从成本与变现，看趣头条(QTT.US)反弹可能

自趣头条(QTT.US)、拼多多(PDD.US)成功登陆纳斯达克后，下沉市场已成为公认的流量蓝海，巨头纷纷入场。

在淘新闻、东方头条等新闻聚合平台之后，今日头条推出极速版，百度(BIDU.US)推出看多多，以围剿在下沉市场中已取得先发优势的趣头条。

即使被围攻，对趣头条看好的资本也不少，而基岩资本（CSCA.US）就是其中之一。在趣头条股价跌至5美元后，基岩资本对其发布了“强烈买入”的评级，趣头条股价亦“闻风而涨”，最高至18美元。

而今，趣头条的股价又跌回5美元以下，后续如何走成为了投资者关注的焦点，通过一季度报，或许能找到答案。

下沉市场仍是流量蓝海

“不做资讯界的拼多多，要做下沉市场的今日头条。”这是上市之初网友对趣头条的定位。而瞄准下沉市场的趣头条，主要为用户提供以打发时间为主的资讯内容服务，并以“社交+拉新奖励”的方式实现新用户的裂变积累，以“看内容领金币”的方式培养用户习惯，提高用户参与度和留存率。

仅从商业模式上看，为下沉市场用户提供资讯内容服务，积累用户后进行变现，这是可行的。不过，拉新奖励以及看内容补贴的巨额成本让趣头条的玩法显得更为复杂。

事实上，趣头条的打法与今日头条较为相似，其先通过内容资讯服务的趣头条APP积累用户，然后对其他APP进行导流孵化。目前除了趣头条APP，还包括免费小说的米读APP以及短视频APP。

从所有移动应用的平均MAU(月活跃用户数)数据看，趣头条的用户仍保持着快速增长。2019年一季度时，平均MAU突破1亿大关，同比增长297.4%，环比增长18.76%。

值得一提的是，平均MAU的环比增长具有一定的波动性。从2018年的环比数据看，一二季度增速缓于三四季度，而2019年一季度环比增速与2018年同期也较为相近，但这并非季节性因素所造成，平均MAU主要由新增客户及存量客户所决定，而通过相关数据，便能将其中的关系更清晰的表达出来。

智通财经APP整理了2017年第四季度以来趣头条的新注册用户数据及用户获取费用，可以看到，在用户获取费用增长越快时，新注册用户数也就越高。2019年一季度时，新注册用户达1.087亿，但由于用户获取费用环比缩减约10%至6.75亿，新注册用户环比亦跌4.31%。

如此高的相关性，“花钱买用户”的称谓一点儿也不假。不过，在买用户的同时，趣头条的单位获客成本也有了很大的提升。2019年一季度时，趣头条的新注册用户单位成本为6.21元，虽较上一季度有所回落，但与2017年第四季度相比，仍增长超70%。

虽然该值远远小于非下沉市场中的获客成本，甚至只有十分之一，但值得注意的是，这并不是趣头条的竞争力，而是下沉市场流量蓝海的特征，随着竞争对手的不断进入，获客成本上升在所难免。

关键在于，趣头条能否在获客成本大涨之前积累足够多的用户规模。

补贴下降并未影响用户留存?

而获客成本是市场中的竞争者共同作用下的具体表现，趣头条并不能单方面控制获客成本，但其能控制看内容补贴所发放的成本大小。事实上，看内容补贴的方式显得更难以理解，因为这与互联网企业的边际成本递减原理是相违背的。

正常模式下的互联网企业，用户流量越大，搭建平台的摊薄成本也就越低，即边际成本递减。但对于趣头条而言，通过看内容补贴的方式虽培养了用户习惯，提升了用户参与度的同时增加了用户黏性，但用户流量越大，补贴花费也就越高，边际成本的概念在补贴上并未体现。

趣头条的打法，是希望不断改善其提供内容的质量，以内容吸引用户，而在用户习惯培养完成后，缩减对用户的补贴，使得用户留存率与成本的控制达到效果最大化。这样的模式，不禁让人想到滴滴，疯狂烧钱补贴用户和司机，迅速垄断市场后再减少补贴。

而趣头条也正是这么做的。从2017年第四季度至2018年第三季度，趣头条每天DAU参与度的费用稳步上升，近乎翻倍，而在2018年第四季度时，趣头条开始减少补贴的力度，2019年一季度时，补贴下降至每天0.17元。

投资者的疑虑在于，这样“花钱买来，花钱留下”的用户在补贴减少之后，是否会流失，能造成多大影响。事实上，能反映该问题的最贴切指标便是单位用户时长。

2018年第三季度时，每DAU的平均每日耗时为55.9分钟，而至第四季度时，环比增12.7%至63分钟。但至2019年一季度时，每DAU平均每天耗时稍降，至62.1分钟。

单纯从数据看，似乎补贴的减少并未对用户时长有较为明显的影响，今年一季度虽有回落，但幅度稍小。不过，应注意的是，米读APP的免费阅读模式对于每DAU的平均耗时拉动是较为明显的，这其中就存在总耗时不变的情况下，趣头条APP的单位耗时有所下降的可能。因此，后续应多观察每DAU平均每天耗时与每天DAU参与度费用的关系。

而能把每天DAU参与度的费用压低至何种层次主要取决于趣头条为用户提供的服务质量，这其中存在一定缩减成本的空间，毕竟该费用一直占据着趣头条总销售及营销费用的大头，2019年一季度时，该费用占比为51.9%，超一半。

收入增长超市场预期

而拉新奖励与看内容补贴一直是趣头条最大的两块开支。2018年一季度时，用户参与费用及用户获取费用分别为81.4%、64.9%，占净收入的146.3%，2019年一季度时，该两项费用占比分别为51.9%、60.4%，合计占净收入的比例为112.3%，虽有所下降，但仍在较高水平。

巨额成本开支的后果，便是经营活动现金流量的入不敷出。2018年时，趣头条的经营活动现金流量为-4.35亿，只能靠上市融资其他间接融资手段继续发展。

这样的背景下，利用现有的用户变现完成造血就十分有必要了，而广告业务便成了趣头条变现的首选，当然，这也与创始人谭思亮对广告业务的深入了解有很大关系。

在今年一季度时，趣头条也交出了一份良好答卷，其净收入为11.18亿元人民币，同比增长373.3%，在公司指引范围11-11.2亿区间的上端，超市场预期。这主要是因为趣头条的业务变现仍处于初期，爆发式的增长是正常现象，但大环境的低迷对收入的弹性增长肯定造成了负面影响。

虽然目前趣头条的广告收入仍超90%，但变现模式多元化仍是当前的主要任务之一，毕竟这是在成本端难以下降的情况下，实现经营活动现金流量增加的最好办法。而趣头条在商业化上仍有很大潜力，2019年一季度时，每DAU每日净收入为0.33元，目前的商业化仍处于低水平。

但若仅靠目前的商业化程度，以趣头条的家底而言，如不再次融资，撑不了多久。2019年一季度，在非GAAP准则下，趣头条亏损为6.11亿元，同比增长180%。

而一季度末时，趣头条的流动资产为20亿，加上4月份时阿里投资的可转换贷款1.17亿美元和公开增发新股筹集的3100万美元，总共合计约30亿，在目前的变现程度下，5个季度资金便有裂口。变现压力不可谓不大。

获资本机构看好

由此可见，趣头条虽在下沉市场中杀出一条“血路”，但其拉新奖励、看内容补贴的商业模式让成本难以有明显下降，所幸下沉市场仍是蓝海，当前获客成本仍较为低廉。但随着竞争对手的入场，获客成本将会逐步上升。

据智通财经APP了解，字节跳动的火山已进军短视频的下沉市场，且快手也秘密上线“快看点”，欲复制趣头条，网友戏称“快手与趣头条终有一战”，越来越多的巨头下场厮杀。

相较而言，趣头条的先发优势明显，前期以低俗内容积累了原始用户，并通过原始用户拉新快速壮大规模，但截至目前却并未形成明显的核心竞争力。不过，这不妨碍资本机构对其的看好，除了基岩资本外，花旗在维持趣头条中/高风险的同时，将其高看至16美元，东方证券则给出8.89美元的目标价。

若以PS指标计算，wind一致性预测趣头条2019年收入为11.5亿美元，而目前其市值为14亿美元，则对应PS值仅为1.22倍，有一定的成长空间。

但若获客成本快速上升以及变现不及预期，趣头条的估值修复空间将大打折扣。