美国企业借贷狂潮是否会造成实质性伤害？

本文来自川财证券，编译自AllianceBernstein的Susan Hutman和Schroders的David Brett发表于其官方网站的文章。

背景：今年的卫生事件冲击了大批美国企业。

受卫生事件影响，年初以来美国投资级企业债的发行额已突破万亿美元，达到了历史新高。

美国公司的大量发债

Schroders 的 David Brett 指出自今年年初的卫生事件爆发以来，股市出现了一些剧烈震荡，美国股市近 11 年来创纪录的牛市行情在今年 2 月初戛然而止。因为经济停滞了，随之而来的是美股历史上最短、最剧烈的调整。随着政府和央行迅速采取行动支持经济，经济很快出现了快速回暖。

AllianceBernstein 的 Susan Hutman 则认为一切没有看上去的那么乐观，在短短几个月内美国发行一万亿美元的债券是非常值得注意的。借款狂潮的出现源于一系列事件，包括卫生事件的不确定性、低利率以及美联储加大对公司债券市场的支持。发行债券本身并没有所谓好坏之分，但那些因自身情况而负债累累的行业和部门，在“后卫生事件时代”可能面临着更加艰难的道路。

此处提到的“过度借贷”是什么意思呢?比较每家公司的借款额与 2021 年底到期的债务总额，其目的是要确定哪些公司可能会出现借机借贷超过今天所需的借款额，以偿付未来两年到期的债务的这种情况。将这些数据汇总起来后，就可以看出哪些行业可能出现过度借贷了。例如，基础材料行业的借款超过了偿还即将到来的债务所需的 80%。

另一方面，非周期性的消费者在利用债务市场时更加明智。对于那些过度借贷的公司来说，了解他们这样做的动机是非常重要的。例如，一些公司只是利用低利率来建立流动性缓冲；另有一些则利用这些债务来提高杠杆率，或作为弥补一段时期内自由现金流的桥梁。

“资本回收率”是后卫生事件时代恢复元气的关键

AllianceBernstein 的 Susan Hutman 认为仅仅知道一家公司为何过度借贷是不够的。各国应对卫生事件的封锁举措严重扰乱了经济，而要判断这些额外的借款可能会在哪些方面造成问题，需要了解每家公司随着时间的推移清偿这些新增债务的能力会怎样变化。

为此，创建“资本回收率”指标是很关键的：这是一项用于衡量预计到 2022 年底销售恢复的程度(与 2019 财年的销售水平相比)。

通过考虑资本回收率和公司过度借贷的原因，可以识别出哪些行业在未来出现问题的风险最大。一家公司越是需要更多的借贷来度过一段负自由现金流时期，它们就越难恢复到卫生事件以前的水平。

更为关键的是，那些资本回收率较低、较 2019 年销售水平反弹最少、需求波动较大的行业，可能会因过度借贷而感到更大的痛苦。

强势产业继续保持强势

AllianceBernstein 的 Susan Hutman 认为那些不需要借钱来为运营提供资金的过度借款人处于最有利的位置。毫不意外的发现，这些行业要么直接受益于卫生事件的危机，要么并未受其影响。例如，半导体和零售折扣店/主食店都是需求旺盛的强势行业，没有受到卫生事件大流行的阻碍。实际上，新的家庭办公室、食品和卫生纸囤积创造了需求。预计这些行业将强势反弹，资金回收率将达到 95%至 100%或更高。大多数互联网公司也属于这一类别。

最后，以广告和娱乐为关注焦点的媒体公司具有很高的预期回收率，在很大程度上继续看好该行业。对于位于上图中右下角的行业，其借贷动机似乎并不重要。所有这些行业的高预期回收率表明，它们应该能够在预测范围内减少增量债务。不过，这一区域的公司的过度借贷主要是为了加杠杆或增强流动性。

泡沫中的行业

AllianceBernstein 的 Susan Hutman 还指出过度借贷的行业可能需要被更仔细地考察。如果销售反弹速度超过预期，它们将有机会在削减新增债务的同时修复资产负债表。

对于能源勘探与生产行业而言，大多数新发行的债券都是大型综合性石油公司的流动性缓冲。不过，尽管它们的发行主要是为了弥补负的自由现金流，但流动性的增加应该也有助于该集团抵御当前油价的波动。

对于特种化学制品而言，尽管覆盖负自由现金流的资金仅占发行量的三分之一左右，但是较低的预期回收率仍让投资者产生犹疑。

风险提示

美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，全球经济增长不及预期，全球范围内黑天鹅事件。

（编辑：mz）