国金：青岛啤酒(00168)2019H1业绩超预期，结构升级提速
本文来自“国金食品饮料蔻星”。
业绩简评
青岛啤酒(00168)2019H1实现营业收入165.51亿元，同比+9.22%；归母净利润16.31亿元，同比+25.21%；EPS 1.21元。公司Q2单季度实现营业收入85.99亿元，同比+7.30%；归母净利润8.23亿元，同比+29.59%。
经营分析
上半年量增3.6%、价增5.5%，结构升级提速：公司上半年啤酒销量473万千升，同比+3.6%；其中青岛主品牌实现销量236万千升，同比+6.3%，继续巩固公司在国内中高端啤酒市场的领先优势；以崂山为主的其他品牌实现销量237万千升，同比微增0.9%，崂山啤酒做强、做优、做大，加快产品转型升级稳步推进。上半年公司啤酒吨价3499元/升，同比提升5.5%，产品结构升级加速推进。
毛利率改善+增值税调减助力净利率提升：公司上半年实现毛利率40.11%，同比+0.74pct，产品结构升级缓解了原材料价格上涨的压力，毛利率稳中略升。公司上半年销售费用率和管理费用率分别为18.06%和3.62%，销售费用率同比略微提升0.27pct，主因运输费用同比增加2.11亿元，费用率提升0.74pct所致，中高端产品全国跨区域运输使得平均运费增加，但由此带来的盈利能力改善更为可观；管理费用率下调0.24pct，费用端提质增效效果明显。4月1日正式调减增值税，对公司净利率水平拉升作用开始显现。公司上半年实现归母净利润16.31亿元，净利率9.85%，同比提升1.26pct，生产效率和盈利质量持续提升。
夯实大本营山东市场，业务格局持续优化：不考虑分部间抵消，上半年基地山东市场实现营业收入99.71亿元，同比+11.8%，不断巩固夯实大本营市场。同时公司重要的华南、华北市场也实现了同比+7.9%和+9.3%的增长，华东地区基本与去年同期持平，海外地区同比+95.3%，不断提升品牌影响力，强化优势区域，优化阶梯状、有层次的业务格局。长期来看，公司产品结构升级带来吨价提升，内部费用投放和管理效率提升将实质性的推动公司实现更有质量的成长。
投资建议
我们预计公司 2019-2021 年的收入分别为 282.3亿/296.3 亿/310.0 亿，同比增长 6.2/5.0%/4.6%；归母净利润分别为 17.7 亿/21.2 亿/24.6 亿，同比增长24.2%/20.2%/15.6%；EPS 分别为 1.31元/1.57 元/1.82元；对应PE为38X/31X/27X，维持“买入”评级。
风险提示
关厂压制利润的风险，原材料价格上涨的风险，行业竞争加剧的风险
附：财务预测表
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