新股前瞻|代建行业IPO“迎新”，中原建业携高净利率赴港

继绿城管理控股成功登陆港股市场之后，代建行业中不少企业赴港的步伐开始加快了许多，分拆代建业务也成为了地产公司扩充融资平台的又一新玩法。

11月10日，中原建业向港交所递表，该公司是建业地产旗下代建公司，其代表项目拥有人于整个物业开发过程管理房地产开发项目，并采用轻资产模式运营，从而无须承担土地取得及项目开发的费用。

以轻资产模式运营

背靠着“建业”这块金字招牌，中原建业近年以来的规模扩张可谓是“无往不利”。

智通财经APP了解到，中原建业收入由2017年的3.09亿元(人民币，单位下同)增加至2019年的10.29亿元，年复合增长率达到49.33%。不过，今年上半年受公共卫生事件影响，公司实现收入4.81亿元，较2019年同期约4.12亿元增长16.75%，远低于2019年全年52.1%的增速。因此，公司倘若想要在2020年保持着与前几年同步的增速，下半年所面临的业绩增长压力会相应有所上升。

净利润方面，公司由2017年的约1.42亿元增加至2019年的6.41亿元。2020上半年内，公司录得净利润3.02亿元，即便在一季度受到停工因素扰动的基础上，再次较2019年同期的2.56亿元增长18.90%，可见公司的在手项目相对比较充裕，且正随着地产行业的开工而持续复苏回暖。

尽管对于传统地产开发而言，代建业务的规模还是稍显“薄弱”，但中原建业在2017-2019年及2020上半年内，净利率分别达到45.9%、59.7%、62.3%及62.8%，由此公司能够在收入规模双扩张的同时，保持超高的净利润率，这等中上水平的盈利能力，在代建业内也并不多见。

在营收和利润持续增长的背后，中原建业的高速成长与中国城镇化的提速以及房地产市场对优质物业开发项目的需求增长密切相关。近年房地产市场的高速周转，使得中原建业的在管项目数量及在管面积分别由2017年的33个和630万平方米急速增加至2020上半年约182个和2403.2万平方米。

值得一提的是，2017-2019年以及2020前六个月，中原建业分别录得现金及现金等价物1.25亿元、0.85亿元、3.45亿元和3.83亿元，除2018年由于派发2017年年终奖致使流动资金总额有所减少外，公司现金流保持还是相对比较充裕。

不过仍需注意，根据项目拥有人与中原建业订立的房地产代建协议，中原建业的客户通常需要在预先协定的期间内就达致的项目进度分期向公司支付费用。而项目拥有人延误或未能付款可能会对公司现金流量状况及满足营运资金需要的能力造成负面影响。

智通财经APP观测到，2017-2019年内，公司的贸易应收款项及应收票据(扣除亏损拨备)分别为2290万元、1770万元、3440万元，而到了2020上半年，该项竟飙升至1.35亿元。公司客户虽有受卫生事件影响难以周转，但项目拥有人拖欠支付应收款项及进度款依然会导致公司其他业务的可用营运资金减少，或造成资金层面的错配。

立足河南，向外扩张

经历了30余年发展的“投资、开发、运营、物业一体化”房地产经营模式逐步向分工更为精细化的模式转变，以轻资产运营为核心的代建业务随之快速崛起。中原建业专注于河南本土，且起步较早，且在发展的过程中逐渐拓展客户群体，来自建业地产的比重并不大，因此也不存在客户集中度高和高度依赖母企的问题。

智通财经APP了解到，中原建业的客户均为项目拥有人，公司积累了庞大且不断扩展的客户群。于2017-2019年以及2020上半年，向五大客户提供房地产代建服务所得收益分别约占总收益的25.4%、24.8%、17.8%及14.4%。同期，自公司单一最大客户所得收益分别约占总收益的7.8%、7.2%、4.1%及3.3%，在管理项目获得更多的基础上，占比正持续下降。

从项目分布来看，中原建业目前依然是深耕于大本营河南省。从2017年到2020上半年，公司自提供房地产代建服务产生收益及收取管理费，其主要由在河南省所管理的项目所贡献，分别占公司相关期间收益的100.0%、100.0%、99.4%及98.0%。

而早在踏足资本市场之前，中原建业就已逐渐向外做出拓展尝试。上市融资，或许会为规模的扩张再添一枚砝码。在招股书中公司透露道，未来预计在陕西、山西、河北、新疆及海南等五个省及自治区开展更多房地产代建项目，并计划将业务扩展至河南省相邻省份，如山东、湖北、江苏及安徽等。

这似乎也在一定程度上代表着建业地产的多元化举动——在当前“房住不炒”的官方定调下，代建业务使母企减少拿地风险，减轻资金压力，输出品牌优势，扩大项目规模。更重要的是，建业地产也能够通过对代建和物业等业务的运营，尝试从单纯的房地产开发商向房地产投资商、运营商和服务商的定位转型。

当前的房地产市场正在逐步从卖方市场过渡到买方市场，项目的品质日益受到重视，代建模式的合理性和可行性日渐凸显，前端的地产金融和后端环节的运营服务将成为下一个利润引擎。因此，单从财务和规模的角度上来看，中原建业通过港交所聆讯的概率还是十分之高。

但依然需要注意的是，代建业务同时高度依赖于中国房地产市场的市况，更取决于地产项目的投资和开工影响。在当前地产市场竞争加剧的情况下，中原建业所面临的行业天花板也正在一步一步临近。