烟草为消费主流，尤其是日韩烟民已经习惯了低焦油、低尼古丁成品卷烟的口感，而国内烟民以烤烟型烟草消费为主，更倾向于有强烈击喉感烟草产品。换句话说，目前在海外流通的新型烟草烟弹产品，不一定适合国内烟民的口感需求。因此，我们认为，未来国内的新型烟草行业的壁垒将通过口感形成。

我们认为，目前国内新型烟草烟具和烟弹产品技术储备充足，且已有产品进入海外市场流通，具备与国外品牌同台竞争实力。同时，国内烟民数量众多，且减伤减害需求正在迅速抬头，对于主打低伤害的新型烟草产品存在明确的市场需求。就政策而言，虽然目前并未出台明确支持新型烟草流通的政策，但相关行业标准已在审核之中，且受海外相关产品在国内市场的逐步渗透，为避免市场流失预计相关政策出台并不会太遥远。结合新型烟草产品在海外的销售表现，以及相关产品价格测算，预计在政策全面松绑后，我国新型烟草行业将迅速崛起为千亿级市场。我们重点推荐劲嘉股份，建议关注盈趣科技、集友股份、东风股份和顺灏股份。三、行业推荐公司简析

3.1 劲嘉股份：烟标业务为基，新型烟草布局水到渠成

公司是中国卷烟包装领军企业，主营业务为高端包装印刷品和包装材料的研究生产，主要产品为高技术和高附加值的烟标、高端知名消费品牌包装及相关镭射包装材料镭射膜和镭射纸。除此之外，公司在大健康领域也在逐渐布局，新型烟草就是其中主要的项目。

烟标业务随烟草行业复苏，精品包装业务高速增长。受益于烟草行业整体复苏，2018年上半年公司实现营收16.09亿元，同比增长13.14%，实现归母净利润3.79亿元，同比增长24.80%。烟标作为公司传统核心业务，在总营收中占比78.16%，收入同比增长8.19%。公司精品包装业务近年来增长迅速，尤其与茅台技开司合作后拓展高端酒类包装业务，使得2018年上半年彩盒包装营收达到1.86亿元，同比增长65.56%，在公司总营收中占比11.57%。

同中烟公司合作密切

公司与各中烟公司有深厚的合作基础。公司自成立以来，就在烟标业务上与各中烟公司有密切合作。除此之外，公司在2006年与江苏中烟组建江苏劲嘉新型包装有限公司，在2008年旗下子公司安徽安泰与安徽中烟签订长期合作协议。以上合作均彰显劲嘉与全国各中烟公司拥有着深厚的合作基础，截至目前公司已经与全国17个中烟公司中的16个进行了业务上的合作与往来。过去良好的合作关系也为公司进军新型烟草领域，与中烟公司开展新业务上的合作奠定了基础。

在新型烟草领域与云南中烟强强联合。2018年8月28日公司发布公告，将与云南中烟建立战略合作伙伴关系，共同推进双方在新型烟草制品领域的技术研发、产品生产及销售推广，共同扩大双方在新型烟草行业的竞争力和影响力。具体而言，此次合作涉及科研、产品、品牌、渠道、经营五个维度，有助于公司拓展新型烟草领域优质客户资源，进一步提升公司在新型烟草领域的影响力，促进公司在新型烟草领域业务的布局与发展。

布局较早，有子公司专门负责新型烟草制品研发

电子雾化烟产品已经发展到第三代。公司于2014年进入烟草后市场领域，并成立全资子公司劲嘉科技，主要致力于电子烟及智能健康烟具等新型烟草产品的设计、研发、生产、营销及服务。截至目前劲嘉科技已经先后开发出三代电子雾化烟产品。MEGA1。2015年4月劲嘉科技在深圳发布自行研制的首款智能烟具MEGA1。MEGA1是一款集智能可控温度的低温烘烤机构与带有增雾组件合二为一的产品。在使用时，只需直接插入市面销售的卷烟，同时在吸烟时还可以选择打开增雾装置，产生足够烟雾，以满足烟民的吸烟体验。

蒸汽生活共享电子雾化烟。劲嘉科技于2017年推出公司的第二代电子雾化烟。这一代电子雾化烟主打“共享”概念，所谓共享电子烟即消费模式的共享。此款产品共享的是电子烟的电池，即让用户将使用完的产品返回厂家，回收循环利用其中的锂电池。该款产品也体现出公司对于吸食电子烟时的口感与体验的重视，针对烟民的不同需求设置了“初丁”、“老炮”、“烟神”三种不同口味。

EXTRAS电子雾化烟。该款产品是劲嘉科技的最新一代电子雾化烟产品，于2018年9月于公司的京东旗舰店上市。此款EXTRAS电子雾化烟无论在外形还是使用方式上都更接近iQOS，通过将装有烟油的烟弹旋进烟具主机上并加热，从而产生烟雾供吸烟者吸食。其所使用的烟弹为劲嘉科技自行生产，专供EXTRAS烟具使用。

联手小米、复星，在大健康战略中加强新型烟草合作

复星集团战略入股，布局大健康产业。公司在2016年引入复星集团旗下复星安泰作为战略投资者，双方在战略合作内容涉及大健康领域的共同投资与全球化产业拓展、业务合作。目前复星安泰在公司中持股比例为9.18%，为第二大股东。医疗健康一直以来是复星集团的核心业务之一，而新型烟草也是公司大健康领域布局中的重点业务。新型烟草最核心的亮点是其加热不燃烧的低害效果，如果未来新型烟草市场放开，公司的产品有望借助复星集团的健康渠道拓展营销，甚至有机会凭借复星集团在海外的知名度与影响力帮助公司的产品走出国门。

联手小米集团，抓紧新型烟草业务。公司于2018年8月18日发布公告，宣布联合北京米物科技、深圳前海创业基金成立合资公司嘉物科技(暂定名)，在新型烟草领域积极探索及开展业务。米物科技为小米集团第56家生态链企业，专注于消费电子产品研发与设计，同时在产品设计、销售渠道、供应链等资源上与小米集团共享。事实上小米此前已经涉足电子雾化烟领域，在其米家APP上以众筹形式发布电子烟产品“A&D每日吸维他命”。此款产品在原理与结构上与市面上主流的电子雾化烟别无二致，可见小米也有意布局新型烟草市场，并已经有了一定的技术储备。此次公司与小米集团成立合资子公司，有望加强公司的新型烟草制品研发能力，同时在渠道上可以利用小米的优势帮助公司扩大产品覆盖面。

未来机会：新型烟草包装，新型烟草烟具生产

烟标业务为基，新型烟草包装业务可期。烟标的计量单位为“套”，一大箱卷烟包含250套，每套包含10盒及用于10盒卷烟的整体外包装。根据烟标销量与烟标业务收入测算，公司每套烟标出厂价稳定在3元左右。而随着业务发展，公司在烟标领域的龙头地位逐渐显现，在烟标市场的市占率不断提升，到2017年底已占有烟标市场6.9%的份额。公司在传统卷烟烟标业务的丰富经验工艺积累为公司进军新型烟草包装领域奠定了基础。

新型烟草包装可为公司带来新的业绩增长点。公司除自身产品外也为菲莫国际和英美烟草提供新型烟草包装服务，在这一方面公司积累了足够的经验。假设公司按照2017年在烟标市场的市占率参与新型烟草的包装业务，结合之前对于新型烟草烟弹的市场规模预测，可以估算出新型烟草包装为公司贡献的营收。考虑到新型烟草烟弹属于较高档次烟草制品，假设烟弹烟标价格相比均价上浮100%，公司市占率提升至9%，则可在新型烟草市场开放四年内分别为公司录得收入0.80亿元、1.57亿元、3.10亿元和6.10亿元。

公司有望分得新型烟草烟具市场份额。新型烟草制品中，烟弹由于含有烟草而必然为专卖品。但是烟具部分由于并不涉及专卖，很有可能会由中烟公司委任给第三方公司代工生产。如目前云南中烟出品的Webacco Mate1系列，其烟具即是委任深圳华玉科技有限公司代工生产。由于公司与云南中烟已达成战略合作，未来双方推出新的加热不燃烧烟具很有可能由公司进行代工生产。除此之外，考虑到公司与其他中烟公司良好的合作关系，一旦公司所生产的烟具被市场新型烟草消费者所认可，不排除会有其他中烟公司与劲嘉在烟具代工生产上的合作。如果按照公司当前在烟标业务中的市场份额6.9%计算，结合我们之前对于新型烟草市场规模的预估，烟具生产有望在几年内为公司创造超过10亿元的营收。

盈利预测与投资建议：鉴于烟草行业有所回暖，新型烟草国内市场推广已现曙光，而公司是国内相关业务储备最为丰富的公司，我们上调公司2018-2020年完全摊薄后EPS预测至0.48/0.59/0.78元/股。维持“买入”评级。

3.2 盈趣科技：具备IQOS产业链优势

盈趣科技成立于2011年5月，以自主创新的UDM模式(也成为ODM智能制造模式)为基础，形成了形成了高度信息化、自动化的智能制造体系，满足协同开发、定制服务、柔性生产、信息互联等综合服务需求，为客户提供智能控制部件、创新消费电子等产品的研发、生产，并为中小型企业提供智能制造解决方案。目前公司已与罗技(瑞士上市公司)、WIK(雀巢咖啡机一级供应商)、Venture(新加坡上市公司，PMI电子烟产品一级供应商)、3Dconnexion(3D鼠标产品客户)、Asetek(挪威上市公司)等企业建立起战略合作关系。

2017年公司实现营业收入/归母净利润分别为32.67/9.82亿元，同比增长98.20%/120.86%。2018年上半年公司在营收与盈利上均出现下滑，营业收入与归母净利润分别为13.07/3.97亿元，同比分别下滑0.52%/9.75%。公司主营业务中创新消费电子贡献大部分营收，2018年上半年该部分营收占比为67.59%。

IQOS的二级供应商。目前公司在新型烟草领域主要负责生产IQOS的高精度注塑塑胶部件。2014年公司与Venture开展针对IQOS的精密塑胶部件生产合作，2015年开始向Venture 在马拉西亚设立的全资子公司Technocom供货。Technocom为IQOS的一级供应商，因此公司为IQOS的二级供应商。该精密塑胶部件主要由充电盒(MU)组件和加热棒(TSH)组件两部分构成，主要是IQOS的外观零部件。为IQOS生产精密塑胶部件业务对于公司十分重要。根据公司招股书披露，2017年上半年，Venture为公司第一大客户，对其销售额占当期总营收的52.73%。而由于IQOS塑胶部件毛利较高，其也成为公司主要的利润来源。2018年上半年公司营收与利润同比双降主要就是由于二季度塑胶部件订单下降所致。

3.3 集友股份：与安徽中烟合作布局新型烟草

集友股份创始于2004年，前身为安徽集友纸业，是一家专业从事烟用接装纸、烟用封签纸和电化铝研发、生产及销售的包装印刷公司。2018年上半年，公司通过资产重组收购大风科技100%股权，其中大风科技主要从事烟标及相关包装材料的研发、设计、生产与销售业务。2018年上半年公司取得营收/归母净利润分别为1.85/0.54亿元，同比增长77.90%/42.02%。

公司于2017年10月与安徽中烟签署《关于共建“新型烟草制品及卷烟配套材料联合工程中心”的框架协议》。该联合工程中心研发及其产业化涉及三方面内容：其一为电子烟烟液、加热器、雾化器、烟具材料的研究与产业化应用;其二为加热不燃烧卷烟的研究与应用;其三为其他新型烟草制品。安徽中烟对于新型烟草制品的布局较早，尽管目前还没有产品面世，但是随着公司与安徽中烟的合作加深，未来有望诞生出属于安徽中烟的新型烟草制品，公司也将从中受益。

3.4 东风股份：老牌烟标企业，新型烟草合作可期

东风股份创立1983年，是国内从事烟标印刷业务历史最悠久的企业之一，也是行业内产业链最完整的包装印刷企业之一。目前公司已经形成以烟标印刷产品为核心、涵盖酒包装、药品包装在内的终稿端印刷包装产品和包装材料研发、设计与生产相结合的业务体系。2018年上半年公司取得营收/归母净利润分别为16.28/3.58亿元，同比分别增长10.64%/0.56%。烟标业务贡献公司主要营收，2017年烟标业务占公司总营收的89.54%。

电子雾化烟布局较早，加热不燃烧合作可期。公司对于电子雾化烟的覆盖较早。2013年9月公司与上海绿新(现顺灏股份)、龙功运先生共同出资1亿元成立合资子公司上海乐馨(现上海绿馨)，主要从事电子烟具、配件和辅料的研发，生产与销售;2014年4月上海绿馨与吉林烟草、长白山科技与中烟烟草郑州烟草研究院签署技术合作协议，以低温雾化烟为技术合作开发研究长白山香烟伴侣。截至目前公司业务布局并未涉及加热不燃烧制品，但凭借其与中烟公司的长期合作关系，未来也很有可能就这一新型烟草制品达成战略合作，值得持续关注。3.5 顺灏股份：真空镀铝纸龙头，积极拓展新型烟草业务

顺灏股份成立于2004年，曾用名上海绿新包装材料科技股份有限公司，简称上海绿新，公司以真空镀铝纸、白卡纸、复膜纸、烟用丙纤丝束等产品的研发、生产、加工和销售为核心业务。产品应用于礼品、化妆品、卷烟、酒、食品、药品等产品的包装印刷领域，其中大部分应用于烟包印刷领域。今年上半年，公司营收9.24亿元，同比增长10.19%，实现归母净利润4539.06万元，同比增长169.98%。

重点发展新型烟草业务，推进全产业链布局。今年上半年，公司将原有电子雾化烟OEM业务升级转变为自主品牌低温烟，积极在新型烟草器具研发、制造、销售、渠道、品牌等领域进行全产业链的布局与经营。目前，公司将日本选为海外市场的第一站，上半年公司在日本开拓了多个自有品牌代理渠道，涵盖日本免税店、乐天市场、线下快消品连锁店等，日本市场对上半年电子烟业务的贡献值已经达到50%以上。除日本市场外，公司也陆续开拓了韩国和香港市场，区域内新型烟草业务的销售额上半年平均每月增长30%左右。在技术储备上，公司独家具拥有HBN内置针式加热国家发明专利，该技术能够有效规避IQOS产品侵权风险，为公司后续多产品研发奠定基础。

同时，为更好推进新型烟草业务发展，公司拟与合作方东风股份、云南巴菰共同对公司控股子公司上海绿馨进行增资，将其注册资本由人民币1亿元增加至人民币1.5亿元，共同开展新型烟草制品(包括加热不燃烧烟草制品)相关业务的平台，并计划未来在法律法规允许的范围内赴境外积极推进开设新型烟草制品(包括加热不燃烧新型烟草制品)研发或制造、营销基地等事项。