华泰证券：核心城市楼市预期正在回暖 继续看好地产板块估值修复

本文来自“华泰证券”，作者为刘渊、陈慎，本文观点不代表智通财经观点。

1、预期先于市场回暖

我们最近对中原集团在内地设有分公司的34个城市做了一次调研，主要通过当地同事了解目前市场上的一些变化，包括政策、信贷、开发商动向和购房者心理预期，最终形成报告《预期先于市场回暖》。这个题目的意思是说，作为房地产一线人士，我们率先感知到市场出现了很多回暖的信号，但是从市场数据来看，从普通购房者的角度来看，还没有明显感知到市场开始回暖。

从我们对34个城市的调研来看，大约三成的城市出现政策微调，主要是对过去过于严格的调控政策的放松，包括限价限签，多数城市放宽了落户条件，有一半的城市房贷利率出现下调，大约下调10个百分点，最常见的比如原先上浮20%，现在上浮10%。从各地同事对3月的预期来看，绝大多数城市都对3月的量价保持乐观态度，相比去年十一期间明显乐观。

年后大家开始关注的市场回暖，其实从去年12月底开始就出现了，主要集中在一线和二线发达城市。中原在二手房市场上有两个领先指标:一个是二手房报价指数，反映卖房业主度对市场的判断;另一个是二手房经理指数，反映中介对市场的判断。对于部分一线和房价较高的发达二线城市，这两个指标都是从去年12月底开始触底回稳，部分城市已经基本回升到历史平均水平。

我们还监测了“新开盘认购率”的指标，目前覆盖将近30个城市，覆盖面要比二手房指标更广。这个指标目前来看仍处于下行趋势，去年8月为80%左右，目前降到50%左右。为什么新房和二手房指标会出现差异? 主要原因是目前市场回暖主要集中在一线和二线发达城市，并没有扩展到其他城市，一些发展中二线城市目前市场还是比较低迷。

城市之间出现明显结构分化，主要原因是一线城市为首的发达城市，在成交量和价格方面，均已经历过明显调整。1、成交量方面，一线城市在2017-2018年，一手和二手房总成交量连续2年处在历史底部，这在之前从未出现过。之前市场比较差的2008、2011、2014年成交量到底部之后，第二年都回升了。因此目前市场上积压了一部分改善需求，因为严格的调控政策，包括7成首付、限购政策等限制了需求。2、价格方面，一线和二线发达城市基本上都出现了实质性调整。根据中原二手住宅价格指数，我们有数据的8个城市(北上广深、天津、重庆、成都和南京)从去年9月到今年1月，二手房价格持续下跌5个月，平均每个城市跌5-6个百分点，跌幅超过2011年、接近2014年，部分楼盘跌幅能达到10-15个点。

在量价充分调整后，随着政策、信贷转向宽松，市场预期开始回升，带动成交量先回暖，而价格跌幅也在收窄。核心城市成交量之前处在历史低位，有一部分积压需求，现在随着预期改善开始逐渐入市，叠加信贷政策出现宽松，利率和限制贷款的门槛在下降，对购房者来讲，贷款的难度和成本在下降，同样有利于成交量恢复。房价方面，去年12月、今年1月开始，8个城市二手房价格跌幅逐月收窄;最新2月数据尚未发布，但从目前估算情况来看，部分城市止跌回升，但是幅度还很小。

我们认为今年核心城市楼市的表现主要看此前有没有经历过调整，结构分化将延续。按照目前这个趋势，一线和二线发达城市后续市场表现值得期待，当然也还要看后续政策宽松程度，我们认为核心城市成交量回暖仍可持续，但二手房价格大幅上涨可能性很小，整体有望保持平稳状态。但很多二线、三线城市目前还处在量价高位，没怎么调整过，在限购、限贷大环境没有明显放松的前提下，仅靠预期改善很难出现大幅度反弹。

我们对今后政策面的判断，大方向是稳市场和稳预期，但也要防止投资投机需求反弹。目前政策微调的方向也是鼓励自住需求，包括刚需和改善，为他们提供支持，鼓励他们回到市场来;但同时要抑制投资需求。

2、问答环节

Q：上海二手房成交量在年初出现回暖，您认为今年复苏空间有多大?

A：上海成交量复苏的空间会比较大，上海过去2年一二手住宅总成交量都处在历史底部，哪怕只是回升到历史平均水平，都会有比较大的空间。价格方面，限购限贷政策还在，对自住需求影响较小，对投资需求影响仍然很大，价格稳住、小幅增长的可能性较大，大涨不太可能。这次回暖主要靠刚需和改善，周边很多朋友想改善，但七成首付带来的资金周转难题，限制了改善需求的释放。目前信贷略微有放宽，购房者预期也在改善，部分观望客户近期可能会出手。

Q：您对上海新房市场未来怎么看?

A：上海当前二手房成交量已经超过一手房，二手房的量价更能反映市场热度。二手房出现回暖的趋势，意味着购房者对新房的态度也会趋于稳定。但是在2015-2017年的大涨周期里，上海一些郊区房价涨幅甚至超过中心城区，有的外环新房卖8万/平，而目前内环二手房均价也就是8万/平左右，可以看出郊区价格虚高。随着市场变化，可以看到郊区开盘的价格已经低在降低，价格逐渐回归到正常水平。

今年上海新房供应量可能比之前增加，一是开发商对市场预期转好，二是预售证等限制有所改善。在增量供应带动下，整体新房成交量有望增长，价格将保持平稳。郊区价格虚高的有调整空间，靠近市区的可以参考二手房价格，整体比较平稳。因为新房价格受政策影响被控制住，二手房上涨空间也会比较有限。

Q：上海1-2月成交回暖的原因?和利率宽松有关?还是和2年社保变5年等因素有关?

A：我们认为主要是预期的恢复。我们的报价和经理指数12月触底回稳，主要在一线和二线发达城市，基本上同时出现，具有预期驱动的特征。从市场上看，政策面从12月就有一些转向，不再像过去那样对地产高度压制，逐渐释放一些稳定市场的声音。在这样的情况下，购房者对未来市场走势的预期发生好转，信贷宽松和其他因素主要起到辅助作用。

Q：2月百强房企销售下滑比较明显，您认为什么时候能企稳?三四线城市销售走势怎么看?

A：从我们1-2月调研反馈的网签数据、中原自己的经营数据都比去年同期弱，这也是为什么我们报告叫《预期先于市场企稳》的原因，市场实际还比较弱，但大家的心理预期已经恢复了。我们认为行业销售3月可能企稳，一方面市场预期回升，另一方面开发商对3月预期比较乐观，将会增加推盘量。

三四线和一二线完全不一样。三四线2016-2018年主要靠棚改货币化在推动，因此三四线的表现主要取决于未来政策的力度。今年全国棚改目标尚未公布，按之前的提法，理论上今年和明年各剩450万套，相对2018年600万套降幅很大。另一方面棚改资金来源也在收紧，去年棚改贷款审批权上收到国开行总行，地方政府承担更多责任，以地方债支持棚改。

但我们认为棚改依然是政府稳定市场的重要调节器。政府要稳市场，首要稳的是成交量，而不是价格。按销售面积来看，三四线成交量占80%，稳市场关键是稳三四线的成交量。在这样的判断下，我们认为棚改不会一刀切停止，依然会通过各种稳市场的政策把三四线的成交量稳在和目前比较接近的水平上。我们预计今年一二线成交量回升10%;三四线经过3年棚改，政策效果递减，可能面临7%-8%的下滑;全国下滑幅度在5%以内。

Q：这轮重点城市预期回暖大概能持续多久?

A：政策面要稳市场，稳市场先稳预期。大方向下，一线城市成交量已经处在历史低位，只要不出更紧缩的政策打压市场，按照趋势惯性恢复，成交量将回升到历史平均水平，价格保持平稳，预计能持续至少一年时间。更长的时间来看，通过内其他城市相比，一线城市还是处在相对有利的位置，主要是土地供应量有限，需求又比较大，看好一线城市的楼市前景。部分三四线主要靠政策推动，一旦没有政策支持，基本面很难支撑目前的量价水平。

Q：对比发达国家，上海房价还有空间吗?

A：第一，我们政府对房地产市场的影响力是国外没法比的，具体包括对供应的控制，如土地出让;对需求的控制，如首付、贷款政策;对游戏规则的调整，如限购限售。我国对市场的掌控力很强，可以把这个市场至少在短期内维持在比较高的水平。第二，长期经济增长预期也会体现在房价里。第三，市场资金流动，如果资金不能轻易流到境外，还是会流到国内相对优质的资产。以上三点都能够对一线城市房价形成较强支撑。

3、政策不确定性淡化叠加结构性改善，继续看好地产板块估值修复!

我们在春节开年后第一时间召开电话会议《微光会照亮微光》，强调行业基本面和政策结构性改善方兴未艾。2019年以来可以看到地产板块绝对收益有，但是相对收益不理想，申万地产板块整体涨幅排在20几个行业的中后段。地产板块滞涨的背后我们认为更多反映的是市场对政策和销售的担忧，但我们开年后进行了非常密集的联合调研，在华南、华东区域拜访了龙头房企和区域市场，都可以看到核心城市如刘渊总所说的正在发生好转。我们认为3月份随着政策不确定性落地、叠加基本面结构性改善，积极因素累计会持续修复一二线房企的估值!

地产股看点在几方面：

1、流动性改善效应持续发酵。我们在去年三季度就强调，房贷利率持续上涨2年后会在2018年见顶，后面的变化也如我们预期，2019年1月全国首套平均房贷利率5.66%，环比减少2BP，延续2018年12月以来的持续改善，预计2月数据会继续。而且今天如深圳、无锡等地方的信贷政策也在宽松，如合肥、厦门等二套房利率也开始向首套房看齐，我们去年强调一旦这种房贷利率拐点形成，会持续半年到一年以上，会利好刚性需求购房成本改善，同时促进一些观望需求入市。

2、房企融资结构性改善。我们在2月电话会议中最早提出市场忽视了去年以来民营企业融资的改善，2019年1月85家典型房企融资总额环比增长50%，创2017年下半年以来单月新高，2月份虽然融资总额有所下降。但我们调研以及跟踪显示重点房企2019年以来开发贷、公司债的增量融资成本都比年中下降，境外发债的成本也趋于下行，已经和境内发债接近。展望2019年，我们认为货币政策的数量工具、价格工具都可期待，对于房企尤其是民营企业形成边际上的改善。

3、政策不确定性逐步淡化。市场此前对于3月份政策窗口较为担忧，但我们认为在当前经济环境下，不应过度担忧地产政策加码，尤其房地产税的推进预期，反而更应该关注“一城一策”的实施落地。近30个省市的地方两会政策表明，“以稳为主”将是2019年的趋势，1月以来已经有约10个省市在地方两会中提出将研究“一城一策”方案，防止大起大落框架下，我们认为部分市场回落较快的城市调控政策具备较大调整空间。

4、2019年优质房企仍有成长空间。市场整体担忧2019年去化，1月份的龙头数据也确实不理想。但据我们调研跟踪显示，20家规模房企2019年预计平均增速13%，超过我们对全行业负增长的预期，其中大型房企仍有望实现正增长，而新城控股、中南建设、阳光城、华发股份等部分二线房企则有望脱颖而出，更为积极的推货节奏和更为均衡的排布，将助推这些企业在2019年的成长中胜出。根据克而瑞数据，1-2月份也有很多房企开始体现出弹性，增速较快的房企包括华发(76%)、金地(31%)、阳光城(21%)等。

我们认为3月份随着政策不确定性淡化，以及行业基本面结构性改善，叠加全国一城一策逐步推进，市场此前的担忧会逐步淡化，带来一二线房企估值修复，继续看好地产板块的机遇! 具体标的方面，建议关注：1、具备强融资及ROE突破潜力的一线房企(万科A等)；2、享受成长弹性的企业(新城控股、华发股份、中南建设、荣盛发展等)；3、低估值高分红房企(华侨城、金地集团等)；4、享受长三角一体化、粤港澳大湾区等城镇化区域红利的企业。

(编辑：朱姝琳)