新股解读|吃惯汉堡、融惯美金，再鼎医药（ZLAB.US）何时脱“未盈利”之帽？

中概股回港已不是什么稀罕事，如阿里巴巴(09988)、网易(09999)、京东(09618)等。论板块绝多数属新经济，而医药板块仅有2018年8月上市的百济神州(06160)这一只独苗，不过这一现在也将随着再鼎医药(ZLAB.US)的到来被打破。

智通财经App观察到，据港交所9月11日披露，再鼎医药有限公司通过港交所聆讯，摩根大通、高盛和花旗为其联席保荐人。此次为该公司的二次上市，在2017年9月，再鼎医药(ZLAB.US)的美国预托股份在纳斯达克上市并交易。

经过3年的反复，再鼎医药作为一只上海走出去的中概股在美股医药中表现颇为抢眼，截至目前涨幅近2.3倍。带着如此抢眼的走势，该公司能否再港股“如鱼得水”?不妨从其招股书中找答案。

两款核心产品上市，暂未摆脱亏损

近些年来，创新药企业不断受到关注。但是创新药自主研发周期时间长，项目不确定性大，因此国内不少药企采用licensein这条捷径。据悉，近年来，中国的licensein创新药项目热度高涨，交易金额屡创新高，2019年国内共引进创新药项目63个，披露的交易金额合计82亿美元。

再鼎医药就是创新药licensein的成员之一，主要专注肿瘤、抗感染以及自体免疫性疾病领域。自成立以来7年多的时间内，再鼎医药已成功转型为一家全面集成的商业企业。目前公司已实现商业化的药品为则乐(甲苯磺酸尼拉帕利胶囊，ZL-2306)。

此外，公司在医疗器械领域同样也有所建树，其另外一款已上市的核心产品为爱普盾(肿瘤电场治疗，TTFields)，分别于2018年12月和2020年5月，在香港及中国大陆上市。

智通财经App了解到，2018年前，再鼎并没有销售收入，则乐商业化后才打破这一局面。招股书显示，2018年度、2019年度以及2020年6月30日前6个月，公司的收入分别为12.9万美元、1298.5万美元及1921.3万美元。

截至2020年6月30日，再鼎医药则乐的销售收入为1380万美元，爱普盾的销售收入为540万美元。由于爱普盾于今年5月刚刚在中国内地实现商业上市，因此，则乐成再鼎医药上半年在中国大陆收入增长的主要驱动。展望下半年，在爱普盾的加持下，公司营业收入将进一步提高。

从营收来看，公司的这两款核心产品已取得相对不错的销售收入，但是由于其多款药物处于临床阶段，因此研发投入不断增加，导致公司亏损。2018年、2019年及2020年上半年，公司的研发投入分别为1.20亿美元、1.42亿美元及1.02亿美元。在上述期间内，公司亏损净额分别为1.39亿美元、1.94亿美元及1.28亿美元。

在研管线竞争激烈，销售相对薄弱

除了以上2款获批产品外，再鼎医药还有多款抗肿瘤产品线。

智通财经APP了解到，再鼎医药研管线即将步入收获期。具体来看，再鼎医药的临床管线包括16种产品及候选药物，除了则乐和爱普盾已经上市的五种适应症外，还有20多种适应症正在临床试验或临床前阶段。其中，HER2单抗margetuximab注射液已经进入注册申请阶段，进入三期阶段的有7款产品的10个适应症。

尽管再鼎医药同时运营生物医药及抗癌类医疗器械，研发管线也即将大面积上市，但其在研产品市场竞争十分激烈。

就其已经进入注册申请阶段的HER2来说，目前，国内已上市的抗HER2单抗包括罗氏的曲妥珠单抗(赫赛汀)、帕妥珠单抗(帕捷特)、恩美曲妥珠单抗(赫赛莱，T-DM1)，三生国健的伊尼妥单抗(赛普汀)以及复宏汉霖的曲妥珠单抗(HLX02)。

除上述已上市的三家外，CDE数据显示，国内已有超过10家企业正在积极进行曲妥珠单抗类似药产品的研发工作，多家企业的类似药产品处在Ⅲ期临床阶段，包括上海生物制品研究所、嘉和生物、正大天晴、华兰基因、海正药业、安科生物等。

除了曲妥珠单抗外，在小分子药物方面，吡咯替尼是中国自主研发的HER1、HER2、HER4酪氨酸激酶不可逆口服抑制剂新药，于2018年被批准用于治疗HER2阳性晚期乳腺癌。PHOEBE研究表明，对于既往使用过曲妥珠单抗和紫杉类药物的转移性乳腺癌患者，接受吡咯替尼联合卡培他滨治疗对比拉帕替尼联合卡培他滨，可显著延长患者的无进展生存期，不断向前线治疗发起冲击。

在竞争如此激烈的情况下，优先获批上市的企业无疑具有先发优势，而后续上市的企业，如果具有销售优势，也能在激烈的竞争中也能分得一杯羹，既没有先发优势也不具备销售优势的企业，则很难在这场竞争中取胜。

那么再鼎医药销售团队有没有优势呢?

据招股书显示，目前再鼎医药共有913名员工，包括377名研发员工及401名商业化员工。商业化的员工中，则乐销售团队有150名，覆盖800到900家医院，爱普盾的销售团队大约有50人，覆盖250家医院。再鼎预计到2020年底，公司的员工会达到1000人左右，主要新增销售人员，约90%的销售成员将位于直辖市(即北京、天津、上海及重庆)及省会城市。

值得一提的是，国内已经上市的两家HER2企业，不管是产品上市时间还是销售团队都比再鼎医药具有竞争力。

资料显示，截至2019年底，三生国健共有598个销售人员，其母公司三生制药在中国内地拥有3378名营销人员，668名分销商以及2124名的第三方推广商。宽广的销售渠道，使得三生国健的伊尼妥单抗上市18天即开出首单。

另一竞争对手，复宏汉霖更是在曲妥珠单抗上市10天内就开出首单，截至上半年，复宏汉霖的商业化团队为310人，其母公司复星医药销售人员近5800人，国内外营销体系均十分完善。

面对产品上市时间没有优势，销售团队也没有优势的情况下，再鼎医药的HER2会如何突围?

再看再鼎医药当下销售的核心产品则乐。则乐是TESARO研发的一款需每日口服一次的高效、选择性聚(ADP-核糖)PARP1/2抑制剂，于2017年3月和11月先后在美国和欧洲获批，用于对含铂化疗完全或部分缓解的复发性上皮卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌患者的维持治疗。

PARP是目前全球制药领域的热门靶点之一，素有下一个PD-1之称，目前在全球范围内已有4款PARP抑制剂获批上市，分别为阿斯利康的奥拉帕利、Clovis的卢卡帕利、葛兰素史克的尼拉帕利和辉瑞的他拉唑帕利，2018年全球总销售额近10亿美元，其中奥拉帕利超过一半。

目前中国上市的PARP抑制剂有2款：奥拉替尼(2018年8月)和尼拉帕利(2019年12月)。

奥拉帕尼的获批用于铂敏感复发性卵巢癌的维持治疗，填补了卵巢癌近30年的治疗空白，刚进入国内市场价格为2.48万元/盒/150mg*56片，每月2盒，月治疗费用约4.96万元。2019年进入医保谈判后降价为0.95万元/盒，月治疗费用为1.9万元。

和奥拉帕尼相比，尼拉帕利临床时无需进行gBRCA等生物标志物检测，受众面更广，并且它是唯一一款只需每天口服一次的PARP抑制剂，药从性更好，但目前月治疗费用高达7.5万元，是奥拉帕尼的3.95倍。

治疗费用高出奥拉帕尼一大截，倘若没有进医保，则乐在中国同样也面临销售难的问题，因此进医保对则乐来说，能快速放量。但是一旦进医保，产品价格又将面临大幅度降价的情况。

此外，国内目前也有好几家药企开发晚期卵巢癌适应症，包括恒瑞、百济神州、君实生物、海普瑞等。其中，恒瑞的氟唑帕利胶囊2019年10月申报上市获得受理，百济神州的PARP1和PARP2抑制剂近期也获得新药上市申请(NDA)。

如此看来，即使中国的卵巢癌患者人数够多，市场够大，但目前国内的PARP抑制剂竞争显然也已进入白炽化阶段，随着其他企业PARP产品的上市，价格自然也就降下来了。

综上分析来看，从研发管线布局的产品线来看，再鼎医药属于生物医药和医疗器械两手抓的企业，在目前的港交所市场中，属于非常稀缺的标的;此外，其大部分产品已经进入三期临床试验，即将进入产品收获期。

但需要注意的是，公司目前在研的多个产品，市场竞争都较为激烈，公司的短板在于销售。若销售没有跟上，尽管研发水平很高，产品很有竞争力，但恐怕也很难给公司创造高附加值的收入。此外，目前公司的核心产品，则乐市场价格远高于奥拉替尼，不进医保，则很难放量，进医保又面临大幅度降价的问题，且后续其他企业也已陆续跟上，进医保成了最好的选择，能否成功进医保，还需要看公司与医保局的谈判情况。因此，再鼎医药的短板是销售，倘若其销售团队能跟上，按其研发管线来说，未来或大有可为。