新股研报 | 中手游(00302)盈利能力高于行业均值 予评级“申购”

本文来自“中泰国际”。文中观点不代表智通财经观点。

公司简介：

中手游(00302)是中国最大的IP游戏发行商，现共有31项授权IP和68项自有IP，与东映动画、日本聚逸株式会社、盛大集团等众多IP版权方建立长期合作关系。2018年5月收购文脉互动和北京软星的51%股权使得公司开始具备开发能力，2019年上半年游戏开发收入占总收入近15%。根据易观智库资料，公司的平均付费用户转化率为7.3%，远高于行业平均值。目前已推出97款手游，73款游戏仍然活跃，11款游戏拥有超过3年的生命周期。游戏储备方面，29款游戏有机会于2020年年底前推出，其中包括《真三国无双》、《魔域重生》、《大富翁10》等。

中泰观点：

手游市场进入IP时代利好头部IP游戏公司：根据易观智库资料，中国手游市场预期于2021年达2,299亿元人民币，复合年增长率为20.6%。随着玩家对游戏的需求日益增强及IP的固有粉丝群体的忠诚度黏性较高，优质IP游戏的玩家吸纳过程更具成本效益且更获市场青睐，未来以IP为基础的游戏将占据核心地位。IP版权方将会倾向选择营运能力较强的游戏发行商，这也使得作为头部IP游戏公司的中手游更具备行业竞争力。

经营业绩方面：2016至2018财年及截止2019年6月30日止，公司实现营业收入分别为10亿元、10.1亿元、16亿元及15.3亿元，17年仅有小幅增长因出售卓越晨星及奇乐无限软件所致，19年上半年同比大幅增加由于18年收购两间游戏开发商的并表问题及19年上半年发行更多内部开发的游戏且收益表现强劲；毛利率一直稳定在34%左右；大部分游戏类型为MMORPG及CCG中重度游戏，因此保持较长的生命周期及付费用户转化率，ARPPU分别为138.0元、170.3元、171.7元及250.6元；MAU分别为735万人、708万人、1,106万人及1,399万人。

估值方面：按全球公开发售后的22.6亿股本计算，公司市值为49.5-64.0亿港元，处于行业中游地位。18年市盈率约为14.1-18.2倍，略高于港股纯游戏公司的10倍左右的市盈率，但中手游定位有别于传统运营发行手机应用游戏之外，还会（1）通过新类型产品去获取新类型用户，例如开发运营H5游戏或小程序游戏、（2）通过IP授权获取收入，发展影视剧、线下娱乐、衍生品等泛娱乐业务，因此轻微的高估值属于合理范围；市净率约为2.77-3.08倍，高于行业平均。盈利能力方面，18年的ROE、ROA分别为28.5%和17.6%，高于行业平均。此外公司已与快手科技、哔哩哔哩(BILI.US)、微博(WB.US)、阅文集团(00772)等7位基石投资者签订协议，合计投资额2.5亿港元。综合公司的行业地位、业绩情况与估值水平，我们给予其70分，评级为“申购”。

风险提示：（1）中国手游监管政策风险；（2）新游戏推出未能吸引新玩家