美股新股解读|肿瘤基因检测龙头泛生子(GTH.US)更新招股书：行业狂奔 持续亏损

靶向药物的蓬勃发展，为肿瘤基因检测行业注入了源动力。

统计数据显示，近年来国内患者中约七成肿瘤患者在选择使用靶向药前，都会进行相应的基因检测。同以往对待基因检测的保守态度相比，医患对于基因检测的接受度显著提升。

这一现象在肿瘤基因测序公司的业绩中得到了验证。近日，泛生子基因(GTH.US)的招股书更新了公司2020年Q1财报业绩。

财报显示，Q1季度，公司净收入为7684.3万元(人民币，单位下同)，同比增长13.3%;公司当期毛利为4223.8万元，同比增长14.1%;公司当期净亏损1.2亿元，同比收窄1630.6万元。

在连续两年亏损超4亿元后，泛生子在2020年继续维持了亏损的态势。其中，行业的“高速”和“无序”发展，是公司业绩持续增长的主要阻力。

在肿瘤基因检测赛道狂奔

随着美国基于NGS和无创液体活检的肿瘤基因检测逐渐进入成熟模式，从2015年起，国内基于NGS的肿瘤基因检测也开始进入临床应用阶段。

数据显示，2016年底，国内从事基因测序相关服务的公司有230余家，2017年基因测序全行业共披露融资次数60次，融资总额68亿元，单笔过亿元的融资共19笔。

行业的发展离不开政策的引导。2018年《新型抗肿瘤药物临床应用指导原则》正式颁布，该指导原则规定：有明确靶点的药物须通过NMPA批准的检测后方可使用和报销，强调了基因检测对提高疗效的重要性。

也是在这一年，共计4个NGS产品在中国获批。而在此之前，7个NGS试剂盒申请上市，但无一获批。这一显著性突破，为基因检测的发展奠定了基石。

在政策助推下，国内肿瘤基因检测市场迅速扩张。从目前市场来看，治疗阶段的肿瘤基因检测属于“刚需产品”，其市场规模较为稳定：全国每年新增肿瘤病例约400万，其中约6%-10%的患者会使用肿瘤基因检测产品。

由此推断，当前国内肿瘤基因检测行业市场规模约为50亿元。但随着市场的稳定扩张，预计到2025年，该市场规模将达到120-200亿元。

处于这一高速增长的赛道之中，泛生子的业绩才得以逐年上涨。

数据显示，2017-2019年，泛生子的净收入分别达到1.01亿元、2.25亿元和3.23亿元，年复合增长率达78.92%。

智通财经APP了解到，根据2019年基于NGS的LDT收入衡量，泛生子市场份额排名第三，市占率为11.6%。可见，泛生子一直处在行业发展前列。公司业绩增长速度与行业天花板扩张速度趋同，正向反映了公司在行业中的地位。

从收入成本来看，公司收入增长的同时，收入成本也在持续增长。这与泛生子的具体业务有关。

智通财经APP了解到，在基因检测行业，企业的临床服务模式大致归为三种：招募团队/代理商打通医院渠道，通过医生推荐的方式向患者提供服务;向医院提供IVD体外诊断产品;企业通过自建中心实验室，或与医院合作建立实验室，为医院提供LDT服务。

泛生子走的路线正是“IVD+LDT”的路线。相比直接向院方出售IVD产品，提供LDT服务成本更高。因为公司为了与医院达成长期合作，需要由公司搭建检测系统，包括设备采购、技术导入、人员培训等。随着业务不断扩张，需要的院外检测实验室便越多，成本也就逐年上涨。

不过，这项业务的好处同样明显。虽然初始投入较大，但作为一种稳定的合作模式，其面临的竞争(共建模式的高投资与高壁垒)与合规性风险较小。

只是，业务层面的狂奔，目前还不能改变泛生子至今尚未盈利的事实，这与行业的无序发展有关。

无序的“跑马圈地”

有蛋糕才有蜂拥者，这个道理在肿瘤基因检测行业同样适用。

传统基因检测的技术路径以PCR为主，这一路径采用的是从患者体内以切取、钳取或穿刺等取出病变组织的活检方式，因此患者通常需要在医院病理科做穿刺手术，费用在300-500元不等。

但二代测序(NGS)则不同，血检的准确度更高，并且仅需要对患者进行抽血检测，不存在手术风险。因此，在市场上，病患对血检的接受度正逐渐提高。

但血检产品的成本相对PCR更高。智通财经APP了解到，因为血液中含有的肿瘤DNA片段的浓度比组织中的低，所需要消耗的测序试剂大约是组织检测的几十倍，导致成本大幅增加。

目前市面上推出的血检产品，涵盖乳腺癌、卵巢癌、肺癌、肝癌以及结直肠癌等近40种常见肿瘤类型，其定价在6000元到3万元不等。

蛋糕不断做大，但并未形成真正的市场格局和门槛。

据业内人士透露，在二代测序领域，各家公司在测序仪、数据处理软件以及用于对比的数据库方面几乎相同，产品更是同质化严重，而差别仅主要表现在生物信息分析环节。

因此，一时间，国内肿瘤基因检测赛道从业者蜂拥而上，数量激增。目前，该赛道已有100多家从业公司，竞争可谓激烈。

产品趋同靠销售，这便是当前国内肿瘤基因检测行业的现状。即使位列行业前三，泛生子同样面临这种行业现状。

在泛生子的费用端，2017-2019年，公司销售费用从9456.9万元增至2.54亿元，年复合增长率达到63.74%;同期管理费用从4548.6万元增至1.17亿元，年复合增长率达到60.49%。

招股书显示，销售和管理费用的提高，主要因为公司加大了“市场教育”的力度，包括举办医学会议和研讨会，并与领先的KOL建立合作。此外，为配合公司的销售扩张，2019年公司销售团队增至280人，较上年同期增长40人。

相比之下，公司研发进度远不及销售的扩张速度。2017-2019年，公司的研发费用仅从4577.7万元增至9169.7万元，费用增长速度远低于同期的销售和管理费用。

庞大的费用支出，直接导致了泛生子的净亏损，但这是整个行业面临的共同问题。在肿瘤基因检测行业出现“洗牌”之前，行业内公司的净亏损情况，或许将一直持续。