淡马锡控股减持，高瓴资本清仓，蔚来（NIO.US）真的挺难

2月初，淡马锡控股发布文件减持了蔚来股份，持股比例下降至1.8%（去年2月持股5.4%），高瓴资本近日也发布了去年Q4的仓单，不再持有蔚来的股份，根据过往记录，Q2及Q3持仓蔚来份额分别为3.99%及1.27%。

蔚来管理层回应高瓴资本清仓行为，认为这是正常的现象，可以理解投资者的想法。实际上，蔚来一直在寻求外部投资者融资，在2月6日及14日分别公布以可转换债券方式融1亿美元，两次合计2亿美元。之前市场一直传出，蔚来可能在寻求广汽（02238）及吉利（00175）入股，但一直没有官方证实。

不过两大知名投资机构相继减持或退出蔚来，可能会影响到蔚来后面的融资进程，引起投资者的担忧，要知道目前该公司仍面临的巨额的亏损。

智通财经APP了解到，蔚来近月前有一波比较大的涨幅，主要为12月30日公布了Q3业绩，亏损额大幅度缩窄，受此影响，次日股价狂涨53.7%，之后股价波动调整后上升，最高价较业绩前涨幅达133.5%，目前该公司股价有所调整，但仍在高位运行。那么，高瓴资本清仓后，蔚来还值得看吗？

ES8销量不行了？

蔚来目前有两款车上市销售，分别是ES8和ES6，前者为该公司最初上市售卖的产品，价格较为高端，官网售价区间在40-60万元，而后者为2018年底发布并于2019年6月实现交付相比较为低配的产品，但售价区间仍高达30-50万元。

在2月10日，蔚来公布了1月份交付数据，整体交付量为1598辆，同比下滑11.5%，环比下滑49.6%，其中老牌ES8交付量仅为105台，同比及环比分别下滑高达94.2%和83.4%。该公司解释两大原因影响销量，一正值春节期间，工作日减少，二是武汉公共卫生事件延长假期。

预计蔚来在2月及3月份仍受到武汉公共卫生事件影响，交付量出现大幅度下滑的概率比较高，2020年Q1交付量及业绩或将会很糟糕。当然，2020年首季整个行业影响都会比较大，不谈未来，就过去而言，该公司的经营情况也不是很乐观。

2019年，该公司全年交付量20565辆，同比增长81.2%，看起来不错，不过该公司于2018年Q2才实现交付，且交付量非常小，以Q3及Q4统计，2019年Q3及Q4合计交付量仅增长15.8%。且销量核心贡献为ES6，上市半年多交付量11433辆，而ES8全年仅为9132辆，同比下滑20%。

由于新增了价格较低的ES6车型，并成为销量核心，该公司平均单车售价有所下降，2019年Q3为36.12万元，同比下降17.3%。以四个季度平均单价38.14万元算，2019年汽车销售收入将为78.43亿元，同比增长61.64%。

实际上，不管是ES6还是ES8车型，蔚来面对的竞争对手均是特斯拉（TSLA.US）。目前国内主流新能源厂商，包括龙头比亚迪（01211）以及后面起来的传统汽车制造商吉利、长城（02333）、北汽（01958）以及广汽（02238），这些车企发布的产品大部分在20万元以内，少部分车型会到20多万。

特斯拉国产化后，蔚来的竞争压力将越来越大，国产Model 3车型价格降至30万左右，将可能会挤掉蔚来ES6产品部分市场。蔚来面临的处境很尴尬，上面有特斯拉，下面有比亚迪及众多的传统车企，可能造成高端策略竞争不过特斯拉，低端策略也可能竞争不过比亚迪及吉利等传统车企的局面。

不过，相比于特斯拉，蔚来最核心的还是要解决持续亏损问题，这也是投资者最为关注的问题。

看不到盈利转折点

目前，蔚来仍未发布2019年Q4业绩，但从往季看，毛利或仍为负数，而股东净利润仍持续亏损。2019年Q3，该公司毛亏2.22亿元，往季基本保持亏损状态，但亏损额并不高，平均每辆毛亏4.62万元，相比于Q1及Q2要低，若以此为基准，以Q4销量看，毛亏将为3.8亿元。

2019年该公司股东净利润亏损额25.54亿元，从季度上看，有持续缩窄的趋势。Q4预计亏损的数字要比Q3大一些，在2019年各个季度中，Q3的各项费用表现最为优化，假设Q4各项运营费用和Q3一样，Q4预测的股东亏损将为27.12亿元。实际上，因为销量差距，销售费用影响较大，预计实际亏损额要比预测的要大的多。

蔚来将制造环节外包给江淮汽车，制造成本较高且并不可控，蔚来的两款车型售价都较高，但整体的毛利仍为亏损状态，而反观特斯拉，毛利持续为正，可见外包策略虽然节省了用工成本，节省时间精力，但会受到高昂的代工成本拖累。

该公司把精力主要放在研发和销售上，2018年Q4-2019年Q2，这两项费用率均持续提升，销售及管理费用率提升了42.72个百分点达86.81%，而研发费用率提升了37.56个百分点达94.17%。不过在Q3，这两个指标均出现了较大幅度下降，蔚来要打造Nio服务体系，需要不断的投入营销费用，预计销售及管理费用率继续下降空间不大。

蔚来整体费用率或将持续提升，主要是应对特斯拉国产化的竞争，一方面研发费用投入保持技术竞争力，销售费用投入保持市场竞争力。费用率预期提升，加上采用代工模式毛利仍无法贡献正利润，目前来看，蔚来的盈利状况并看不到转折点，且2020年由于公共卫生事件影响，亏损幅度预计或将扩大。

清仓后的市值风险

值得注意的是，2019年Q2，蔚来的净资产就已经为负数，代表着上市及期间（股权或债权）融到的钱已经彻底烧完了，若采用Q4预测的数据，2019年股东的亏损将为112.32亿元，而2019年Q3净资产为负35.32亿元，2019年净资产预计将为负62.4亿元。

该公司的现金持续消耗，2019年Q3为17.83亿元，若以Q3消耗速度，Q4现金等价物将只剩下不到3亿元。2020年，蔚来进行了两次可转债的融资，可见其资金状况已经紧张，就算2亿美元融到了，以目前的烧钱速度还是杯水车薪。

高瓴资本清仓蔚来，一方面可能如蔚来管理层所言，基于生意人获利退出的态度，另一方面蔚来本身确实存在很多问题，盈利问题得不到解决，作为股东仍分摊着亏损，继续持有博未来还不如寻找更为优质的标的。从高瓴资本持仓情况看，更多的资金投向了医疗保健以及通信类行业。

从政策上看，新能源行业仍是非常有前景的行业，在工信部公布的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》中，规划到2025年新能源汽车销量占比要达到25%以上，而目前新能源汽车销量占比仅为4.68%。但在这庞大的增量市场中，中低端车可能占据着主要市场，蔚来作为中高端车蛋糕可能会分的比较小。

综上看来，蔚来亏损状况虽有所缩窄，但基本面并不乐观，特别是2020年，受到公共卫生的影响很大，而账上的现金消耗也差不多了，需要大量外部融资，最近公告的合计2亿美元可转债融资杯水车薪。若高瓴资本清仓影响到该公司后续的融资，经营或将受到影响。