成本管控见效、盈利改善，长城汽车(02333)战略全球化可期？

本文来自微信公众号“超超看车”。

主要内容

业绩符合预期

长城汽车(02333)发布2019年未经审计业绩公告，19年实现营收962.11亿元(-3%)，实现归母净利润44.97亿元(-13.64%)。下半年国六车型单车价格回升、销量改善和成本管控见效多重因素驱动业绩改善。

毛利率稳健，高研发打造技术优势

公司19年毛利率为16.22%，同比微降0.47pct。19年费用率为8.54%，同比增加0.98pct，其中销售费用率为4.05%，同比减少0.56pct,主要系18年世界杯期间促销费用基数较高;研发费用率2.82%，同比增加1.07pct，公司加大新能源和智能驾驶等方向投入所致。

销量稳健，下半年盈利快速回升

2019年实现销量106万辆，同比+0.7%，其中哈弗M6、F7和欧拉贡献主要增量，同比分别增长63%、7倍和10倍，20年将推出炮越野版、R2和全新平台车型，依托“哈弗”、“WEY”、“长城皮卡”和“欧拉”四大品牌整体布局，推动销量稳健增长。19年单车均价为6.87万元，同比减少1.8万元，系低价位欧拉系列占比提升所致;19年单车净利润4237元，其中上下半年单车净利润分别为3074元和5250元，下半年通过控成本、销量规模和减少折扣等措施，盈利显著回升。

收购印度+泰国工厂，加速全球化布局

公司2019年出口6.5万辆，同比增长39%。公司已经在全球60多个国家建立了500余家优质经销网络，2019年6月首个海外全工艺整车工厂俄罗斯图拉工厂正式投产，今年以来又相继从通用汽车收购了印度及泰国工厂，预计下半年实现交割。依托印度、泰国和俄罗斯工厂，实现对中东非洲/东盟澳洲/北方东欧及独联体国家市场加速渗透，推动全球化战略。

风险提示

汽车销量低于预期;单车盈利恶化。

开启全球化时代，维持“买入”评级

成本管控见效，盈利改善，全球化+新能源战略稳步推进。根据公共卫生事件影响和公司股权激励目标，我们下调前期盈利预测，预计20/21年 EPS 分别为0.48/0.57(原为0.58/0.65)，对应 PE 分别 19/16倍，维持“买入”评级。

业绩符合预期

公司2019年实现营收962.11亿元(-3%)，实现归母净利润44.97亿元(-13.64%)。Q3和Q4分别实现收入，212亿元和339亿元，同比分别增长18%和5%，下半年国六车型单车价格回升、销量改善和成本管控见效多重因素驱动业绩改善。

公司19年毛利率为16.22%，同比微降0.47pct，净利率为4.67%，同比下降0.6pct。19年费用率为8.54%，同比增加0.98pct，其中销售费用率为4.05%，同比减少0.56pct,主要系18年世界杯期间促销费用基数较高;研发费用率2.82%，同比增加1.07pct，公司加大新能源和智能驾驶等方向投入所致;财务费用率为-0.36%，系利息收入所致。

投资建议

公司单车价格回升，成本管控成效显现，依托“哈弗”、“WEY”、“长城皮卡”和“欧拉”四大品牌整体布局，销量稳健增长。根据公共卫生事件影响和公司股权激励目标，我们下调前期盈利预测，预计20/21年 EPS 分别为0.48/0.57(原为0.58/0.65)，对应 PE 分别 19/16倍。可比公司20年平均pe和当期pb分别为25.94倍和1.66倍，考虑到公司作为自主车企龙头，盈利弹性大，有望显著受益行业复苏，积极进行全球化+新能源战略布局，给予公司20-21倍pe，对应20年EPS股价为9.60-10.08元，仍有8%-13%的提升空间，维持“买入”评级。

最新盈利预测见下表：公司2020-2022年股权激励销量目标分别为102万辆、121万辆和135万辆，结合疫情影响主要对整车营收和毛利率进行下修，将 2020年整车营收增速从+5%下调至-5%，毛利率从15.7%下调至 15.5%。将21年收入增速从9%提升到15%。

（编辑：张金亮）