天风证券：一季报后保险股迎来重要配置时机，流动性宽松有望继续提振券商股估值

本文来自天风证券。

投资要点

1)券商方面，LPR、TMLF利率下调，货币政策持续宽松，新三板精选层挂牌业务受理与审查工作即将启动。我们预计后续资本市场改革利好政策将持续落地，流动性宽松+政策催化短期有望继续提振券商股估值。推荐华泰证券，中信证券，建议关注中信建投H(06066)。

2)保险方面，一季报已基本充分反应了负债端受到的卫生事件冲击，我们判断后续线下展业的恢复+保障需求的提升+各家较为积极的业务推动策略将带来保单销售改善;保险股目前估值所隐含投资收益率预期较低，平安A股为4.1%(未考虑科技、管理等各种溢价)，国寿A股为3.5%，新华、太保A股低于2.5%，保险端改善将带来估值向上修复的动力。半年到1年的维度推荐新华保险和中国太保，长期推荐中国平安，中国太保，建议关注友邦(01299)、太保H(02601)。

非银重点推荐：华泰证券、中信证券;新华保险，中国太保;建议关注中信建投H、中国太保H。

证券：

1)LPR、TMLF利率下调，利好券商业绩和估值。4月20日公布的1年期LPR下调20个BP至3.85%，创去年8月改革以来最大单次降幅，5年期以上品种下调10个BP至4.65%。4月24日，TMLF利率下调20个基点至2.95%，与1年期MLF操作利率持平。

2)新三板精选层挂牌业务下周一启动受理，资本市场改革步伐快速推进。4月24日，全国股转公司明确将于4月27日正式启动股票公开发行并在精选层挂牌业务的受理与审查工作，届时保荐机构可以通过全国股转系统业务支持平台报送企业申请文件。此外，新三板网上“打新”也将开启。多家券商正在引导投资者开通新三板交易权限。我们认为，后续资本市场改革将继续全面推进，后续创业板注册制、转融通制度、商品与金融期货期权产品供给增加等资本市场政策亦有望陆续出台。

3)市场交易量维持高位，有效支撑券商业绩。2020年至今，两市日均成交金额8078亿元，较19年日均成交金额增加55.3%。2020年4月，日均成交金额6304亿元，环比-27.2%;截至2020年4月23日，市场两融余额10603亿元，较2019年底上升410亿元;2020年至今两融日均余额为10673亿元，较2019年全年日均余额同比增加18%。上交所共受理246家企业的科创板注册申请，中信证券26家、华泰联合21家、中金公司19家、中信建投17家，项目储备靠前。

4)证券板块估值仍低于历史中位数。证券行业平均估值1.90x PB，大型券商估值在1.1-1.7x PB之间，行业历史估值的中位数为2.4x PB(2012年至今)。重点推荐华泰证券、中信证券，建议关注中信建投H股。

保险：

1)Q1受卫生事件冲击较为显著，利润及NBV整体承压，我们判断一季报后将是配置保险股的重要时机。利润方面，一季度平安、国寿、太保归母净利润分别同比-42.7%、-34.4%、+53.1%，在前期高基数+股市导致投资偏弱+折现率下降导致准备金增提的影响下，利润普遍承压，太保逆市增长主要源于投资端表现亮眼(FVPL资产占比仅0.3%且兑现了股票浮盈)、手续费及佣金支出下降。保费端受卫生事件影响明显，平安、国寿、太保的新单保费分别同比-16.3%、+16.5%、-31.1%(太保为个险新单);平安、国寿的NBV分别同比-24.0%、+8.3%，国寿正增长源于开门红节奏前置。

2)预计新单保费和NBV将于4月开始改善。我们判断，4月保费同比增速将出现改善，动力在于：①线下展业逐步恢复，截止4月21日，全国银行保险机构复工率约97%，线下与客户面对面展业亦在恢复中;②保障需求的提升，我们近期开展了1万名以上代理人的调研，核心结论为近期主动咨询保险产品的客户增多，且卫生事件稳定后健康险销售难度相较“卫生事件前”会下降;③各家较为积极的业务推动策略，如加佣、分公司达成奖励等;④重疾定义修订的利好;⑤卫生事件期间积蓄了较多的客户和新代理人。我们预期全年平安、国寿、太保、新华的NBV分别同比-5%、+11%、+2%、+3%。

3)目前保险股隐含投资收益率过低带来配置价值，保费端改善带来向上动力。截至4月24日，平安、国寿、太保、新华的2020年PEV分别为0.91、0.73、0.56、0.57倍。当前估值隐含的“长期投资收益率假设”较低：平安A股为4.1%(未考虑科技、管理等各种溢价)，国寿A股为3.5%，新华、太保A股低于2.5%。我们基于最悲观情景(10年期国债收益率1.5%、长期投资收益率预期3.5%)来测算EV调整值，P/“调整后的最悲观2020EV”分别为1.06倍、1.00倍、0.73倍、0.75倍，依然处于历史低位。半年到1年的维度推荐新华保险、中国太保，1年以上的维度推荐中国平安、中国太保，建议关注中国太保H。

风险提示：市场低迷导致业绩及估值承压、政策落地不及预期;长期利率下降超预期。（编辑：孟哲）