国盛证券：卫生事件有望进一步催生代步需求，小牛电动(NIU.US)全球扩张趋势加速

本文来自国盛证券，作者：程似骐。

事件：5月18日，小牛电动(NIU.US)公布2020一季度业绩：1)2020Q1实现营业收入2.33亿元人民币，同比-34.4%;净亏损为2640万元，Non-GAAP下调整后净利润为-1860万元;2)公司预计2020Q2收入5.85-6.55亿元，同比增长10%至23%。

销量结构持续改善，ASP环比+9.72%：从销量看，公司2020Q1实现电踏车销售4.02万辆，同比-39.4%，其中中国区销售3.43万辆，同比-43.5%，海外地区销售5844辆，同比+5.9%。扣除配件业务后，公司2020Q1单车销售收入4634元，同比-1.18%，环比+9.72%。ASP的环比提升，主要受益于：1)销量结构改善，高价款N系列、M系列销量占比提升;2)国内公共卫生事件影响下，海外销量占比提高所致。值得注意的是，二季度由于海外地区受公共卫生事件影响较大，公司电踏车销售预计以国内地区为主，期间ASP预计短期有所下滑。

比配件及服务业务占比20.1%，单车价值量1168元：公司2020Q1配件及服务业务收入4681万元，占比20.1%，较2019Q4环比+3.8PCT。此外，由于公共卫生事件对电踏车新车销售影响较大，而对配件影响相对较小，公司2020Q1单车配套价值量1168元，较2019Q4(822元)提升41.7%，未来随着新车销量的恢复，预计单车配套价值量将逐步回复至正常水平。

毛利率同比+2.3PCT，费用率+20.9PCT：公司2020Q1毛利率为23.6%，同比+2.3PCT，较2019Q4环比-2.5PCT;销售/研发/管理费用率分别为19.0%/9.8%/10.4%，同比+10.6/+5.7/+4.6PCT。其中，销售费用率增幅较大，主要受：1)公共卫生事件导致的销量与收入下滑;2)2020年1月新车型的宣发费用影响所致。

产品谱系扩张，全球渠道预计仍处于快速建设期：1)车型谱系：2019年10月发布二线品牌GOVA，2020年4月发布新车型MQi2，不断加强国内市场的车型布局;同时公司2020年1月，在海外亮相电动摩托RQi(两轮)TQi(三轮)，抢占海外高端市场。2)渠道方面，截至2020Q1，公司国内专营店达到1033家，同比减少17家，门店减少主要受公共卫生事件影响下，新店建设暂缓所致，预计随着国内复工，2020全年仍将维持扩张步伐;此外，海外已经覆盖42(环比+4)个国家与33(环比+4)个分销商。

盈利预测与投资建议。我们看好公司在锂电池自行车领域的品牌护城河优势，长期来看，全球公共卫生事件的影响下，有望进一步催生私人交通的代步需求，短期考虑到公共卫生事件影响，我们预计公司2020-2022年归母净利润2.2/3.1/4.5亿元，对应PE22/16/11倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争导致单车盈利下滑，海外市场存在不确定性。

（编辑：张金亮）