中金：欧央行强调可动用所有政策工具，经济形势是关键

本文来自微信公众号“中金宏观”，作者：张梦云、易峘。

事件

欧央行刚刚公布4月议息会议决议，这是一次波澜不惊，基本符合市场预期的会议：1）保持政策利率不变；2）TLTRO-III利率设定细节要等到未来会议才会公布；3）对是否采用分层利率系统以缓解负利率的副作用，尚未开始正式讨论，做出决定为时尚早。

不过值得注意的是，德拉吉的一个表态使得市场对进一步宽松产生更多预期：1）德拉吉在新闻发布会上表示，欧元区增长偏弱，继续面临下行风险；2）如有必要，欧央行已经准备好了动用所有政策工具（stands ready to adjust all of its instruments, as appropriate）。市场在德拉吉做出这一坚定捍卫欧元区经济增长表态后，对欧央行未来进一步宽松产生更多预期，欧元兑美元也因此走弱超过0.3%。但这一预期能否实现，关键将在于欧元区经济形势是否继续弱于欧央行预测。

点评

►经济动能偏弱，但衰退风险较低。鉴于近期欧元区增长继续偏弱，欧央行对经济形势的评估是市场关注焦点之一。此次新闻发布会上，德拉吉对经济形势评估基本与其近期演讲立场一致：1）承认欧元区经济近期继续走弱，尤其是制造业；2）后续依然面临下行风险；3）不过一些暂时性负面因素也将逐步消逝，整体看衰退风险较低。综合看，这些评估与3月会议时没有大差异。3月会议上，欧央行预计今年后期欧元区经济将企稳，Q1/Q2/Q3/Q4实际GDP环比增速0.2%/0.3%/0.4%/0.4%。

►TLTRO-III：保持灵活性，利率设定细节将依赖于未来经济形势。市场关注的第二个焦点是，新一轮长期再融资（TLTRO）融资利率相比上一轮是更加优惠还是会有所收紧。德拉吉对此表态是，利率设定需要等未来会议决定。逻辑很简单，利率是更优惠还是收紧，将取决于未来经济形势需要。

►分层存款利率，尚未开始讨论。此前欧央行重新研究分层存款利率（tiered deposit rate），且德拉吉3月27日讲话提到，如有必要会出台措施缓解负利率的副作用。市场因此猜测欧央行是否会实施分层存款利率，甚至将推出分层存款利率与欧央行将在更长时间内实施负利率、甚至进一步降息联系。德拉吉表示，对分层利率尚未开始正式讨论，而只是开启了研究是否要缓解负利率副作用的进程。

►我们的看法：皆有可能，关键在经济形势发展。在欧央行作出“stands ready to adjust all of its instruments”表态后，后续政策立场走向，关键在于经济形势。如果欧元区经济继续显著弱于预期，新一轮长期再融资的融资利率将比上一轮更加优惠，分层利率、甚至重启QE也有可能。但若经济形势如欧元区所料在后期企稳甚至回升，那么我们预计市场对进一步宽松的预期将落空。

我们的基准预测是，欧央行3月的经济预测实现可能性较高。TLTRO利率设定细节可能在6月会议公布。实施分层存量利率的门槛相当高，概率较小，即使推出可能也会很晚（例如今年末）。