中金：潍柴动力(02338)收紧分红以过冬，内需或成2020年业绩主要支撑

本文来自微信公众号“金车研究”。

潍柴动力(02338)2019年业绩低于市场预期

公司公布2019年业绩：收入1743.6亿元，同比+9.48%;归母净利润91.0亿元，对应每股盈利1.15元，同比+5.17%，低于预期。

我们认为，公司业绩低于预期主要原因有两点：1)4Q19母公司毛利率同比-6.2ppt，环比-2.9ppt，我们认为这一情况主要由年内收入确认节奏变化、公司重要下游企业的“开门红”策略以及公司销售政策的短期变化导致;2)研发费用较2018年增加21.01%至9.08亿元，我们认为主要是公司研发人员数量增加及更加注重研发人员激励等因素导致，有望进一步强化公司的长期竞争优势。

发展趋势

内需有望成为公司2020年主要支撑，重点关注工程重卡结构性机会。我们认为，在可能的建筑类工程刺激政策与支线治超的共同作用下，2020年国内工程重卡销量有望同比增长50%以上。公司的子公司陕重汽在工程车领域具备较大的优势，有望充分受益于工程车销量的增长;同时，根据我们的草根调研，潍柴发动机在工程车领域具有优秀的口碑，我们认为公司的中重型发动机业务有望受益于工程重卡销量的增长。我们认为，公司发动机产品在中国重汽的渗透率逐步提升有望进一步打开公司市占率空间，带动公司发动机业务超越行业增长。

收紧分红以过冬，留足储备待花开。我们认为，海外公共卫生事件扩散带来的冲击可能较为严重得影响公司的子公司凯傲集团，凯奥集团2019年并表利润为11.9亿元，若受公共卫生事件影响导致利润大幅下滑将给公司合并报表口径的利润带来一定的负面影响。以年报公告的2019年度利润分配预案为基础，我们测算得公司股息支付率为25%，较2018年的42%明显下降，我们认为公司此举是考虑到公共卫生事件对经济的影响，短期内增加收益留存率以应对可能的风险。

盈利预测与估值

考虑到公共卫生事件对海外业务冲击，我们下调2020年净利润8.1%至94.78亿元，首次引入2021年盈利预测98.83亿元。当前A股股价对应2020/2021年10.7/10.3倍市盈率。当前H股股价对应2020/2021年9.5/9.1倍市盈率。A股维持跑赢行业评级和15.70元目标价，对应13.1倍2020年市盈率，较当前股价有22.5%的上行空间。H股维持跑赢行业评级，下调目标价4.0%至17.00港元对应12.3倍2020年市盈率，较当前股价有29.6%的上行空间。

风险

国内重卡行业需求不及预期，全球公共卫生事件影响超预期。

（编辑：张金亮）