安信证券：特斯拉(TSLA.US)三大核心竞争力构筑坚固壁垒，国产化催生产业链投资机会

1.1. 汽车行业的电动化智能化乃大势所趋

石油资源的不可再生性和节能减排法规不断收紧，汽车电动化已然是大势所趋。据《BP世界能源统计年鉴2019》的数据显示，截至到2018年底，全球石油储量总量达1.73万亿桶，根据2018年的储产比，全球石油还可以以现有的生产水平生产50年。欧盟提出的一项强制性二氧化碳排放标准，即2020年乘用车二氧化碳平均排放量降至95克/公里，以及中国近期修订的双积分政策，都有力地推动了汽车电动化进程。此外锂电池技术的进步，推动电动汽车续航里程陆续达到400-500公里，快充时间降至半小时左右，产品成本也迅速降低，为汽车电动化提供了技术支撑。

电动化是汽车变革的上半场，智能化是下半场。随着互联网、物联网、大数据、人工智能、云计算等的发展，依托汽车电动化在数据、通信和控制等方面的便捷性，汽车作为人们日常出行工具和生存空间的物理延伸，融入智能化是大势所趋。届时，汽车将高度互联网化，汽车也有望接力智能手机成为最大最贵的消费级智能互联网终端。在缓解全球能源危机和环境污染的客观要求下，配合各国政府相关政策驱动，受益于各种技术的进步和发展，迎合消费者对于环保的智能生活方式的追求，电动化和智能化已成为汽车行业不可逆转的趋势。

2030年新能源汽车市场空间预计在2300万辆左右。据国际能源署预测，2030年全球电动车销量将达到2300万辆，而2018年新能源车销量为201.8万辆，超过十倍的市场容量预示着未来新能源市场成长空间巨大。目前，全球新能源车尚处于起步阶段，2018年渗透率仅2.16%，2019年Q1也仅达到了4.9%，新能源车天花板足够高。

特斯拉目标市场空间预计在2400万辆左右。通过统计售价处于特斯拉目前所售车型的价格区间30-90万元车型的全球销量，我们预测2018年特斯拉的市场空间约为2400万辆。考虑以下四大因素：1）全球人口持续增长，根据联合国发布的2019年《世界人口展望》预测，全球人口预计在未来30年将再增加20亿人，从2019年的77亿增加至2050年的97亿，2020年将突破80亿，对应人群数量和需求也在不断扩大。2）2017年全球调整后的国民净人均收入为8743.139美元，根据世界银行的预测，未来全球国民净人均收入将继续延续增长的大趋势，对应人群的人均收入和购买力也随之增长。3）换购需求，车主会在一段时间后存在换购需求，对应人群也存在一定的换购需求。4）消费升级，J.D. Power在去年公布的一项数据调查显示，近年消费者对价格的敏感度越来越低，对质量、安全、颜值、技术等方面的需求则越来越高，30万以下市场的需求可能涌入特斯拉市场。

特斯拉相比燃油车优势突出，替代潜力大。公司2018年总销量为24.52万辆，按照目标市场空间2400万辆计算，份额仅为1.06%。对比特斯拉和燃油车，特斯拉优势：1）环保：电能驱动，排放无污染；2）智能：能够更好地实现自动驾驶、OTA升级；3）性能：加速快，驾控感强；4）空间：结构简单，空间大；5）经济：使用和保养成本低。当然，续航里程短、充电时间长、购置成本高和安全性偏低等是阻碍特斯拉替代燃油车的主要瓶颈，仍待技术突破。在汽车电动化和智能化的大趋势下，随着电动技术的不断发展完善，电动车相较燃油车优势突出，未来发展潜力巨大，特斯拉有望伴随行业快速增长。

1.2. 全球领导者：战略+技术+品牌+价格+市场份额

从无到有，历经十七年，特斯拉由一家硅谷初创小公司华丽变身为全球电动汽车行业领导者。2003年7月1日，马丁·艾伯哈德和马克·塔彭宁创建了一家电动汽车公司，为致敬发明家尼古拉·特斯拉将其命名为特斯拉公司。2004年，特斯拉历史上最重要的人物——马斯克领导了A轮融资并成为特斯拉董事长，2006年，马斯克提出了特斯拉“Master Plan”三步走战略，2010年，特斯拉成功在美国纳斯达克上市。秉持着“加速世界向可持续能源转变”的使命，特斯拉在汽车业务领域之外积极拓展能源产业链布局。2016年，公司以 2.6亿美元收购SolarCity 22%股权，推出家用储能设备Powerwall和商业储能设备Powerpack。

1） 战略：高举高打三步走战略

在公司成立初期，马斯克就提出了自上而下的“Master Plan”三步走战略，目前已初步实现。“三步走”战略是公司在电动汽车性价比不具备与传统汽车竞争能力时采取的策略。电动车初期技术研发投入大、材料成本高，以往的电动汽车厂商为获得庞大的用户群体，倾向于性价比路线，但是过分削减电动车成本的后果是产品性能不佳，以致电动车很长一段时间内被认为是玩具车。特斯拉另辟蹊径，选择自上而下地以高售价和高性能的超豪华轿跑打入电动市场，打造高端品牌定位，随着成本下降后价格下探进入大众市场，通过规模效应和品牌溢价赚取丰厚利润。

Master Plan 1: 打造一台昂贵、小众的跑车, Roadster定位高端品牌。特斯拉面向那些具有强烈环保意识、追求高科技且对车辆价格不敏感的潮流人士推出一款昂贵但性能良好的豪华轿跑——Roadster，彻底颠覆大众对电动汽车续航性能不佳的认知，奠定其高端电动汽车品牌的定位。Master Plan 2: 打造一台价格适中的车，Model S/X踏上量产之路。特斯拉推出真正意义上的全新自主设计的首款车型Model S/X，定位富裕阶层，并真正实现了量产。随着Master Plan 2的推进和完成，特斯拉不再是一个高高在上的小众的电动车品牌，公司的用户群体不断下沉和扩大。Master Plan 3: 打造一台经济型轿车，Model 3跻身大众爆款。Master Plan 3是“三步走“战略中最重要的一步，是决定特斯拉能否真正站稳脚跟的关键。2016年发布的Model 3定位大众，售价亲民，通过走量获取利润，一经推出便跃升为大众爆款。2018年在全球，Model 3实现销量145846辆，夺得年度销量冠军车型，并成为美国销量最大的豪华品牌单一车型。

2）技术：电动智能车的集大成者

特斯拉拥有全球最领先的电池管理系统和热管理系统，在能量密度和安全性方面领先同行。相比于磷酸铁锂（LFP）和以镍钴锰（NCM）为正极材料的锂电池，公司使用的以镍钴铝（NCA）为正极材料的圆柱形锂电池能量密度更高，但是稳定性和安全性较差。特斯拉通过强大的电池管理系统和热管理系统，实现了对电池及时准确的有效管理，将电池之间的温差控制在±2度、电压控制在2-3毫伏，解决了NCA圆柱形电池的安全性问题。NCA超高的能量密度帮助特斯拉续航里程遥遥领先竞争对手。

特斯拉是全球第一家实现自动驾驶技术量产的车企。特斯拉的自动驾驶技术走的是与众不同的基于视觉的低成本技术路线。视觉传感器类似“人眼”，有较稳定的图像处理能力，成本更低，但是最大的问题是难以解决极端天气和环境的不良影响。大部分其他对手研发的自动驾驶系采用的是激光雷达，分辨率高、抗干扰能力强、感知信息丰富，但是造价高昂。公司还持续创新和完善自动驾驶技术，2019年推出的AP 3.0更是搭配了自研芯片，是特斯拉AP迄今为止取得的最大的技术突破。

3）品牌：全球电动车的标杆

全球电动车第一品牌，不断超越传统豪华品牌。根据全球最大传播集团WPP和MillwardBrown发布的Brandz全球最具价值汽车品牌榜，2016年特斯拉以44亿美元的品牌价值首次跻身十强行列，2017年、2018年和2019年分别以59亿美元、94.2亿美元和92.9亿美元的品牌价值位列第八位、第八位和第七位，不断超越老牌豪华品牌，公司品牌价值持续增长。

电动汽车行业标杆，追随者众多。由于特斯拉品牌在电动汽车行业的领先地位，近几年涌现出一大批所谓的“特斯拉杀手”，在中国尤以造车新势力为主，影响力较大的有蔚来、小鹏和车和家等。这些造车新势力不同程度地效仿着公司的产品、宣传、销售渠道等。很多车企在做新车宣传时、媒体在评测其他品牌新车时、用户在选购电动汽车时都会以特斯拉汽车作为标准进行对比，特斯拉已然成为行业公认的标杆。

4）价格：产品溢价高

相似配置下售价最高。Model X和蔚来ES8同为支持整车OTA升级的中大型SUV，轴距、百公里加速、最大功率、最大扭矩、慢充时间等参数相近，蔚来ES8续航里程和最高车速较弱，Model X快充时间较弱，但Model X的售价高过ES8 60%左右。与捷豹I-pace、奥迪e-tron和奔驰EQC奔驰等传统豪华车企生产的纯电动相比，双方的轴距、续航里程、电池容量等参数相近，但Model X具备更优的车身尺寸、百公里加速、最高车速、最大功率、最大扭矩，支持整车OTA ，而捷豹I-pace、奥迪e-tron和奔驰EQC奔驰的充电时间更占优势，Model X的售价高出7%-25%。总体来说，Model X的售价超出其他电动车竞品7.23%-65.91%，显示了特斯拉较强的品牌溢价，与行业领导者的地位是相称的。

5）份额：全球新能源车市场份额第一

特斯拉在进入市场10年后，成为最受欢迎的纯电动车企，2018年以全年24.5万辆的成绩，超越比亚迪，成为全球电动车销量王。其中，Model 3在2018年12月以单月销量2.5万辆打破纪录，以全年销量14.58万辆站稳全球新能源车型的第一把交椅。

1.3.营收维持高增长，盈利或将迎来曙光

营收持续高增长，汽车销售收入是主要贡献来源。2018年，公司实现营收214.61亿美元，同比增长82.51%，2009-2018年年化复合增长率79.31%。2019年Q1和Q2公司分别实现营收45.41亿美元和63.50亿美元，同比增长33.23%和58.65%，其中汽车销售收入占比超过80%，2011-2018年年化复合增长率97.85%，始终维持高速增长。

Model 3脱离产能地狱，规模效应降本增效，2018年后两季度迎来连续盈利。由于公司对于高度自动化生产的过度追求和电池模块组装的瓶颈问题，Model 3陷入产能地狱，与原定2018Q1实现每周产能5000辆的目标相距甚远。公司一方面部署半自动化生产线解决电池模块组装的瓶颈问题，另一方面增设生产线，最终Model 3于2018 Q3脱离产能地狱，并在2018Q4突破了5000辆的周产能。前期积压的大量订单经产能爬坡后迅速转化为2018Q3的3.12亿美元和2018 Q4的1.39亿美元连续两个季度的盈利。

2019年特斯拉净利润由正转负，连续两季度亏损。公司Q1净利润为-7.02亿美元，同比增长1.05%，环比下降603.38%，这是继2018年Q3、Q4连续两季度盈利后的首次亏损。Q2净利润为-4.08亿美元，同比增长43.09%，相较于去年同期的7.18亿美元和上季度的7.02亿美元，第二季度亏损收窄。主要的亏损原因是销量结构变化和降价导致的单车毛利下滑。进入2019年，高利润的Model S&X销量在19Q1/Q2同比下降42.72%/41.29%，销量大幅降低一定程度上影响毛利率。其次，公司为减弱美国补贴退坡对销量的影响多次降价，直接拉低毛利率。

2019Q2经营现金流净值持续转正，自由现金流创历史新高。2019Q2公司的经营性现金净值在一季度的基础上转负为正，为8.64亿美元，现金储备达到50亿美元，创历史新高，主要原因是50亿美元的现金和现金等价物里有24亿美元来自于五月份的资金募集。

高毛利率和低净利率之间是研发费和销售、行政及一般费用（SG&A）较高。特斯拉的毛利率自2013年开始稳定在20%左右，但净利率持续为负。亏损的核心在于期间费用较高。期间费用主要包括研发费、SG&A和重组及其他费用，2010-2012年研发费用是最大的费用项，彼时正是特斯拉研发新车型的关键时期，而2013年之后SG&A占据了最大的份额。特斯拉SG&A近年来持续提升，主要是因为公司在全球范围内铺设销售网点，并增加销售服务人员。随着2018年Q4 Model 3大量交付，公司SG&A下降至9.2%，进入2019年，为了进一步降低经营费用，拉低车价，开拓需求，公司开始大规模削减销售网点及销售人员，预计可以将车价拉低6%左右。

公司ROE近三年相对平稳。2018年ROE为-21%，同比增长51%。具体分析来看，1）销售净利率持续为负，自2013年后相对稳定，2018年为-5%，同比增长74%。2）特斯拉的ROE受资产周转率影响最大，车企的重资产属性导致车企的资产周转率几乎均低于1次，特斯拉也不例外，与同行相比公司的资产周转虽波动较大，但仍处于行业平均水平。3）权益乘数从2010年的1.89上涨至2018年的6.37，杠杆不断加大，核心还是在于当前这个阶段自我造血能力不足。

资本支出持续较高，短期不会回到17年高峰。由于兴建工厂、购买设备和生产汽车，特斯拉的资本支出一直维持高位。据年报披露，未来两年，特斯拉每年计划支出大约25-30亿美元，用于规划新产品、生产电池、扩建美国内华达州的1号超级工厂、美国纽约的2号超级工厂及上海超级工厂。总的来看，资本支出同比18年会有所增加，但是不会回到17年的高峰。

2.1. 硅谷极客的品牌印记

作为第一个大规模电动车制造商、第一个全直营销售网络、第一个在车内堆砌超大屏幕和第一个由CEO亲自站台Twitter宣传的特斯拉具有很高的品牌价值。根据全球最大传播集团WPP和MillwardBrown发布的Brandz全球最具价值汽车品牌榜，2016年公司以44亿美元的品牌价值首次跻身十强行列， 2017年、2018年和2019年分别以59亿美元、94.2亿美元和92.9亿美元的品牌价值位列第八位、第八位和第七位，不断超越老牌豪华品牌，特斯拉的品牌价值持续增长。

特斯拉品牌价值高的深层次原因：特斯拉超强的产品力塑造了一个具备极客精神的科技型公司的品牌形象。我们通过对上海特斯拉体验中心的草根调研发现，绝大部分消费者认为特斯拉的产品力是高品牌价值的基础，具体体现在安全性高、性能优、配置高、成本低四个方面。公司强大的电池管理技术保障了电动车的稳定高续航，自动驾驶则实现了颠覆式的创新，塑造了一个具备极客精神的科技型公司形象。

特斯拉品牌价值高的特殊原因：马斯克独特的个人魅力为特斯拉塑造了一个富有硅谷特色的“锐意进取、改变世界”的品牌形象，这点是其他任何品牌都不具备的。

（1）马斯克遵循第一性原理，强调一切从产品需求的本质出发，锐意进取，不断创新。马斯克领导的特斯拉遵循第一性原则，从需求本质出发，敢于打破常规，创新程度称得上“颠覆”。而传统车企思维固化，创新不足。万众期待的奔驰首款量产车EQC表现中规中矩，并无新意和亮点，传统老牌车企虽拥有多年积累的品牌力和丰富的造车经验，但思维比较固化，创新不足。

（2）马斯克高举高打的“三步走”战略奠定了特斯拉豪华品牌的市场定位。马斯克在公司成立初期制定了“Master Plan”三步走战略并严格执行。第一步面向小部分富豪群体，推出高性能电动跑车，借助拥有强大号召力的用户传播高端品牌定位，树立了强大的品牌效应。

（3）马斯克个人的明星效应。马斯克在“硅谷新贵”、“现实版钢铁侠”、“私人火箭”、“高速列车”的加持下，其公司也具有明星光环，“网红效用”为公司提供了其他车企望尘莫及的曝光度和话题性。而传统汽车厂的创始人几乎都退居三线，职业经理人主要通过传统公关方式进行宣传，普通大众了解度低。

（4）先入为主的品牌印象。特斯拉虽然不是第一家生产电动汽车的公司，却是第一家从无到有、只生产电动汽车并实现量产的公司，也是第一家将电动汽车带进普通大众视野、改变大众生活方式的公司。对于消费者来说，特斯拉的名字和电动汽车牢牢绑定，消费者对特斯拉品牌的肯定与特斯拉的先入为主是分不开的。

2.2. 坐拥两大核心技术

2.2.1. 独步全球的电池及其管理技术

2.2.1.1. 电池

从18650到21700，从购买到联合开发，电池性能提升、成本降低。公司首款车Roadster搭载的是松下的LCO-石墨18650圆柱形电池，Model S/X在Roadster电池的基础上将正极材料由钴酸锂（LCO）换成镍钴铝（NCA），使其在能量密度、使用寿命和成本等方面都得到了改善和提升。Model 3在Model S/X电池的基础上将18650电池更换为21700电池，搭配的负极材料也由石墨变为硅碳复合材料。根据特斯拉官方，21700电池的体积是能量密度的最佳尺寸。相比于18650电池，21700体积增大了46%，因此需要叠加的电池数量明显减少，也降低了汽车电池的重量，甚至整个电池的系统也更简单更方便维修。此外，21700的容量约为5750-6000mAh，比18650电池的3000mAh高了大约100%，因此21700的能量密度也更高，达到了300 Wh/kg，性能较上一代18650提升了约20%。2017款75KW的Model 3电池组的成本为178美元/ kWh，较上一代18650电池组成本降低了4%。21700锂电池成本进一步降至111美元/kWh，接近于100美元/kWh，这一标志着电动汽车综合成本低于燃油车的分水岭值，目前看来特斯拉仍处领先地位。

先进的“分级管理”实现对数量庞大的电池的可靠管理。由于特斯拉使用的是18650和21700圆柱形电池，为保证能量密度和续航的要求，电池单体数量十分庞大，如何管理这个庞大的电池“家庭”是一个难题。公司采用了独特的“分级管理”方式把数量庞大的电池组中的每一块电池管理得十分到位。以Roadster为例，公司通过“cell→brick→sheet→battery”的分层实现了对6831节18650电池的管理。1）每69节cell并联成一个brick，2）每9组brick串联成一个sheet，3）每11个sheet串联成battery。在电池系统里，sheet是最小的更换单元。分层管理的串并联组合实现了对复杂繁多的电池组的有效管理，可以增加可铺设电池的数量，进而提高动力性能和续航里程。电池包平铺在车身下方，车身前后重量相差较小，提高安全性。

2.2.1.2. 电池管理系统

特斯拉强大的电池管理系统，能实现对电池的精准和一致性管理，保障电池系统的安全性。相比于其他铅酸电池和以镍钴锰（NCM）为正极材料的锂电池，特斯拉使用的以镍钴铝（NCA）为正极材料的圆柱形锂电池能量密度更高，但是稳定性更差，因此特斯拉需要强大的电池管理系统进行有效监控和管理。特斯拉对于电池管理系统方面的研究最早可追溯至2007年3月31日提交的US7923144专利。这些年来，特斯拉一直致力于研究如何进行有效的电池管理，保障其高能量密度的同时提高使用寿命和安全性。

特斯拉电池管理系统更复杂。特斯拉的BMS采用主从架构，主控制器类似于“大脑“，主要负责高压、绝缘检测、高压互锁、接触器控制、对外部通信等功能，从控制器则负责单体电压、温度检测，并上报“大脑“。主控制器具备主副双微型单片机设计，设置双保险，副MCU可检测主MCU工作状态，一旦发现其失效可获取控制权限。而蔚来ES8的BMS电池管理系统相对简单，仅由BMU电池管理单元+N个CSC电芯监控控制器组成，具备SOC测量与估算、均衡策略、实时电池监控和实时预警等特性。

特斯拉的电池管理系统具备两大优势。1）强大、精确、及时、巧妙。特斯拉的电池管理系统能够独立监测控制几千个独立单体电池的状态，其电池的每一组都有其独立的电池管理系统，位于电池组侧面，其中的感应器和芯片随时监控每组电池的温度变化，将电池之间的温差控制在±2度的范围内、电压控制在2-3毫伏之间。如遇意外，特斯拉的BMS可以以毫秒级别时间关闭电池。特斯拉能够最早地成功使用能量密度更高却更危险的NCA电池，有效管理几千节电池，并最终实现更高的续航里程，体现了其电池管理系统的强大和领先。2）高度集成化和模块化。特斯拉的电池管理模块将高压控制器、功率转换单元（直流-直流转换器）、多个传感器和连接器、保险丝和烟火保险丝等大多数部件安装在一起。由于位置靠近其他部件和传动装置，因此需要的高压线束大大减少，进而降低总重量和成本。

2.2.1.3.热管理系统

电池的热相关问题是决定其使用性能、安全性、寿命及使用成本的关键因素。主要原因有三：1）锂离子电池的温度直接影响电池的能量。2）锂离子电池的热相关问题直接影响电池的安全性。3）锂离子电池的工作或存放温度影响其使用寿命。

繁多的电池数量使特斯拉的热管理系统远比其他电动汽车要复杂。通用Volt使用了288节层叠式锂离子电池，以50%水与50%乙二醇的混合物作为冷却液，在单体电池间布置刻有流道槽的金属散热片，通过冷却液在流道槽内的流动带走热量。蔚来ES8使用了384节方形电池，同样采用液冷方式，每个电芯模组中预置了3个电芯温度传感器，按照电池模组、导热垫、铝制液冷板、隔热和绝缘材料、壳体底部的顺序铺设，工作时电芯的温度层层传递到冷却液，达到降温目的，确保电池整系统的恒温和安全。特斯拉使用的是圆柱形小电池，电芯数量是其他电动车的十几倍，要保证这么多电池的温度差异不超过±2°C是一件非常困难的事情，但是特斯拉通过复杂的热管理系统成功做到了，凸显出特斯拉在热管理上的先进、独到之处。

特斯拉的热管理系统采用液冷式散热方式，冷却液是50%水与50%乙二醇的混合物。特斯拉设计的巧妙之处有两点：1）通过一个四通转换阀实现了冷却系统的串并联切换，实现了根据工况情况选择最优的热管理方式。2）“冷却液”管道围绕每节电池单体流动，热管理系统采用了双向流动的流场设计。特斯拉电池单体的温度差异能够控制在±2°C内有赖于这样巧妙的热管理系统。

2.2.2. 冠绝群雄的自动驾驶技术

特斯拉推崇以视觉传感器为主导的自动驾驶方案，率先实现较高程度的自动驾驶技术。公司于2014年10月推出了Autopilot 1.0，具备L2级别的辅助驾驶，是率先实现较高程度自动驾驶技术的车企。2016年发布了Autopilot 2.0，实现了部分L3级别的自动驾驶功能。2019年推出了搭载自研芯片Hareware 3的Autopilot 3.0，有望实现L4级别。特斯拉推崇以视觉传感器作为主导，辅以毫米波雷达的技术方案，虽然激光雷达分辨率高、抗干扰能力强、感知信息丰富，但是造价过于高昂，短期内难以商用化。视觉传感器类似“人眼”，有较稳定的图像处理能力，但难以解决极端天气和环境带来的影响。

1）芯片优势：作为率先实现较高程度的自动驾驶技术量产的车企，特斯拉持续创新和完善自动驾驶技术，2019年推出的AP 3.0更是搭配了自研芯片，是特斯拉AP的又一个重大技术突破，也是特斯拉在自动驾驶领域的一大优势。该芯片由芯片皇帝Jim Keller设计，处理速度是英伟达Drive PX2 芯片的21倍，是英伟达下一代自动驾驶芯片Drive Xavier的7倍。虽然Autopilot 2.0、2.5和3.0版本硬件采用类型和数量相同的传感器，但Autopilot 3.0硬件算力的提升使车辆能更高效地处理来自传感器的数据，这将让特斯拉的车型未来能够支持更高车速下的驾驶辅助或实现更多更全面的自动驾驶功能。特斯拉在由Mobileye和英伟达垄断的自动驾驶芯片中杀出一条血路，成为唯一一家具备自主研发自动驾驶芯片的车企。

2）软件算法优势：辅以可称创举的整车OTA技术，特斯拉在软件算法方面遥遥领先。软件方面，特斯拉的自动辅助驾驶功能是渐进式的，不是一步到位的。特斯拉通过空中升级（OTA）来更新软件和功能进而扩展自动驾驶的潜力，而每一次的更新都需要软件工程师的测试、调教、优化、路测、验证以及更新到实际应用中，再通过实况反馈数据进一步加强算法，算法的优化可以提升百倍性能，这也是特斯拉远超其他对手的主要原因。

特斯拉的整车OTA技术乃汽车行业一大创举，OTA升级提升用车体验和产品价值。传统汽车，如果车主想要获得更多的体验和功能只能换车或升级，换车意味着车主需要花费一大笔钱，而不管是升级基础功能或智能空调系统、仪表盘等，都需要在4S店完成。直到特斯拉推出OTA升级，用户才体验到了足不出户就完成车辆升级的便捷，相比竞品，特斯拉产品保值率将大幅提升。

特斯拉高度集成的模块化设计使得机械系统和电子控制系统很好地融合，为整车OTA提供了极大的便利。从2012年7月到2019年4月底，特斯拉完成累计37次OTA升级，主要的升级情况为全新功能导入和交互界面和逻辑的优化。特斯拉是全世界将互联网与传统汽车制造融合的最好的车企，高频的产品迭代加上整车OTA更新，为全球特斯拉车主带来了全新的用车体验。特斯拉相比于传统车企能够更好地实现智能化，离不开其与众不同的人才结构。特斯拉的员工来源第一是谷歌，谷歌擅长的是做一个强大的信息管理系统，并具备通过数据不断分析、学习和提高生产可控性的能力。第二大来源是苹果，苹果是智能手机领头羊，也是特斯拉导入消费电子采购体系的模板。独特的人员构成使特斯拉具备实现智能化的基因。

OTA的发展使车企获得再次收益的机会，特斯拉以OTA升级的方式实现Autopilot的软件更新是汽车行业全新商业模式。在传统汽车行业，汽车一经售出，车主和车企再无其他联系，收费模式为单次高价的购车费用。随着汽车智能化的发展，即使车辆售出，只要车主有升级、解锁新功能或获得“新车”的需求，除单次出售外，车企存在再次收益的机会。

3）数据优势：特斯拉在自动驾驶领域最大的优势是拥有海量的实际路况数据以供系统不断学习。特斯拉是最早将自动驾驶技术量产的车企，与走激光雷达技术的Waymo相比，特斯拉手握全球最大规模的自动驾驶车队，主要优势在于数据量。特斯拉拥有散布在全球各地的约42.5万辆AP 2+车型，每一台车都会将实时行驶数据上传至云端，这些数据正是特斯拉自动驾驶算法学习的基础。

截至2018年底，特斯拉累计路测数据已经达到4.8亿英里，按照其公布的交付量、汽车平均行驶里程和AP启动状态下行驶里程估算，预计到2020年将突破15亿英里。按照马斯克的说法，特斯拉路测数据高达全行业总路测数据的99%。而自动驾驶领头羊的Waymo更多的是通过模拟测试获得数据，不仅数据量无法与特斯拉相提并论，而且数据的真实性和有效性也不如特斯拉。特斯拉的自动驾驶技术正是以海量真实数据喂养之，良好的表现赢得更多的消费者青睐，进而催生更多增量数据，形成一个正反馈闭环。

特斯拉自动驾驶技术实际效果较好。IIHS为考察市面上智能驾驶功能的可靠性和完善度，选择了5款含有L2智能驾驶功能的车辆。结果显示， Model 3的表现最好，其次是采用老版本软件的Model S和采用最新软件的奔驰E级，沃尔沃S90表现排在第4位，排名垫底的是宝马5系，几乎所有路段都出现了系统解除或偏离车道的问题。

考察安全性，比较IIHS出具的所有2014-2016年款的大型豪华轿车的出险率。在车辆保护（PD和Collision）方面，Model S跟其他所有大型轿车一样，表现较差。而在对本车乘员的保护能力方面，Model S的己方乘员伤害出险率（PI和MP）是所有大型轿车中最低的。而在所有大型车辆当中，Model S的每辆车行驶里程也是最高的之一。对对方乘员的保护（BI）方面，Model S也属于优秀水平。

自动驾驶或将颠覆汽车行业盈利模式。自动驾驶的发展使得汽车行业不再是单纯地以汽车销售为主导的制造行业，而是以乘坐体验为核心的出行服务行业。整个汽车行业将由频次低、单价高的以汽车销售为核心的盈利模式向频次高、单价低的以出行服务为核心的收费模式转变。此外，自动驾驶功能完善后，或将出现智能汽车专属的操作系统，智能汽车将有望取代手机，成为单价最高生态最丰富的移动智能终端。

2.3.扁平化供应链和直销体系

2.3.1. 供应链扁平化，削减生产成本

与传统车企不同，特斯拉供应链更扁平化。传统车企的采购格局是将所有的采购权交给中间商，汽车零部件主要被博世、电装和麦格纳等垄断，这些供应商采购零部件集成后溢价卖给主机厂，获得高额利润。特斯拉打破了这种模式，将利润释放给上游企业。作为新生品牌，特斯拉没有传统车企的历史包袱，它可以跳过这些一级供应商，直接指定二级供应商，甚至自己直接取代部分一级供应商的角色，压缩了整个供应链层级，削减了生产成本，挤压中间利润。以Model 3为例，它的一级供应商不过100家，其中特斯拉还自主研发电池、电机系统以及高压电缆、显示屏、保险丝和其他较小的系统等零部件和核心技术，供应链更扁平化。

模仿手机行业，扁平化是趋势。传统的手机行业与传统的汽车行业类似，采购权掌握在中间商手中，苹果的崛起打破了传统手机行业的采购格局，将采购权释放给上游企业。未来，同为2C属性的汽车行业将会模仿手机行业，主机厂跳过一级供应商（集成商）将订单直接发给二级供应商，使其晋级为一级供应商，进一步压缩集成商的利润，降低生产成本，产业利润由中游向上游大量的集中。

2.3.2. “直营+线上”创新营销模式

与传统4S经销商体系不同，特斯拉效仿苹果开启“线上官网+线下体验店”直营模式。传统车企的销售通常是通过4S店代理销售，客户最终拿到车要经过经销商的中间环节。而特斯拉建立了“实体店体验+官网预订”模式为消费者提供体验、销售、交付和售后一条龙的服务。截至2018年底，公司在全球范围内已经布局了378家体验店与服务中心，仅中国市场这一数量便达到了64家。

特斯拉选择直营模式的根本原因在于电动车不需要定期维修和保养等额外服务，更适合直销模式，传统车企囿于庞大的存量燃油车很难脱离现有的经销模式。传统车需要在4S店进行较多售后维修和保养，经销商赚取的主要是售后服务的钱。电动车与燃油车不同，4S店无法从电动车售后维修保养中获利，因此并不适合经销模式。此外，这种直销模式绕过中间商，直接获取客户的数据信息和反馈，及时对产品进行调整使其更适应客户需求，提高产品的竞争力，提高用户对品牌的认可度。直销模式“先付款后交付”，不仅能有效降低车辆库存带来的成本压力，而且缓解了部分资金压力。

对消费者来说，特斯拉不仅对线下体验店的选址、体验、构成等流程统一进行管理，让消费者体验全球统一的标准服务，而且透明的定价方式和线上购车模式，也让消费更加透明、购买流程更加便利，全面降低了用户的购车成本。

3.1. 主力车型竞品分析

3.1.1. Model S/X优势：动力和操控性能，科技体验和价值增值

Model S/X相比于传统豪华品牌的中大型车，在动力和操控性能、科技体验和全生命周期价值上具有显著优势，但在充电便利性、工艺质量和豪华感营造上有不足之处，其中Model X也存在价格不够亲民的问题。

1）电动车特有的属性赋予了Model S相比同级别燃油车无法媲美的动力性能和操控性能。最大扭矩、最大功率和0-100Km/h加速时间全部优于竞争对手，而且由于Model S将全车最重的电池组放置在了底盘上、其他部位大量采用轻质的铝制材料，这使得Model S比同类型的燃油车重心更低，带来的操控性也优于竞争对手。动力性能和操控性对于这一细分市场的消费者来说至关重要，因此Model S相比奔驰CLS级、奥迪A7和宝马6系等竞争对手更能赢得消费者的青睐。

2）坐拥Autopilot自动驾驶系统的Model S科技体验完败同级别豪华车。Autopilot自动驾驶系统是特斯拉的杀手锏配置，炫酷的自动驾驶功能大幅提升了消费者的用车体验。此外，全系标配的空气悬挂、远程智能启动、17英寸超大触控屏幕、掀背式的跑车造型车身、高端的感性式门把手、极简风格的内饰设计，营造了强烈的科幻感觉，也凸显了特斯拉品牌的科技属性。

3）OTA空中升级服务，大幅提高了用车体验和整车价值。整车OTA空中升级服务，用户无需前往售后部门即可实现整车系统的更新升级，大幅提高了车主的用车体验。而且，不断推送新的软件升级，修复bug、优化性能，也提高了整车的价值，这是传统燃油车难以媲美的。

Model X与传统豪华车企推出的纯电动SUV各有千秋。优势主要集中于车型尺寸、动力性能、全车科技配置、造型设计和实用性，但是在充电效率、豪华感营造和价格上有些不足。

1）车型尺寸大。传统豪华车企推出的纯电动车都是中大型SUV，而Model X是一款定位中大型的SUV，尺寸较大。

2）动力性能优势突出。Model X在最高功率、最高扭矩、百公里加速、最高车速方面远远领先于其他竞品，而在续航里程和电池容量方面优势较小，低配版本的性能优势基本消失。

3）座位版本选择灵活，实用性强。Model X在实用性上也与消费者更近一步，充分考虑了不同家庭对于车辆座位数量的不同需求，与其他竞品标准的五门五座相比，Model X的五座、六座和七座三个不同的版本可供不同需求的消费者进行选择，比其他竞争对手更能满足用户多样性的需求。

4）科技体验和造型领先竞品。特斯拉依然延续了自己产品的一贯风格，Autopilot自动驾驶系统、17英寸超大中控屏、OTA整车系统空中升级这些特斯拉的绝活一个不落全部配置在了Model X上，领先于其他竞品。而且，特斯拉还在Model X上创造性地搭载了全景挡风玻璃和跑车上才能看到的鹰翼门。这些配置加上科幻的外观造型和简约的内饰设计，为消费者营造出来了奔驰、宝马、奥迪等传统豪华品牌所没有的科技感与未来感。

5）充电效率偏低。Model X的充电时间处于劣势，充电效率不高，与其相比于其他竞品较大的电池容量有一定关系。但是随着特斯拉超充技术的成熟和运用，其在充电效率方面的不足将会补齐，反而成为特斯拉的一大优势。

6）价格较高，性价比偏低。相对于定位中型SUV的其他四款竞品，定位中大型SUV的Model X尺寸较大，再加上过多高科技的配置和激进的创新，使得Model X的成本大幅增加。总体来说，Model X在性价比上处于劣势。

3.1.2.Model 3/Y优势：科技体验、动力性能和性价比

Model 3/Y在价格下降的同时依然保留特斯拉独有的科技体验和动力性能优势，远超对手的性价比是Model 3取得巨大成功的关键。豪华中型车市场一直以来都是各大车企必争之地，在这一市场的车型一般都是豪华品牌厂商“走量”的主打车型。这一市场的消费者不仅对于品质有要求，对于价格也非常敏感。不同于Model S和Model X大量采用前卫创新的科技配置打造高端电动车，Model 3没有配备感应式门把手、鹰翼门等花哨的配置，而是通过将17英寸的中控屏减为15英寸、适当降低续航里程和性能参数的方式大幅度削减了成本。同时特斯拉一直以来领先竞争对手的Autopilot自动驾驶系统、OTA空中整车升级、优秀的造型设计等一样不落全部应用在Model 3上。这使得Model 3能够在与其他豪华品牌中型车价格相近的同时具有了极高的性价比，因此Model 3在美国一经发售就取得了巨大的成功，很快就坐上了这一级别销量的头把交椅。

Model Y在动力性能、科技体验和性价比方面领先传统豪华车企推出的纯电动SUV。Model Y的续航里程、百公里加速和最高车速让传统豪华车企推出的纯电动SUV望尘莫及，同时Model Y也将会配备Autopilot自动驾驶系统、整车OTA空中升级。最重要的是，Model Y售价更低，性价比更高。由于Model Y与Model 3共用70%的零部件，可以进一步控制成本，未来全面国产后将会进一步降低成本，性价比优势更突出。

与造车新势力蔚来推出的两款SUV相比，Model Y具备品牌优势。1）与同级别的SUV蔚来ES6相比，Model Y售价高5-8万，随着Model Y的国产化，售价差距或将缩小。Model Y的最高车速和续航里程略占优势，其Autopilot自动驾驶系统和整车OTA空中升级与ES6的NIO Pilot和整车OTA空中升级相比，优势并不明显。但是，Model Y的品牌力远超蔚来ES6。2）Model Y与蔚来ES8的售价相近，但定位中大型SUV的ES8车身尺寸更大。Model Y的最高车速和续航里程远远领先于ES8，但是在科技配置方面双方持平。

特斯拉即将推出的Model P起步价低于五万美元，将在价格方面拥有较高的优势，与燃油皮卡相比，整体使用成本低，若如马斯克所说Model P配置全自动驾驶，则竞争力更强。特斯拉皮卡车身尺寸将与福特F150相当，车内会有6个座位，外观设计方面对于传统的皮卡车型来说比较前卫。在续航能力方面，特斯拉皮卡可以达到400-500英里（约644-805公里）的范围。在性能配置方面，该车将搭载由双电机组成的四驱系统，并拥有四轮转向功能，且整车悬架可根据其负载情况进行动态调整。此外，该车可以实现“30万磅（约136吨）的牵引能力”，远超道奇公羊2019款1.2万磅（约5.4吨）的拖拽能力。

3.2.重要市场销量预测

3.2.1.美国市场销量预测

1）Model S/X

核心竞品对比：从目前的销量数据来看，Model S在美国的销量远超其竞品奔驰CLS、奥迪A7和宝马6系，甚至自2015年超过三者之和。主要原因是Model S相比于传统豪华品牌的中大型车，在动力和操控性能、科技感、价值增值和造型设计上具有优势。而即使Model X具有动力和操控性能、科技感和造型设计方面的优势，但是其昂贵的售价使得其在美国的竞争能力远远低于奔驰GLE、奥迪Q7和宝马X5/X6。

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model S/X在美国市场对应的市场空间。2012-2018年，Model S美国市场空间在5-6万辆左右，Model S对应的市场份额自上市以来持续大幅上涨，2018年达到57.36%。2016-2018年，Model X对应的美国市场空间约20万辆，Model X对应的市场份额自上市以来虽大幅上涨却表现一般，2018年仅达到12.33%。

销量预测：考虑到美国市场环境相对稳定成熟，预测其以2%的增速小幅上涨，Model S虽相对于其他竞品的优势明显，但是作为一款早在2012年已经上市的“老车型“，销量大幅增长的动力不足，且其目前占据绝对份额优势，预测Model S的2019年市场份额增加1%，2020下降0.5%，2021年下降3%。Model X作为一款上市4年的“老车型“，受高昂售价影响销量表现一般。随着新能源汽车大势所趋，各大豪华品牌纷纷布局纯电动车正面迎战Model X。除捷豹I-PACE作为豪华品牌中最先量产的纯电动车型已于2018年上市外，宝马iX3、奔驰EQC和奥迪e-tron等都将于2019-2020年上线，即使 Model X在车型尺寸、动力性能、实用性、全车科技配置和造型设计上占据优势，但Model X的高售价可能会导致其销量被其他竞品抢夺，因此预测Model X的市场份额2019年上涨1%，2020年下降1%，2021年下降3%。

2）Model 3

核心竞品对比：从目前的销量数据来看，Model 3在美国市场竞争力超强，自2017年上市以来销量飞涨，成为2018年美国销量最大的豪华品牌单一车型，远超其他竞品。主要原因是Model 3价格较低，同时依然保留特斯拉独有的科技感和动力性能优势，远超对手的性价比是Model 3取得巨大成功的关键。

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model 3在美国市场对应的市场空间。2015-2018年，Model 3对应的美国市场空间约50万辆，Model 3从2017年上市以来销量飞涨，2018年市场份额达到26.11%，发展空间巨大。

销量预测：考虑到美国市场环境相对稳定成熟，预测其以2%的增速小幅上涨。政策方面，美国联邦政府对新能源车企的税收抵免政策规定，使得特斯拉在销量达到20万辆之前享有最高税收抵免7,500美元的优惠，在达到20万辆之后，联邦电池汽车税收抵免将开始逐步取消，今年7月，这一额度降至1875美元，2019年底将降至零。但是这一政策确实利好了Model 3的销售，激发了美国消费者购买电动车的热情。充电网络方面，美国是特斯拉的大本营，截至2018年底，特斯拉在美国拥有592座超充站，美国拥有全球最完善的充电网络。竞争力方面，Model 3作为2017年才上市的定位大众的爆款车型，与其他竞品相比，具备高性价比和特斯拉独有的科技配置和动力性能等压倒性优势。同时，Model 3目前还未有直接强势竞品出现，作为美国本土品牌，优势突出。预测Model 3的市场份额会向Model S看齐，Model S由2014年的25.59%经过3年上涨至2017年的48.49%，因此预计Model 3的市场份额2019和2020年每年上涨8%，2021年上涨6%。

3）Model Y

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model Y在美国市场对应的市场空间，Model Y市场空间为150万辆。2012-2018年，Model Y对应的美国市场空间增速在7%-10%左右。

销量预测：考虑到美国市场环境相对稳定成熟，预测其以2%的平均增速继续上涨趋势。Model Y长续航版将在2020年秋季率先上市，一经上市便将面临来自奥迪e-tron、奔驰EQC以及捷豹I-Pace等强敌的竞争。但是，相比于同级别的其他豪华品牌的中型SUV燃油车，Model Y依然保持动力性能和科技感上特斯拉独有的优势，并且未来在价格上也更具有性价比。相比于这些传统豪华车企推出的纯电动SUV，Model Y同样在动力性能、科技配置、实用性和性价比方面领先。我们预测Model Y的市场份额会保持它的“轿车版”Model 3同样的强竞争力，由于Model 3自2017年7月上市，2017年当年的市场份额为0.40%，而Model Y长续航版将在2020年秋季才上市，因此，预测Model Y的在2020年的市场份额为0.1%，在2021年保持model 3在2018年7745%的增长率，即市场份额为7.69%。

4）Model P

市场空间测算：目前关于Model P的售价信息仅限于低于50,000美元，因此我们测算了美国市场上最低售价低于5万美元的皮卡销量作为特斯拉皮卡的市场空间，美国有很浓厚的皮卡文化，皮卡市场需求火爆，空间相对来说比较大，2018年接近300万辆。

销量预测：考虑到美国市场环境相对稳定成熟，皮卡市场2016-2018年增长率基本稳定在5%左右，预测其以3%的增速上涨。相对于竞品福特F150来说，Model P外型更科幻、续航里程高、拖拽力大，尤其是其低于5万美元的价格优势和极有可能配置的全自动驾驶更是力压福特F150的重点，据美国在全球进行的福特“神车”F150 PK特斯拉Model P的投票结果显示，福特败给了特斯拉皮卡。预计Model P赢面很大，将会抢占福特F150的部分市场，福特F系列在美国的市场份额常年保持在30%，我们预测2020-2021年Model P将会获得0.5%、2.0%的市场份额。

3.2.2. 欧洲市场销量预测

1）Model S/X

核心竞品对比：从目前的销量数据来看，Model S在欧洲的销量远超其竞品奔驰CLS、奥迪A7和宝马6系，达到三者销量之和的一半，但是仍不及其在美国的势头。主要原因是Model S在美国具备本土优势，且特斯拉的在美国的体验店、服务中心和充电网络更密集。而Model X昂贵的售价使得其在欧洲的竞争能力与美国一样，远远低于奔驰GLE、奥迪Q7和宝马X5/X6。

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model S/X在欧洲市场对应的市场空间。2011-2018年，Model S美国市场空间在4-5万辆左右，Model S对应的市场份额自上市以来持续稳步上涨，最近两年稳定在30%左右。2016-2018年，Model X对应的欧洲市场空间约12万辆，Model X对应的市场份额自上市以来虽大幅上涨却连续两年仅占到10%。

销量预测：考虑到欧洲市场环境相对稳定成熟，预测其以2%的增速基本稳定。与美国市场类似，Model S作为一款 “老车型”，销量大幅增长的动力不足，且其目前占据绝对份额优势，预测Model S的2019年市场份额增加1%，2020下降0.5%，2021年下降2%。同样，Model X也将正面迎战各大豪华品牌纷纷布局纯电动车，这些竞品车型都是欧洲品牌，在欧洲市场上均为主场作战，Model X既没有本土品牌优势，又受制于相对美国较少的充电网络，总体来讲Model X销量并不看好。因此预测Model X的市场份额2019年上涨1%，2020年下降1%，2021年下降3%。

2）Model 3

核心竞品对比：从目前的销量数据来看，Model 3于今年2月一登陆欧洲市场，便一举超过奔驰C级等德系豪华车型。调查显示Model 3是美国、中国、印度和欧洲大部分地区搜索最多的车型。主要原因是Model 3价格较低，同时依然保留特斯拉独有的科技配置和动力性能优势，远超对手的性价比是Model 3取得巨大成功的关键。

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model 3在欧洲市场对应的市场空间，Model 3市场空间在70万辆左右。2016-2018年，Model 3对应的欧洲市场空间持续下滑。

销量预测：考虑到欧洲市场受英国脱欧和欧洲对柴油车的严格限制的复杂影响，一定程度上抑制汽车消费，但2018年已接近波谷，预计2019 -2021年将以0.5%的增速略有增长。政策方面，欧洲主要国家确定了禁售燃油车时间，颁布了一系列有利于新能源车的政策，对Model 3来说是利好消息。充电网络方面，截至2018年底，特斯拉在欧洲拥有422座超级充电站，仅次于美国，远超于其他竞品在欧洲的充电布局。竞争力方面，Model 3于2019年2月在欧洲交付，当月便一举超过奔驰C级等德系豪华车型，预测其在欧洲的竞争力虽不如在美国市场那般强势霸道，但也会以高性价比、品牌、高性能、缺乏直接竞争对手及特斯拉特有的科技感领先其他竞品。预测Model 3在欧洲市场的市场份额趋势会像美国看齐，但是增长却低于美国市场，2019-2021年的市场份额分别为8%、10%、11%。

3）Model Y

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model Y在欧洲市场对应的市场空间，Model Y的市场空间为50-60万辆。从2013年开始， Model Y对应的欧洲市场空间持续稳定增长，GAGR为27.27%。

销量预测：考虑到过去几年，欧洲消费者对轿车和掀背车等传统车型需求变淡，而SUV火热，根据JATO报告，欧洲市场对SUV的需求量仍然处于上涨趋势，因此预测其将以3%的增速上涨。特斯拉表示Model Y将在2021年初出口至欧洲，相比于同级别的其他豪华品牌的中型SUV燃油车，Model Y依然保持动力性能和科技感上特斯拉独有的优势，并且未来在价格上也更具有性价比；但是相比于这些传统豪华车企已经上市的纯电动SUV奥迪e-tron、奔驰EQC和捷豹I-Pace，Model Y虽同样在动力性能、科技配置、实用性和性价比方面领先，但是这个时间窗口可能会对Model Y后续的竞争产生一定的影响。考虑到欧洲消费者对SUV的需求渐长，我们预测Model Y的竞争力会超越它的“轿车版”Model 3，但是与Model 3不同，Model Y在欧洲市场一上市将会面对几大直接的竞争对手，因此预测Model Y在2021年的市场份额为1%。

3.2.3. 中国市场销量预测

1）Model S/X

核心竞品对比：从目前的销量数据来看，Model S在中国的上牌量略超过其竞品奔驰CLS、奥迪A7和宝马6系，但是远远不及其在美国的势头。主要原因是Model S在美国具备本土优势，且特斯拉在美国的体验店、服务中心和充电网络更密集。相比于传统豪华品牌的中大型车，Model S在动力性能、科技配置和造型设计上具有优势。Model X昂贵的售价使得其在中国的竞争能力比美国和欧洲更低，远远低于奔驰GLE、奥迪Q7和宝马X5/X6。

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model S在中国市场对应的市场空间。Model S中国市场空间仅在在2-3万辆，近几年Model S对应的市场份额比较稳定，在25%左右。Model X对应的中国市场空间约20万辆，Model X对应的市场份额自2015年上市以来一直小幅上涨，但是很低。

销量预测：中国高端汽车市场需求相对稳定，预测Model S市场以2%的增速略有增长，SUV的大热使得Model X市场以3%的增速小幅上涨。与欧洲类似，Model S作为一款2014年已经上市的“老车型”，大幅上涨动力不足。其相对于其他燃油车竞品的优势明显，但是特斯拉在中国的体验店、服务中心和充电网络不如美国，续航焦虑问题较美国严重，且中国消费者进行高端车消费时更关注品牌，即使特斯拉近几年来品牌力一路高歌猛进，但是对中国消费者来说特斯拉的品牌和豪华内饰都不如传统燃油车品牌，因此预测Model S的市场份额2019和2020年下降1%，2021年下降2%。受高昂售价影响，尤其是受中国尚未完善的销售和充电网络影响，Model X自2015年上市以来销量表现一般。随着新能源汽车大势所趋，各大豪华品牌纷纷布局纯电动车正面迎战Model X，Model X的高售价可能会导致其本来惨淡的销量被其他竞品抢夺。因此预测Model X的市场份额2019年下降0.5%，2020、2021年逐年下降1%。

2）Model 3

核心竞品对比：从目前的销量数据来看，Model 3于今年2月登陆中国市场。调查显示Model 3是美国、中国、印度和欧洲大部分地区搜索最多的车型。主要原因是Model 3价格较低，同时依然保留特斯拉独有的科技配置和动力性能优势，远超对手的性价比是Model 3取得巨大成功的关键。

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model 3在中国市场对应的市场空间。Model 3对应的中国市场空间在50-60万辆，且保持增长趋势。

销量预测：需求方面，据草根调研，Model 3对应的中国市场的主力消费人群是年龄在20-54岁的各中产阶级及企业老板等。根据人口普查结果，20-54岁人群占比稳定维持在半数以上，人均可支配收入逐年稳步提升，且随着中国汽车市场结构性消费升级，消费观念向环保、科技和个性化转变，预计将以3%的增速增长。政策方面，特斯拉作为新能源车，在中国众多城市享受不限行、不限购、送牌照等优惠。竞争力方面，随着特斯拉国产化的推进和中国上海工厂的建成投产，未来Model 3在中国市场上不仅有高性能、品牌和特斯拉特有的科技感等优势，在成本和性价比方面也会领先其他竞品。预测Model 3在中国市场的市场份额趋势会像美国看齐，2019-2021年的市场份额分别达到5.5%、14%和16%。

3）Model Y

市场空间测算：以同价格带同类别车的销量作为Model Y在中国市场对应的市场空间。Model Y对应的中国市场空间在50-60万辆，且保持增长趋势。

销量预测：中国中高端汽车市场需求相对稳定，近几年来SUV热度持续，预测其将以3%的增速小幅上涨。特斯拉表示Model Y将于2021年开始向中国市场交付，相比于同级别的其他豪华品牌的中型SUV燃油车，Model Y依然保持动力性能和科技感上特斯拉独有的优势，并且未来随着中国上海工厂的建成、国产化的加速推进，Model Y在价格上也更具有性价比。考虑到中国消费者对SUV的需求渐长，我们预测Model Y的竞争力会超越它的“轿车版”Model 3，但是与Model 3不同的是，Model Y在中国市场一上市将会面对几大直接的竞争对手，好在Model Y国产化之后价格优势会拉大，因此预测Model Y在2021年的市场份额为1%。

4.1.特斯拉国产化的中国速度

特斯拉上海工厂进展快，预计年底投产。自2018年5月，特斯拉上海取得营业执照以来，特斯拉国产工厂就进入了加速模式。同年7月，特斯拉和上海临港委员会、临港集团签署电动车项目投资协议，以最低价拿下了浦东的1297亩工业用地。2019年1月工厂破土动工，6月工厂建设已基本完成，7月机器人进厂组装完毕，9月供电站项目完工，为工厂生产的第一阶段提供电力，预计今年10月Model 3投产。特斯拉上海工厂项目是有史以来外资在上海最大的一笔制造业投资，总投资500亿元人民币，规划年生产50万辆纯电动车，其中一期投资160亿元。

4.2. 国产化催生产业链投资机会

特斯拉上海工厂的建成投产对于中国电动车零部件产业的带动作用将会是全面的，会涉及零部件各细分市场。目前来看，特斯拉寻找最优的产业链配置的一个重要标准是方便快捷就近寻找高效率和有能力的优质供应商，本土供应商近水楼台先得月，有望分享特斯拉高增长的红利。特斯拉产业链涉及的供应商包括动力总成系统、电驱系统、充电、底盘、车身、其他构件、中控系统、内饰和外饰九个部分，涉及直接和间接供应商共计130余家，国内在上述细分领域符合特斯拉上海产业链优化利益的供应商有望受益。

原特斯拉供应商增配空间大。特斯拉上海工厂预计今年10月投产Model 3，出于方便和行业惯例，原特斯拉供应商的中国企业将极有可能继续供应。特斯拉上海工厂的投产将进一步加大对上游原材料的需求，原特斯拉供应商的中国企业的配件比例加大。主要关注的是旭升股份、三花智控、拓普集团、岱美股份、均胜电子、中科三环、宜安科技等。

1）旭升股份：国内精密铝合金部件领先企业，先发优势明显。公司于2013年开始与特斯拉合作，2014 年与特斯拉全面合作，从供应个别零部件起步，全面发展到供应传动系统、悬挂系统、电池系统等核心系统零部件，并进一步将零件组装为油泵等总成部件，延伸了公司产业链，建立了同步研发、共同成长的牢固合作关系。2018 年，公司对特斯拉实现销售额6.7亿元，占公司营业收入比例为 61.08%。随着特斯拉上海工厂及新车型 Model Y等的推出，旭升股份预计将进一步提升与特斯拉的合作深度和广度。

2）三花智控：全球最大的制冷控制元器件和全球领先的汽车空调及热管理系统控制部件制造商。公司自2016年进入特斯拉供应商，2018年特斯拉为三花智控带来了0.5亿元的营收。随着特斯拉在上海建厂，三花智控有望获得增配机会，看好公司综合竞争力及热管理业务高成长性。

3）拓普集团：以减震降噪为特色，搭建减震隔音+轻量化底盘+汽车电子谱系，有望成长为自主零部件巨头。2016年8月，公司开始向特斯拉供应轻量化铝合金底盘结构件，应用于Model 3车型。随着特斯拉在上海建厂，拓普作为国内汽车轻量化底盘龙头供应商，布局贴近上海，有望进一步加大与特斯拉的合作。

4）岱美股份：全球遮阳板龙头。2017年取得了特斯拉Model X、Model 3和Model S车型的遮阳板指定供货单位资质，随着特斯拉在上海建厂，岱美股份和特斯拉的合作预计将进一步加深，公司遮阳板下游需求有望大幅提升。

5）均胜电子：全球化的汽车零部件顶级供应商。其首创的新能源汽车电池和电路保护系统，已获得特斯拉的订单并已进入量产阶段，截至2018年底已持续供应超过20万件产品。

6）中科三环：国内最早从事钕铁硼磁性材料研发和生产的企业。多年来一直深耕全球主要市场，目前已开拓出了庞大的客户群体，于2016年进入特斯拉产业链。

7）宜安科技：颇具研发优势的液态金属产品成为了特斯拉的一级供应商。目前宜安科技的液态金属配套产品主要用于特斯拉的汽车门锁扣、手机卡托、转轴、USB装饰件和电池箱等方面，这些方面在未来上海工厂的Model3新车型中也会涉及。

优质本土化供应商有望加入特斯拉产业链。特斯拉上海工厂的投产必然会增加对锂电设备的需求，宁德时代和天津力神作为我国该行业的领先企业，建议关注。此外，行业智能网联渗透加速背景下，相关公司也将受益，建议关注德赛西威。

1）宁德时代：全球领先的动力电池系统提供商。第一，动力电池出货量全球第一，与松下电器、LG 化学与三星 SDI同为具备全球供货能力的四大企业。第二，与海外龙头相比，技术方面属于方形电芯能量密度第一梯队，成本上公司建立了成熟的国内电池材料供应商体系，产能利用率高。第三，国内第一，反超比亚迪。宁德时代主要走的是三元电池技术路线，而比亚迪在2017年前主推走磷酸铁锂电池路线，之后才转向三元锂电池，且自产自销。

2）德赛西威：国内座舱电子龙头，智能驾驶、智能驾驶舱、车联网三大产品稳步推进。第一，国内的车载系统龙头企业，技术和客户一流，第二，在智能驾驶传感器方面，公司是国内少有的能够达到毫米波雷达量产条件的企业，第三，与小鹏、英伟达合作开发自动驾驶域控制器，布局L3-L5自动驾驶。

与特斯拉的合作为这些公司开拓新能源汽车市场打下了良好的基础，极大助力其进一步开拓新能源汽车中高端客户，更好分享电动红利。

我们预计特斯拉2019-2021年的销量有望分别达到37.65/50.67/74.09万辆。

5.1. 盈利预测与估值

通过销量测算，我们预测特斯拉2019/2020/2021年汽车销售收入为193.12/243.37/347.04亿美元，给予服务及其他收入和能源收入10%的增速，对应非会计准则净利润分别为-1.05/ 13.84/29.22亿美元。

给予PE和PS各50%的权重进行估值，可比公司选择突破性科技公司、清洁能源公司、零部件公司、豪华车企和高成长车企五种类型。给予3.3倍PS估值和25倍PE估值，目标股价为352美元。

三大核心竞争力被赶超的风险，特斯拉的小电池技术和自动驾驶技术可能被对手超车的风险；

豪华品牌纯电动车竞争加剧，销量不及预期的风险。奔驰EQC、奥迪 e-tron、保时捷 Taycan 以及捷豹路虎 I-Pace等豪华品牌电动车竞争加剧，特斯拉面临 Model 3 遇强劲竞 争车型、传统厂商对电动车领先者地位挑战的风险；

上海工厂投产效果不佳风险，国产版 Model 3 需求不及预期。国产版 Model 3的辅助驾驶功能需加价购买，提车需等待 6-10 个月等特征，需求有待市场检验；

成本费用上涨风险；

特斯拉电动车烧车风险；