雪佛龙(CVX.US)50亿并购诺贝尔能源公司(NBL.US)，抄到底了吗？

本文来自中国石化报，作者：卢雪梅 。

雪佛龙(CVX.US)将以50亿美元购入诺贝尔能源公司(NBL.US)全部股票，合每股10.38美元;由于诺贝尔能源公司净负债接近80亿美元，交易最终价为130亿美元;按消息宣布前的股价，10.38美元/股仅相当于7.5%的股价溢价。

诺贝尔能源公司的资产组合极优，在美国科罗拉多州丹佛盆地、二叠纪盆地和鹰滩页岩区都有资产，此外在西非和地中海东部地区也有优质油气资产，以色列发电用天然气的70%都来自该公司在地中海的气田。

雪佛龙对资本支出控制得当，财务状况优于多数欧洲同行，且比投入巨资增储上产的埃克森美孚更具并购实力。收购诺贝尔能源公司将使雪佛龙的证实储量大增18%，而资本负债率仅增3%，一旦诺贝尔能源公司全部在建井投产，可在油价为40美元/桶的条件下，为雪佛龙产生10亿美元现金流。

7月20日，雪佛龙宣布以50亿美元购入诺贝尔能源公司的全部股票，令业界甚为吃惊。这不仅是卫生事件导致全球经济衰退以来油气行业首起重大并购案，而且是自去年美国西方石油公司以380亿美元“吃进”阿纳达科石油公司以来业内最大规模的一笔交易。但令市场吃惊的不仅于此，雪佛龙的报价与诺贝尔能源公司的资产价值相比，明显低于业内人士的预期。

根据双方协议条款，雪佛龙将按股票价值50亿美元，即合每股10.38美元，以换股形式收购诺贝尔能源公司,而持有诺贝尔能源公司股票的股东每股可换得0.1191股雪佛龙股票。由于诺贝尔能源公司净负债接近80亿美元，这笔交易的最终价格为130亿美元。按消息宣布前一周周五的诺贝尔能源公司股票的市场交易价格，10.38美元/股仅相当于7.5%的股价溢价。该并购案预计四季度彻底收官，具体还将取决于官方的批准流程进度。

质优价廉的诺贝尔能源公司

聚焦地中海天然气和美国页岩气，在世界各地有油气勘探开发和营销业务，资产遍布美国、西非、北海等国家和地区，旗下有Samedan石油公司、诺贝尔天然气销售有限公司和诺贝尔贸易公司等3家子公司。

诺贝尔能源公司的历史相当悠久，接近百年，总部位于美国休斯敦，是聚焦地中海天然气和美国页岩气的独立能源公司，在世界各地有油气勘探开发和营销业务，资产遍布美国、西非、北海等国家和地区，旗下有Samedan石油公司、诺贝尔天然气销售有限公司和诺贝尔贸易公司等3家子公司。

诺贝尔能源公司的资产组合极优，在美国科罗拉多州丹佛盆地、二叠纪盆地和鹰滩页岩区都有资产，其中在科罗拉多州的丹佛盆地有生产井120口，总证实储量为6.66亿桶油当量，日销量为1.53亿桶油当量;在二叠纪盆地拥有9.2万英亩的区块，证实储量为2.04亿桶油当量，生产井有64口，日销量为6600万桶油当量。过去5年，诺贝尔能源公司通过多次并购立足二叠纪盆地，2015年收购了罗赛塔资源公司，2017年收购了克莱顿威廉斯能源公司。该公司在鹰滩页岩区的资产也主要是通过并购罗赛塔资源公司获取的，经营面积达3.5万英亩，证实储量为1.06亿桶油当量，生产井有25口，日销售为5200万桶油当量。

此外，诺贝尔能源公司在西非和地中海东部地区也拥有优质的油气资产，值得一提的是其在地中海地区的经营，该公司1999年首次在以色列海上找到天然气发现，2004年投产，开以色列国内生产天然气的先河。以色列发电用天然气的70%都来自诺贝尔能源公司在地中海的气田。诺贝尔能源公司另一个“吸睛”资产是利维坦气田，该气田已于2019年12月投产。与此同时，诺贝尔能源公司还是首家发现塞浦路斯黎凡特盆地天然气资源的公司，并于2019年11月获得塞浦路斯政府颁发的勘探开发许可证。诺贝尔能源公司在地中海的总经营面积达21.8万英亩，证实可采资源量为35万亿立方英尺。

从这些数据可见，诺贝尔能源公司不仅在科罗拉多州拥有原油生产基地，而且在美国页岩区也有建树，另外其在地中海东部天然气勘探热点区的经营优势也很大。相信这是该公司成为雪佛龙并购焦点的主要原因。

雪佛龙的并购溢价仅为诺贝尔能源公司10天平均股价的12%。如果仅看卫生事件暴发以来诺贝尔能源公司的股价表现(曾低至2美元/股)，这个报价似乎还谈不上特别“离谱”。但如果深入回溯可以发现，诺贝尔能源公司在去年圣诞节期间曾以25美元/股的价格交易，而在2014年的“页岩热”中，诺贝尔能源公司的股价曾高达70美元/股。虽然此一时彼一时，但从这个角度可以大约判断雪佛龙这笔交易的“合算”程度。另外，一季度末，雪佛龙的企业价值约1830亿美元，并购诺贝尔能源公司的130亿美元仅相当于其总价值的7%。

实际上，关于诺贝尔能源公司“贱卖”的质疑并不少。在一次讨论并购的会议上，有分析师问及诺贝尔能源公司的首席执行官(CEO)为何接受雪佛龙偏低的报价，尤其是仅5个月前，诺贝尔能源公司的市值还高达90亿美元，较雪佛龙的报价高出80%。CEO回应称，也曾多方寻求其他公司的报价，但未能找到更合适的买家。大多数投资者也认为雪佛龙报价的溢价太低，不理解诺贝尔能源公司董事会为何接受这个报价。

雪佛龙并购背后的逻辑

在并购行动上向来以稳重见长，对于并购对象的报价向来不走慷慨路线，去年虽然“失意”于阿纳达科石油公司并购案，但早已将资产组合与阿纳达科石油公司极其相似的诺贝尔能源公司列入并购名单。

雪佛龙在并购行动上向来以稳重见长。在市场不景气之际，暗中观察“受伤”但仍有较大利用价值的“猎物”也是业内的常规操作。但雪佛龙对于并购对象的报价向来不走慷慨路线。去年与西方石油公司争夺阿纳达科石油公司一战，就很好地体现了雪佛龙的并购风格。在西方石油公司宣布高达380亿美元的收购价后，雪佛龙没有恋战，“黯然”携10亿美元的分手费离场。

当时正值油价直线下跌，西方石油公司高价赢得标的后还没来得及庆功，就已经开始为经此一役而筑就的高额债务烦恼不已了。迄今，西方石油公司的股价已跌去3成，且仍在为债务发愁，并减少了股东红利，引发多方不满。而“失意”于阿纳达科石油公司并购案的雪佛龙，早已将资产组合与阿纳达科石油公司极其相似的诺贝尔能源公司列入并购名单。据悉，这份名单上还有另外3家身陷困境、但资产组合优秀的能源公司。

雪佛龙总裁也曾公开表示，看好诺贝尔能源公司位于美国二叠纪盆地的页岩油气资产和地中海的天然气资产，并称诺贝尔能源公司在西非和美国科罗拉多州的许多资产也都极优质，值得拥有。他直言不讳并购诺贝尔能源公司的原因是，位于以色列的油气资产启动资本要求低、具有现金生血功能;在美国丹佛盆地和二叠纪盆地，以及西非的经营可圈可点。另外，令一众能源公司垂涎不已的利维坦天然气田也将被雪佛龙收入囊中。

雪佛龙近年来对资本支出控制得当，财务状况不仅优于大多数欧洲同行，而且比投入巨资增储上产的埃克森美孚更具并购实力，在并购领域游刃有余。收购诺贝尔能源公司将使雪佛龙的证实储量大增18%，而资本负债率仅增3%，一旦诺贝尔能源公司全部在建井投产，可在布伦特油价为40美元/桶的条件下，为雪佛龙产生10亿美元的现金流。根据计算，雪佛龙并购诺贝尔能源公司的成本低于5美元/桶油当量，约70亿桶风险资源量的并购成本低于1.5美元/桶。合并后两家公司的实际经营约可产生3亿美元的协同收益。

精明的管理层

雪佛龙的管理层堪称自律、沉着，去年退出阿纳达科石油公司争夺战被业界认为是明智之举，今年并购诺贝尔能源公司过程中同样表现出高度的自制和审慎，报价的溢价相当克制，低价并购使其实现储产量增加，减少了产量压力。

雪佛龙的管理层也堪称自律、沉着。去年，在与西方石油公司争夺阿纳达科石油公司一役中，雪佛龙的退出被业界认为是明智之举。市场上普遍认为，西方石油公司勉强吞并阿纳达科石油公司并无太大益处。而在今年并购诺贝尔能源公司的过程中，雪佛龙也同样表现出了高度的自制和审慎，首先是时机的选择。此时全球仍处于卫生事件阴影之下，美国活跃钻机数量连续十几周持续下降，油气市场仍一蹶不振，正是出手的良机。其次是对于诺贝尔能源公司这样相当有实力的油企来说，雪佛龙报价的溢价相当克制，虽然这笔价值130亿美元的交易与西方石油公司收购阿纳达科石油公司的500亿美元(含债)相比不在一个量级，但当下以这样的价格吃进诺贝尔能源公司也需要足够的定力和自信。

雪佛龙自身经营也并非一帆风顺，卫生事件之下，大型石油公司的日子也不好过。3月，为了支付超过每股5美元的股东红利，雪佛龙暂停了股票回购，削减了资本支出以减少成本。但雪佛龙的股息支付率一直维持在较高水平，在近年来50~60美元/桶的国际油价条件下，雪佛龙基本上可以实现每股10美元的收益，实力不容小觑。但即便如此，2020年对雪佛龙来说也是巨大的挑战，雪佛龙3月的股价在65美元左右浮动。

近年来，雪佛龙在控制资本支出的同时，保持产量稳定。此次以如此低廉的价格并购诺贝尔能源公司使其实现储产量的增加，进一步减少了产量压力。可以说，雪佛龙的表现证明了其在整个行业不景气的困难周期中仍是长期价值创造者，其资产负债平衡、经营多样化，管理层的胆识和远见也通过一系列的并购操作得以充分体现。

助力提振油气行业并购士气?

分析认为，雪佛龙收购诺贝尔能源公司结束了半年以来的“并购荒”，或有利于推动业内更多的并购案;也有分析认为，雪佛龙低价并购可能进一步抑制业内并购，部分公司或“惜售”，或下调心理报价门槛，买卖双方难以达成一致。

自年初卫生事件暴发以来，国际油价大幅走低，随着债务到期日的临近，越来越多在生死线上挣扎的小公司也需要通过并购来获得新生。被不少机构或分析师列入的二叠纪盆地可能被收购的公司包括：先锋自然资源、Diamondback能源、Parsley能源和Callon石油等。有机构分析认为，德文能源和Cimarex能源两家公司进行合并最合理。毫无疑问，并购将在行业内公司重新洗牌和形成新的平衡过程中发挥重要作用。石油公司股价低迷、利息走低，往往也是并购启动的信号。

另外，并购也被视为当前石油公司脱困的出路之一，即通过大公司对小公司的兼并，使生产权掌握在少数公司手中，从而更容易实现对总产量的控制，保持油价的平稳。但上半年，石油公司在石油需求大减和供应增加的双重夹击下忙于控制支出，根本无暇他顾，业内并购交易数量和金额出现双双下跌。

有分析师认为，雪佛龙收购诺贝尔能源公司结束了半年以来的“并购荒”，也为后续的并购设定了价格标杆，或有利于推动行业内更多的并购案。但也有业界人士认为，雪佛龙以如此低价并购诺贝尔能源公司反而可能进一步抑制行业内的并购，以前有意出售的公司或转而“惜售”，有意并购的公司有了雪佛龙的报价先例，心理报价门槛也都进行了下调，买卖双方难以达成一致，或许将使雪佛龙购入诺贝尔能源公司一案成为近期的并购孤案。而从雪佛龙方面看，在当前的行业环境下，并购诺贝尔能源公司确实是相当成功的一起操作，但股市抄底无“铁底”，关于这笔买卖究竟是赔还是赚可能还需要通过局势的演变而不断修正。（编辑：mz）