新股解读︱辰林教育（01593）：“吸金”能力一流净利润率达38.7% 估值偏高让人“生畏”

自民办教育企业掀开赴港上市的热潮之后，无论市况如何，民办教育企业都希冀在港交所挂牌“敲钟”。

11月25日，香港交易所披露了辰林教育集团控股有限公司(以下简称“辰林教育”)（01593）通过聆讯后的招股书。这意味着在两次提交招股书之后，辰林教育与香港资本市场只有咫尺距离。

据智通财经APP了解，辰林教育是江西领先的民办高等教育服务供应商之一，成立于2002年，前身为江西新亚职业技术学院，于2005年更名为江西城市职业学院，于2014年，取得教育部批准扩大专业设置及在专科专业之外提供本科课程，同时更名为江西应用科技学院。

如今，江西应用科技学院正是辰林教育的业务主体，主要提供本科专业及专科专业，也提供多样化教育相关服务，包括实习管理服务及为企业及教育机构提供导修及课程管理服务。根据弗若斯特沙利文报告，以2018/2019学年招生人数来算，辰林教育在江西省31个民办高等教育中排行第4，且是江西省合资格提供本科课程的6间民办大学之一。

“吸金”能力一流，净利润率高达38.7%

与此前登陆港股的教育股一样，辰林教育同样有着较强“吸金”能力。

从营业收入来看，辰林教育的保持着稳步增长的态势。招股书显示，2016-2018，其营业收入分别为1.66亿元(人民币，单位下同)、1.82亿元、2.14亿元，年复合增长率为13.8%。据智通财经APP了解，这主要得益于学生人数的上升和学费的上涨。

数据显示，2018年/2019年学年，辰林教育共招收了14423名学生，较2015年/2016年学年增加了4.68%。不过，自2016年/2017年学年以来，辰林教育的就读学生人数逐年下降，年降幅为3.6%。

不过，就读学生人数下降的影响，被上涨的学费和住宿费所抵消。数据显示，辰林教育本科课程平均学费由2015年/2016年学年的12080元增加2018年/2019年学年的15300元，年复合增长率为8.20%;专科课程平均学费由2015年/2016年学年的7217元增加2018年/2019年学年的10486元，年复合增长率为12.98%。

住宿费由2015年/2016年学年的1100元增加2018年/2019年学年的1219元，增加了10.82%。

从盈利方面来看，辰林教育在营业收入稳步增长的基础上，实现了净利润的较快增长。招股书显示，2016-2018年，其净利润分别为4114万元、6997万元、8323万元，年复合增长率为42.2%。值得一提的是，按2018年计算，辰林教育的净利润率为38.7%，超过了上大部分已经上市的主流教育企业。

根据辰林教育学费和经营净利润的敏感性分析，可见辰林教育净利润的快速增长主要与学生学费的增长相关。

事实上，在学费方面，辰林教育有着较大的话语权，毕竟营利性民办学校可根据其运营状况厘定学费水平，而非营利性民办学校的学费水平则受地方政府所规定的学费标准所规限。

当然较高的就业率，也给了辰林教育学费增长的底气。招股书显示，2015/2016学年、2016/2017学年及2017/2018学年，辰林教育毕业生最终就业率分别为97.2%，97.7%及98.3%，高于同期中国高等教育机构所有毕业生的平均就业率。

隐患难解，估值过高

不过，营收和净利润数据抢眼的辰林教育，依旧存在着许多隐患。

据智通财经APP了解，辰林教育虽然有着较强的“吸金”能力，但仔细查看发现，公司在流动资金方面比较少，面临一定风险。财报显示，2016年、2017年和2018年，辰林教育的流动负债净额为负数。截至目前，辰林教育的净经营现金流为负数。辰林教育也坦言，公司可能面对流动资金风险，而公司的业务、财务状况以及经营业绩可能因此受到重大不利影响。

此外，尽管公司每年营收增速明显，但收入来源却比较单一，超90%收入来自旗下的江西应用科技学院，并且学院收取的学费和住宿费占收入的大部分，具体来看，2016年、2017年、2018年和截至2019年5月31日至5个月，学费分别占总收入的77.6%、77.2%、72.9%和79.9%，住宿费分别占总收入的10.0%、9.2%、7.6%及7.5%。

虽然辰林教育作为民办高等教育服务企业，在学费和住宿费上有较大的话语权，不再需要就调整学费及住宿费收费率取得监管批准，可根据运营状况厘定。但是，辰林教育无法保证其他类型的监管价格控制不会在未来颁布。倘未来出台有关民办学校可收取费用的水平或类型的任何其他类型的监管控制，其的增长潜力将受到不利影响。

此外，在高考考生人数企稳下降，录取率稳步提升的背景下，辰林教育即使能够提高学费及住宿费，也难以保证吸引到足够的新生。事实上，过去三个学年，辰林教育就读学生人数J已经年年下滑的现象。

值得注意的是，辰林教育还面临一定的政策风险。辰林教育表示，根据《全国人民代表大会常务委员关于修改<中华人民共和国民办教育促进法>的决定》，从事高等教育的现有民办学校的举办人必须在2022年9月之前选择将学校登记为非营利性或营利性民办学校。公司称，该法律对民办学校运营的多个方面的诠释和实施仍存在极大的不确定性。

另外，江西省的地方政府部门尚未颁布有关将现有民办学校改制为营利性或非营利性民办学校的详细规则、法规和政策。因此，目前还无法准备评估该选择对学校的影响，目前尚未选择也未决定根据修改决定将江西应用科技学院登记为营利性民办学校或非营利性民办学校。

除此之外，辰林教育上市定价过高，或面临上市即破发的尴尬局面。据智通财经APP了解，辰林教育的招股价为2.2港元至3.52港元。以上限价3.52港元计算，市值约35.2亿元，以2018年经调整盈利约9992万元人民币计算，市盈率约30.6倍，比大部分已在港股上市的教育股估值都高。