国金证券：天时地利人和持续兑现，外延并购或成中国科培(01890)主要增长动力

本文来自微信公众号“草叔消费升级研究”，作者国金证券吴劲草、郑慧琳。

事件

2019年9月22日，中国科培(01890)公告其最新学年学生人数及平均学费情况。

评论

2019/2020学年中国科培总在校生人数为5.8万人,同比增加28.4%。截止2019年9月20日，广东理工学院/肇庆学校总在校人数分别为5.0/0.8万人,同比+36.5%/-7.9%。2019/2020学年广东理工学院具体情况：本科/校外成人/校内成人/大专总在校学生人数分别为2.4/1.5/0.5/0.7万人，同比+19.3％/+103.2％/+145.2％/-10.2％。其中，广东理工学院的校内成人/肇庆学校学生人数变动受到统计口径调整影响，今年由去年的学籍注册人数口径改为财务收费人数口径，若将2018/2019学年也调整为财务收费人数口径，则调整后同比+72.0%/+2.4%。校内成人人数增速较高还受到体系内中职五年制升读广理工成人大专人数增长影响。

平均学费增加。2019/2020年广东理工学院新入校学生本科/大专的平均学费分别为2.4/1.8万元，同比+6.7%/+9.2%，其他课程的平均学费维持稳定；肇庆学校2019/2020学年的新入校学生平均学费为0.8万元，同比+15.5％。

天时地利人和持续兑现。天时：估值低；9月9日刚进入港股通；可用资金充裕，外延并购或成为主要增长动力。地利：深耕珠三角地区，把握广东省优越地理位置、强劲人才需求和广阔市场空间。人和：学校容量稳步扩张，量价共促业绩增长，内生增长确定性强。本科2014/2015学年开始第一届招生，招生计划逐年增加，预计三年后本科在校生约3万人，增长确定性强。我们预测在校生人数将由2018/2019学年的4.5万人增加到2021/2022学年的6.3万人，CAGR为11.5%。我们预计2021年中国科培整体/整体（剔除校外成人）平均学费将达到1.51/1.83万元，2018-2021年CAGR分别为5.1%/8.1%。单校体量大，盈利能力稳定，利润率高。中国科培2016-2018年毛利率/净利率平均水平约为67%/59%，高于上市学校类公司平均水平52%/38%约15pct/21pct，盈利能力强。

投资建议

我们预计公司19-21年归母净利润分别为4.4/5.3/6.3亿元，对应P/E分别为16/13/11x，维持买入评级，目标价4.5港元。

风险提示：送审稿最终版尚未发布；招生不及预期；收并购整合风险等。