蔚来(NIO.US)“越卖越亏”的未解难题

作为对标特斯拉且带着国产新能源车先行者标签的蔚来汽车(NIO.US)，自上市以来话题便从未间断,核心议题是何时才能盈利。实际上，2003年成立的特斯拉，直到2018年才逐渐出现季度盈利，从年度数据看至今也未实现净盈利。

不过，从另一个角度看，蔚来汽车虽然比特斯拉成立晚了十年有余，也意味着起点不同，2003年新能源汽车的概念都还未成型，2014年新能源车已经炒的火热了，而且随着多个国家提出未来将停产汽油车的时间节点，市场上留给蔚来的时间显然没有那么充足了。当然，让蔚来马上盈利有些不现实，更加实际的想法是，在真正开始新能源车替代之时，蔚来能不能撑到那个时候?最终还是要靠数据说话。

智通财经APP观察到，3月18日，蔚来发布了截至2019年12月31日的第四季度和全年业绩，销售收入大幅增长，但也不出意料地继续亏损。总体业绩不及预期，股市也非常诚实， 当日叠加美股大盘不济收盘跌去16%，盘中一度下跌27%，然而在19日美指企稳多家中概股反弹之时，蔚来仍然跌去2%。

因此归根结底还是业绩的锅，亏损已成事实，那么蔚来的2019年是否比2018年有所改善?2020年将会如何呢?

越卖越亏，规模效应失效?

智通财经APP观察到，2019年蔚来全年营收78.25亿元，市场预期79.51亿元，同比增长58%，其中汽车销售收入73.7亿元，同比增长51.8亿元。净亏损114.13亿元，市场预期亏损108.19亿元，经调整后净亏损109.6亿元，上年亏损89.6亿元。

销售收入增加是因为汽车销量增加，2019年全年蔚来交付量20565辆，2018年为11384辆，同比增长81.2%，销售情况似乎不错，但实际上这个数据是失真的，因为2018年蔚来是从6月份才开始有ES8交付，这意味着2020年至少在销量方面，不会出现如此高增长，而且加之近两年车市情况不佳，以及公共卫生事件影响，2020年的情况可能还会更糟。

不过话说回来，2019年销量增长是事实，但是销售收入和利润却没有同步跟上。

销售收入增速低于销量增速原因在于ES6的上市对ES8的替换，从统计数据看，2019年6月份ES6开始交付，并且在7月份之后销量便已经超过ES8，全年ES6交付量11469辆，ES8为9132辆，而ES6的均价是明显低于ES8的。智通财经APP曾经测算过，2018年的销售均价约为42.8万(等同于ES8均价)，低于官网45.6万和44.8万的定价，这可能跟促销有关。而ES6的官网定价为性能版39.8万和35.8万，2019年全年的车辆销售均价为35.8万元，比2018年均价低约7万元。

而利润同样没跟上，是因为蔚来的销售成本一直居高不下，从销售收入/销售成本的数据看，2019年为1.099,而2018年为1.016，这说明2019年的销售成本比2018年还高，并且负毛利率使得蔚来“越卖越亏”的局面并未改变，导致2019年销售毛亏损12亿元，比2018年亏损增加9.4亿元。

2019年蔚来销量大幅增长，但是似乎并没有尝到规模效应的甜头，反而成本更高了。智通财经APP观察到，粗略的以固定资产(物业、厂房和设备)数据看，2019年期末为55.33亿，比2018年的48.53亿多出6.8亿，这意味着以摊销成本计，即便撇去扩充产能带来的成本，经营层面上至少2019年没有比2018年更好。

当然，这可以解释为蔚来目前还处于高速成长时期，还未达到边际成本减少的阶段，但是这并不意味着未来的一年就会变好，重要的是，当前蔚来的现金流真的撑的住这么“造”吗?

资产负债率133%，流动性危机是永恒话题

现金流动性是伴随着何时盈利的另外一个话题，但其实本质相近，一个关注的是企业短期能否存活，一个关注的是企业长期的持续性。不幸的是，对于一个成长初期的企业，这两个问题要同时面对。

在企业未盈利之前，这部分现金主要依靠融资，蔚来的现金流长期处于“警戒”状态。智通财经APP观察到，2019年末蔚来在手现金为8.6亿元，上一年为31.3亿元，同时短期投资为1.1亿元，上一年同期则为51.5亿元，两项流动性较好的资产减少了73亿，流动资产减少约70亿，总资产减少约43亿。

从负债情况看，变动最大的当属长期银行借贷，从11亿增加近60亿至71亿元，另外则是经营租赁负债约16亿，结合资产表里经营租赁增加的约20亿元，说明蔚来实际投入到经营租赁方面的资金只有4亿，其余现金都用在了造车上。

资产减少，负债增加，蔚来的资产负债率从56.7%猛增至133%，流动性陷入危机状态。短期来看，蔚来在手的8.6亿现金加上短期投资的1.1亿元也只有9.7亿，而2019年每个季度的净亏损都在25亿元以上，所以蔚来还能挺多久呢?

智通财经APP观察到，2020年以来，蔚来通过发行可转债收到4.35亿美元现金(约合人民币30亿元)，然而结合上述分析，也仅能维持到第二季度。

根据蔚来披露的最新销量数据，一季度前两个月交付2305量，同比下降12%，公司预计第一季度交付量在3400至3600量之间，营收在12.1-12.7亿元之间，销量营收指引都大幅下滑且低于此前预期，考虑到固定成本，毛亏损率将会进一步上升，也即销量收入下滑，但是亏损下滑幅度却相比较要小。

当然，若合肥的百亿投资到账，蔚来或仍旧能继续书写自己的故事。反之，越卖越亏的难题恐怕无解。