新股解读︱建筑装饰竞争激烈，30年“老字号”文业(01802)营收稳步增长

30年老字号，市占率约0.03%的建筑装饰企业文业集团(01802)正在为港股IPO发起最后的冲刺。

据智通财经APP了解，文业集团的前身为“文业装饰”，在1989年成立时由一家国有企业全资拥有，主要从事建筑装饰业务，在中国经济和房地产高速增长的契机下迅速发展。2006年，由于国有企业重组，文业装饰成功改制成私有企业。

随着业务规模的扩大，文业装饰也开始寻求资本的力量加速发展，于2016年在全国中小企业股份转让系统挂牌。不过，由于新三板市场融资困难、流动性差、活跃度低等原因，文业装饰在2017年选择摘牌，此后又通过一系列的业务重组和股权转让而成为今天的文业集团。

根据弗若斯特沙利文报告，文业集团于2018年在中国建筑装饰市场排名第28位，而按收益计的市场占有率约为0.03%。2002年至2018年间，多次获建设部及中国建筑业协会颁发的“中国建设工程鲁班奖”。

目前，文业集团已经通过港交所聆讯，拟发行1.485亿股，每股发售价1.06-1.37港元，以上限价1.37港元计算，市值约8.13亿港元。根据文业装饰从新三板摘牌时股权转让的价格反推，文业装饰当时的估值约3亿人民币，对照此次发行的市值规模，翻了接近一倍。

不过，8.13亿港元上市市值，在港股市场上仍属市值偏细的新股。信诚证券指出，文业集团股权集中，控股股东范少周透过其成立的范氏家族信托，持有文业装饰50.26%的股份，因此预计股价会有相当波动。

行业稳增但竞争激烈，文业0.03%市占率面临挑战

作为中国建筑装饰市场中的老牌企业，在过去数十年中，文业集团一直享受着中国城市化步伐急速及经济快速增长的红利。

据智通财经APP了解，2014年至2018年，国内的建筑装修行业迎来了强劲增长，市场规模以8.8%的年复合增长率由3.6万亿增至4.9万亿元人民币(单位下同)。其中，公共楼宇装修作为国内的建筑装修行业的主要组成部分，市场规模快速扩展，由2.1万亿元增至2.7万亿元，年复合增长6.5%，住宅楼宇装修由1.5万亿元增至2.2万亿元，年复合增长10%;住宅楼宇装饰工程作为国内的建筑装修行业的另一个重要组成部分，规模也实现了快速的增长，由1.5万亿元增至2.2万亿元，年复合增长10%。

得益于此，文业集团的营业收入也实现了稳步的增长。数据显示，2016年至2017年，文业集团的营业收入从12.46亿元增加1.7%至12.67亿元元，并进一步增长13.7%至2018年的14.41亿元。2019年上半年收入6.69亿，同比增长10.8%。

据文业集团透露，公司的营业收入主要来自于建筑合约收益，包括工业楼宇、公共基建、商业楼宇和住宅楼宇，收入的增幅主要因为承接的项目数目的增加。

未来，中国建筑装饰行业仍将保持稳健的增长趋势。弗若斯特沙利文报告指出，中国经济稳步增长、预期房地产及基建的投资增长及政府加大扶持力度(尤其是中国建筑装饰协会颁布的《建筑装饰行业「十三五」发展规划纲要》)，以及每隔数年进行一次建筑装饰翻新及加固工程的需求，将继续推动中国建筑装饰行业的发展及增长。预计中国建筑装饰工程市场规模2019年至2023年间将以5.6%稳定增速增至6.6万亿元。

这意味着，文业集团未来仍将享受行业稳步发展的利好。不过，虽然装修装饰行业市场体量庞大，但市场份额比较分散，集中度低，没有任何一家市场占有率很高的企业，呈现出“大行业，小企业”的特点。根据弗若斯特沙利文报告，文业集团于2018年在中国建筑装饰市场排名第28位，而按收益计的市场占有率仅约为0.03%。

据智通财经APP了解，装修装饰行业市场集中度低主要是因为行业进入门槛低，经营零散化、地域性强、服务同质化等原因。目前全国共有十几万家装修装饰企业，行业内部竞争十分激烈。据估计，按2018年的收益计算，建筑装饰市场30大市场参与者所占的市场占有率不足3.0%，而市场上具卓越项目管理能力及深厚业务资质的知名市场参与者不足300人。

鉴于市场极度分散，中国建筑装饰工程承建商之间的竞争难免加剧。这意味着，文业集团仅有的0.03%市场占有率也将面临众多参与者的挑战。

毛利率低于行业平均水平，现金流压力增加

事实上，较低的毛利率，已经反映出文业集团所在行业竞争有多激烈。数据显示，2016-2018财年和2019年中期，文业集团毛利率分别为9.9%、10.8%、11.4%及11.6%。

值得一提的是，虽然文业集团的毛利率稳中有升，但仍低于行业平均水平。数据显示，2018年，建筑装饰行业毛利率为12.17%。未来，无论是建筑装饰行业还是文业集团，都还要受制于原材料和劳工成本的上涨，毛利率也仍将面临挑战。

在净利润方面，文业集团表现相对波动。数据显示，2016到2017年，文业集团的净利润由4658万元增至5603万元，同比增长20.29%。2018年，其净利润进一步增长至于6072万元，但增速明显下滑，仅为8.37%。到了2019年中期，净利润为1470万元，较去年同期下降30%。

虽然2019年中期，文业集团净利润增速的下滑是因为上市开支的增加所致。但所剔除上市开支的影响，经调整净利润增速也出现下滑的迹象。

除此之外，在现金流方面，文业集团贸易应收款项其后结算偏低也需要注意。据智通财经APP了解，文业集团一般根据与客户订立的合约条款并参考已完成工程的价值，向客户提交进度款申请并分阶段向客户收取进度款。

2016年-2018财年及2019年中期，文业集团合约资产分别为2.47亿元、2.47亿元、4.21亿元及4.53亿元，而贸易应收款项(包括因延误项目竣工验收或厘定最终结算而无法开出账单的应收款项)总额分别高达6.15亿元、7.84亿元、8.22亿元及8.66亿元，逐年增长。

由于文业集团是通过分阶段向客户收取款项，所以不得不承受信贷风险及可能难以自客户收回未偿还余款。因此，文业集团的贸易应收款项减值拨备也逐年增长，分别为6450万元、9580万元、1.17亿元及1.33亿元。由于文业集团的贸易应收款项减值拨备远高净利润，也导致其现金流量形成错配，公司的经营活动所得现金流由2016年的8060万元，减少到2019年中期的-3250万元。因此，文业集团不得不加大银行借款，增加了财务负担。