中金宏观：欧央行9月议息预览：按兵不动，维持鸽派

本文来自“中金宏观”，作者张梦云、张文朗等

焦点讨论：欧央行9月议息预览：按兵不动，维持鸽派

1. 经济预测：预计小幅上修2020年增长预测。此前欧央行在6月会议上预测2020年欧元区实际GDP增速为-8.7%。我们预计欧央行此次9月会议的预测更新将小幅上调2020年增长预测，主要因为：1）欧洲2季度增长反弹速度强劲，好于市场预期；2）中国及美国等地区经济继续稳健修复，尤其是美国消费、投资及劳动力市场等修复速度持续强于预期，对欧洲外需形成支撑。当前市场预期欧元区2020年实际GDP增速为-8.2%，我们预计欧央行更新的增速可能在-8.2~-8.7%之间。

2. 政策立场：继续鸽派，但PEPP暂时不动。我们预计，虽然5月解封以来欧洲增长不错，但近期的一些发展，将继续令欧央行强调“风险依然偏向下行”，政策立场偏鸽派：1）近期欧洲公共卫生事件二次反弹，法国和西班牙日新增分别超过9千和1万人，已高于4月公共卫生事件高峰期；2）欧元区通胀继续偏弱。8月总CPI同比-0.2%，为2016年以来首次；核心CPI同比0.4%，则是欧元区1999年建立以来最低。

不过，我们也预计欧央行不急于在此次9月会议上就调整PEPP等政策工具。6月加码6000亿欧元后，欧央行大流行紧急购买计划（PEPP）总额度达到1.35万亿欧元。即使以过去两个月的平均速度继续购买，1.35万亿欧元的额度也足够持续到2021年8月。因而，欧央行有足够时间评估是否需对PEPP做出调整。进一步，我们预计欧央行未来确实有必要增加宽松，包括增加PEPP购买额度，但这一决定可能要等到明年上半年。不过，如果欧元区未来通胀下行压力加剧，其也有可能提前宣布，例如今年12月议息会议上。

3. 政策框架审视：可提供信息有限；但未来方向是向美联储靠拢。在美联储于8月27日宣布实施“灵活的平均通胀目标制”（FAIT）后（《美联储平均通胀目标制“靴子落地”》），市场也高度关注欧央行的政策审视框架。当前欧央行货币政策策略是单一的、非对称的通胀目标制，即“通胀中期接近、但不超过2%”。我们预计，欧央行未来整体方向是向美联储靠拢，政策框架审视，可能在两个方面进行修改：1）强调2%通胀目标的“对称性”、以及“平均性”。也即将“通胀中期接近、但不超过2%”表述改为“令通胀在中期平均达到2%”。2）引入失业率考量，令货币政策关注失业和通胀双目标。当前欧元区失业率达7.9%，欧央行可能与美联储类似，在失业率即使低于自然失业率也暂时保持政策克制。不过，我们也预计此次欧央行能提供的信息有限，因为欧央行政策框架审视因公共卫生事件推迟而尚未正式开始，从时间上看至少要等到2021年中才能完成。拉加德需要等欧央行内部达成一致才会向外界提供更多信息。

4. 关于近期欧元走强：关注但尚不至于干预。5月中以来，欧元兑美元升值接近10%，市场关注欧央行是否会表达干预倾向，尤其是此前其首席经济学家Lane表示“欧元汇率变化对经济有一定影响”。但我们认为，欧元走强虽然对欧元区出口算是一个逆风因素（《如何看待欧洲复苏的两个"隐忧"?》），但在当前汇率水平下，欧央行整体立场可能是表示关注，但尚不至于出手干预：1）即使兑美元升值了10%左右，当前1.18左右的欧元兑美元汇率在历史上看依然不算高。上一次欧央行主席（当时主席为德拉吉）表示担忧欧元走强影响是在2016年，而当时欧元兑美元汇率为1.4左右。2）近期欧元走强更多受欧洲复兴基金设立、及全球增长改善推动美元被动走弱等积极因素推动。我们认为，对欧洲出口而言，在当前环境下中国及美国等地区经济复苏带来的居民收入和购买力改善的积极影响，要远高于汇率变动导致的出口价格变化的负面影响。因而，这种环境下的欧元走强不必过度担忧。

上周回顾：海外宏观数据、经济政策与主要事件

全球公共卫生事件：欧洲公共卫生事件二次”反弹继续，但经济活动受影响程度有限。根据约翰霍普金斯大学数据，截至北京时间9月6日中午12点，全球公共卫生事件累计确诊26,882,530人。上周的边际变化包括：1）欧洲国家公共卫生事件继续反弹，但与第一次公共卫生事件大不相同。法国和西班牙日新增分别超过9千和1万人，已经高于4月公共卫生事件高峰时期；意大利上周反弹力度也加大，日新增超过1700人。不过，此次公共卫生事件各国重症率和死亡率并不高，与第一次大不相同，且老年人也增强了自身防护，因而政府采取的封锁措施也相对有限；相应地，公共卫生事件反弹对居民出行的影响似乎有限。我们看到欧洲居民出行在8月短暂下滑后，近期重新回升；2）新兴市场焦点依然在印度，其公共卫生事件继续加剧，日新增继续上升至8.6万人左右；累计确诊人数达411万人，逼近巴西的412万人；3）美国压力继续缓解。其上周日新增确诊平均为4.06万人，相比前一周的4.1万人继续回落，确诊比例也在波动中回落至5.6%左右。我们继续强调，在没有疫苗或者特效药之前，全球公共卫生事件的不断反复难以避免；但对此的担忧也不宜过度。在政府及时应对、且民众具备更丰富预防公共卫生事件经验背景下，公共卫生事件大规模反弹可能性较小；从美国7月~8月经验看，即使反弹，政府也能以相对较小的经济代价再度控制公共卫生事件。

经济基本面：全球制造业、美国就业继续温和改善。虽然欧美及部分新市场依然面临公共卫生事件带来的不确定性，但数据显示，全球经济继续彰显韧性，温和复苏。其中，8月Markit全球制造业PMI指数终值51.8，相比7月的50.6继续上升，也是连续第二个月处于50这一荣枯线以上，显示全球商品消费的修复正在推动制造业复苏。另外，美国8月新增非农就业137.1万人，虽然相比上月的173.4万略有回落，但延续改善趋势；8月失业率8.4%，相比上月的10.2%显著回落，显著好于市场预期的9.8%。高频数据看，欧美复苏趋势正在延续甚至略有加速：近期欧美居民消费及工作出行回升，餐饮业修复，生产活动继续改善。

重大事件：日本首相竞选进入白热化。安倍晋三于8月28日宣布辞任日本首相后（《安倍辞职，影响几何？》），日本自民党总裁竞选进入白热化。已经宣布参选的主要包括现任官房长官菅义伟、前自民党干事长石破茂、前外务大臣岸田文雄。我们提示关注：1）自民党将于9月14日以简化程序（joint plenary meeting）选举出新任总裁，并于9月16日在国会确认为新首相。2）菅义伟在自民党中央支持率较高，而石破茂在地方党员中支持率较高。简化程序安排下，将是394名中央代表（也是国会议员）、及141地方代表共同选举总裁。3）无论谁当选，其将是完成安倍当前未完成的任期，也即截至2021年9月。但如果新任首相当选后支持率较高（历史经验看确实经常如此），不排除其解散国会提前大选可能；如果这样，时间点可能在年末日本公共卫生事件基本得到控制时；4）菅义伟、岸田文雄政策主张与安倍相近，政策持续性可能较强；而石破茂与安倍政策主张有较多差别，如其当选，日本政府各项政策可能发生较大变化。

（本文编辑：孙健一）