K12教培春暑跟踪：线上延续爆发性增长，线下秋季静待拐点

本文来自微信公众号“万象塔”，作者：项雯倩、李雨琪、吴丛露。

核心观点

品牌投放显著增加，引流课程价格下降。K12线上教育平台在今年暑期加强了品牌营销活动，暑期全行业广告投入超40亿。今年与往年投放的差别主要体现在两点：1)纯在线教育机构开始逐步重视品牌广告的投放，希望弥补与传统教培新东方好未来的品牌差距。2)低价课程价格今年以9元课程为主，一方面有助于延长卫生事件免费流量的转化周期，另一方面在规模上保证了暑秋正价的高速成长。

无论是产业还是上市公司，暑秋人次延续爆发性增长。上市公司财报依然保持亮眼表现，学而思网校\跟谁学\网易有道春季人次分别达到129/149/32.9w，yoy+143%/366%/359%。在产业内，作业帮暑期人次达到171w(yoy+350%)，猿辅导秋季正价人次突破220w，有道达到46w(yoy+500%+)。在线教育依然是低渗透高成长的市场，行业增长可持续。

在获客成本方面，春季各家表现分化。学而思借助品牌效应，获客成本下降35%，到达750元/人次，跟谁学和网易有道获客成本上涨65.1%/50%，达到769/1108元，显著高于学而思，自有流量优势逐步衰减。春暑两家品效广告大规模投放的背景下，一方面品牌广告占比提升，对短期的转化影响较小，另一方面导流课客单价降低，转化率也难以提升，预计暑期头部机构存量口径获客成本下降，边际新获客成本抬升。

线下机构加强低价引流，秋季增速有望迎来拐点。上半年卫生事件冲击K12线下市场，各机构增速放缓，但全国性龙头表现依然优于地区性龙头。暑期线下机构通过加大低价课投入方式引流，效果明显，截止Q4财报新东方暑期低价班报读人次达98.6万，yoy+20%;思考乐暑期在读人次超过40万，增速接近100%;卓越教育非广深地区暑期低价课程同比增长52.4%。各家通过低价课程为暑期积蓄流量，线下行业增速有望在秋季迎来显著反弹。

投资建议与投资标的

对于线上教育，卫生事件整体利好线上机构，大量免费流量已经进入转化阶段，暑期各家进行了大规模投放，头部机构资金优势逐步凸显，建议关注好未来(TAL.US，买入)、新东方在线(01797，买入)、网易有道(DAO.US，买入)、 跟谁学(GSX.US，未评级)以及产业里头部的猿辅导、作业帮。

对于线下培训，此次卫生事件对线下培训的影响较大，传统中小机构经营难度较大，可能加速中小教培机构出清，同时线下机构依托自身技术优势，加速OMO进程，后续集中度有望进一步上升。建议关注行业和区域龙头相关公司新东方(EDU.US，未评级)、好未来(TAL.US，买入)、豆神教育(300010，买入)、思考乐教育(01769，未评级)、卓越教育集团(03978，未评级)等。

风险提示

课外培训行业监管政策趋严、线上线下招生不及预期

报告正文

1. 在线教育享受卫生事件红利，春暑两季高增长持续

1.1 品牌投放显著增加，引流课程价格下降

互联网教培机构加强品牌广告投放，弥补前期短板。互联网教育公司与传统教培机构相比缺乏品牌积累，因此从今年寒假开始加大了广告投入，猿辅导赞助了央视春晚、《中国诗词大会》、《王牌对王牌》等热门节目。同时也借助与分众传媒的合作，从2月份开始加强线下广告的投放。作业帮、网易有道也分别与女排和郎平合作，树立自身品牌形象。

暑期低价课略有差异，9/49元课为主流模式。从下图可以看到，各家机构以9元课程为主进行投放，其中学而思网校、作业帮、有道精品课、高途课堂以9元课为主，猿辅导和新东方在线以49元课为主，各家都在腾讯、字节等渠道进行了大规模的广告投入。

1.2 暑期人次延续爆发性增长，获客成本短期难下行

春暑两季，行业依然保持高速增长。从上市公司层面的数据来看，春季期间，学而思网校20FYQ1收入达到了2.3亿美元，占好未来整体收入的25%，网校今年Q1正价班就读人次达到了129万，同比增长143%;有道精品课K12业务正价课付费人次达到32.9万，同比增长359%;跟谁学人次达到149.6万，同比增长366%。在春季大规模投放的铺垫下，暑秋两季人次再创新高，作业帮直播课20年暑期正价班就读人次超过171万(yoy+350%);网易有道暑假正价付费人次超46万，同比增速超500%;猿辅导秋季正价达到220万。行业依然保持头部机构领先，第二梯队快速追赶。

春季获客成本表现分化，暑期边际获客成本大概率持续上行。从各家上市公司的报表数据来看，20FYQ1至21FYQ1学而思网校获客成本从1158元/人降至750元/人，学而思品牌和存量学员的规模优势得到体现。相比而言，跟谁学和网易有道获客成本总体呈上升趋势，20Q2的正价获客成本分别为769/1108元/人次，同比提升65.1%/50%。但是从边际来看，暑假期间无论是抖音、快手等平台还是线下的分众电梯间都可以看到各家机构的大力投放，行业竞争激化，转化率整体呈现下降趋势，边际上新获客成本大概率上行。

2. 线下机构加强低价引流，秋季增速有望迎来拐点

上半年线下教培增速整体放缓，龙头公司表现稳健。梳理上半年各家公司的财报数据，新东方、好未来上半年增速分别下降到13.5%/13.2%，依然高于地区性龙头公司思考乐、豆神教育和卓越教育，三家增速下降更为显著，上半年增速分别为10.2%/5.3%/-11.3%。对比来看全国性龙头即使在北京地区卫生事件反复的压力下，寒春两季依然显著好于行业地区性龙头，市场集中度上升趋势显著。

暑期课程周期缩短，各家机构加大低价引流投入，秋季人次反弹可期。卫生事件期间线下地推获客受限，暑期家长对线下复课仍有担忧，线下机构通过加大低价课投入方式引流。豆神教育历史上首次推出“99元培优班”产品，积蓄暑转秋流量池;学而思在北京推出暑期公益课，各地也推出低价引流课程;思考乐多个校区的0元课在暑期推出，仅收取100元左右/科的学杂费;卓越教育继续深耕广东市场，在新校区推出0元体验课。从现有的数据来看，低价课引流效果良好，新东方截止7月28日暑期低价班报读人次达到98.6万人(yoy+20%)，思考乐暑期在读人次超过40万，同比增速接近100%。卓越教育非广深地区暑期低价课程同比增长52.4%。随着北京地区逐步复课，卫生事件的负面影响逐步减弱，秋季各家教培机构的增长有望反弹。

投资建议

卫生事件整体对线上大班整体影响偏利好，一方面前期流量逐步进入了转化期，同时暑期各家都进行了大规模投放，高成长性可延续。头部机构受益规模效应，存量获客成本降低，边际获客成本上升，头部公司资金优势逐步凸显。而对于线下机构，暑期虽然课程周期减少了1周左右，但通过积极低价课引流方式，为秋季人次复苏提供了有力的营销支持，线下增速有望在秋季迎来拐点。基于上述分析，建议市场重点关注线上线下优质K12课外辅导企业：

对线上企业，卫生事件整体利好线上机构，大量免费流量已经进入了转化阶段，暑期各家进行了大规模投放，头部机构资金优势逐步凸显，建议关注好未来(TAL.US，买入)、新东方在线(01797，买入)、网易有道(DAO.US，买入)、 跟谁学(GSX.US，未评级)以及产业里头部的猿辅导、作业帮。

对于线下培训，此次事件对线下培训的影响较大，传统中小机构经营难度较大，可能加速中小教培机构出清，同时线下机构依托自身技术优势，加速OMO进程，后续集中度有望进一步上升。建议关注行业和区域龙头相关公司新东方(EDU.US，未评级)、好未来(TAL.US，买入)、豆神教育(300010，买入)、思考乐教育(01769，未评级)、卓越教育集团(03978，未评级)等。

风险提示

课外培训行业监管政策趋严

教学内容监管趋严，课程教学体系面临调整风险。

线上线下招生不及预期

行业竞争格局日趋激烈，同价位低价课程转化率或低于预期，导致秋季招生人次不及预期。

（编辑：张金亮）