光大证券：思摩尔国际(06969)业绩符合预期，技术壁垒助力公司稳健成长

本文来自“光大证券研究”。

报告摘要

思摩尔国际(06969)披露2020年中期业绩，实现收入38.8亿元，同比增长18.5%;期间溢利及全面收益总额约7.7亿元，剔除pre-ipo投资者通过可转债的方式投资带来的公允价值变动影响，公司经营活动产生的利润为13.08亿元，同比增长40.4%。

收入增长放缓与卫生事件有关，Q2恢复快速增长：由于受到国内外卫生事件的影响，公司2020H1收入同比增长18.5%，对比2019年122%的增长显著放缓。分季度来看，2020Q1下滑8.8%，2020Q2增长38.9%。一季度的下滑主要与国内卫生事件导致的复工推迟有关，产能低于计划产能的30%，卫生事件结束后公司积极组织生产，恢复较快的增速。

收入分客户类型来看，面向企业客户的销售实现34.9亿元，同比增长32.3%，维持快速增长的态势反应了陶瓷雾化芯在市场上较受欢迎。面向零售客户的销售实现3.9亿元，同比下滑38.5%，主要由于海外卫生事件爆发，电子烟渠道门店较多关闭，且公司自有品牌APV定价较高，在线上渠道竞争优势不明显。

盈利能力进一步提升，主要由于效率提升：2020H1思摩尔盈利能力进一步提升，毛利率实现49%，同比提升7.5pct，净利率(调整后)33.7%，同比提升5.3pct。毛利率提升的主要原因在于收入增长带来生产端的规模效应以及运营效率提升。毛利率增幅高于净利率增幅的主要原因在于公司加大研发投入，期间内研发费用投入2.09亿元，同比增长117%，研发费用率5.4%，同比提升2.5pct，主要与公司加大研发投大及FDA的PMTA产品相关的研发测试费用有关。

陶瓷雾化芯技术助力公司斩获优质客户，国内外市场稳步拓展：思摩尔的陶瓷雾化芯技术在研发和产能布局方面皆领先于同行，也是在此技术加持下，公司斩获英美烟草、日本烟草订单。2019年公司前五大客户收入占比63%，国内最大的电子烟品牌悦刻(一二线城市市占率约70%)，美国市场快速成长的英美烟草品牌VUSE，Njoy都是思摩尔的客户。

风险提示：蒸汽烟受到国内外政策约束，陶瓷雾化芯没有通过PMTA检测，市场竞争加剧