奶粉业务遇瓶颈，H&H国际控股(01112)斥资“争宠”?

从婴儿到成人，从奶粉到营养品，H&H国际控股(01112)瞄准的不是单一受众和市场，如今更是斥巨资准备进军宠物经济赛道。

智通财经APP观察到，12月13日，H&H国际控股发布公告，随着所有先决条件达成，对于目标公司Solid Gold的收购事项完成，目标公司将成为H&H国际控股的间接全资附属公司，且财务业绩、资产及负债将实现财务并表。

据了解，Solid Gold是美国首家全方位宠物营养品公司，在全球各地销售天然的宠物营养品，不过核心市场位于美国。收购完成后，H&H国际控股将择机设立宠物营养及护理用品作为第三大业务分部。

近些年宠物经济发展迅速，相较原业务婴幼儿产品及成人产品而言，H&H国际控股布局宠物经济赛道，有利于业务多元化，财务并表可扩大营收规模，然而二级市场却不为所动不升反降，其原因为何?

行情来源：智通财经

豪掷12.6亿港元，布局宠物经济

智通财经APP观察到，根据11月5日H&H国际控股发布的公告，该公司的间接全资附属Health and Happiness (H&H) US International Incorporated与卖方及目标公司订立股本证券购买协议，拟收购Solid Gold的100%直接及间接所有者权益，现金代价为1.63亿美元，约合港元12.636亿元。

截至公告日期，Solid Gold的所有者权益分别由目标股权A卖方合计持有73.2%、卖方C Blocker持有14.5%及VMG Blocker持有12.3%权益。除A卖方之外，其他两家主要从事持有Solid Gold的权益。作为买方H&H国际控股从三个卖方手中获得目标公司的间接全部股权。

公告显示，Solid Gold是美国首家全方位宠物营养品公司，有45年经营史，其主要在美国市场进行产品销售，不过也通过一间分销商在中国经营，截至2020年9月30日的12个月，中国市场销售额占总销售额为30%。

H&H国际控股认为，公司的一项业务策略是通过收并购快速增长的优质业务目标进驻新营养业务分部，从而开拓增长和扩张机会。收购Solid Gold主要考虑到，(1)受饲养宠物迅速普及所推动，世界各地主要市场的宠物营养品市场需求增长强劲，2020年全球宠物主人数目进一步增加，出现品牌提供优质创新宠物营养产品及解决方案的高端化趋势;(2)宠物营养及护理用品为家庭营养及护理用品的自然延伸，原因为宠物现今被视为家庭的重要一分子，且全球各地延续宠物人性化趋势;(3)凭借集团多年来从婴幼儿营养及护理用品以及成人营养及护理用品分部积累的营养专业知识及实力，有机会缔造目标公司与该集团现有业务分部之间的协同效应;(4)收购事项将加速集团的全球化发展，并在美国(世界最大的宠物营养及护理用品市场)建立庞大据点;及主要受中国带动国际间的理想增长。

短期看，收购完成将对公司的财务面产生影响。智通财经APP观察到，2018年、2019年和截至2020年9月30日的12个月，Solid Gold的收入分别为3875万、4301万和5501万美元，2019年同比增长11%，同期EBITDA分别为-631万、62万和722万美元，除税后溢利分别为-674万、-24.8万和666万美元，截至9月30日，净资产为230万美元。

不过2019年， H&H国际控股收入109亿元，净利润10.05亿元;截至2020年6月30日，收入51.67亿元，净利润7.18亿元。而Solid Gold在截至2020年9月30日的12个月，收入规模为5501万美元(约合人民币3.6亿元)，税后净利666万美元(约合人民币4360万元)，并且Solid Gold在2020年才开始实现盈利，较H&H国际控股营收规模而言，影响不大。

但是在战略层面，宠物经济在国内还是蓝海一片，H&H国际控股能否借此机会抢占地盘，且与原有业务产生协同作用呢?

千亿市场，盈利困难

智通财经APP观察到，2019年国内的宠物市场规模迈入2000亿元的大关，预测到2024年将达到4495亿元，从2019复合年增长率约为17.0%，行业前景十分可期。同时，与快速增长的市场规模不同的是，中国宠物行业的渗透率仍然相对较低——2019年中国的养宠家庭渗透率为22.8%，而美国、英国和日本则分别为68.9%、45.0%和26.8%。

由此，在赛道宽阔，及渗透率远远未触及天花板这两个因素作用下，国内宠物市场可谓是迅速驶入“快车道”。高景气的赛道上，自然少不了玩家入场。头部公司中宠股份今年以来股价涨幅超过100%，佩蒂股份最高价涨幅也接近1倍。美国最大的宠物零售电商Chewy自2019年6月上市以来，股价维持整体上行的态势，目前股价较首发价格接近4倍。

财务方面，2020年三季报显示，中宠股份实现收入达16.2亿元，同比增长33.3%;同期净利润实现1.09亿元，同比增长93.79%。而佩蒂股份在前三季度实现收入达9.72亿元，同比增长38.97%;同期净利润达到8500万元，同比增长145.44%。Chewy期内收入51.03亿美元，同比增长46.13%，净亏损1.14亿美元，去年同期亏损1.92亿美元。

可以看到，宠物经济在国内外市场都呈现快速增长的态势，由于美国市场渗透率较高，因此整体增速较国内低，不过都有一个共同点便是盈利较难。Chewy作为美国最大的宠物零售电商，多年来仍然未实现盈利。作为行业头部的中宠股份和佩蒂股份虽然实现了盈利，但是净利润并不高，其他参与者大部分仍然在亏损。可以预见随着行业随着渗透率上升，竞争加深之后，盈利更加困难。

虽然宠物经济蓝海一片，但是其商业模式的本是仍然是销售企业，竞争无外乎渠道、品牌、产能等等。H&H国际控股认为，可以借助本身的营销渠道产能协同效应，借此布局宠物经济赛道，而事实上，收购业务占据了大批现金，主业务目前也面临较多经营风险，未来不确定性增大。

奶粉业务发展遇瓶颈

智通财经APP观察到，截至2020年6月30日，H&H国际控股流动资产总额63.94亿元，其中现金约34亿元，流动负债总额37.5亿元，公司的现金流动性较为充足。

业绩方面，上半年收入51.67亿元，同比增长2.6%。但是核心业务婴幼儿配方奶粉收入23.38亿元，同比下降2.6%，成人营养及护理用品收入16.4亿元，同比下降7.3%。反而是业务占比不高的益生菌补充品收入同比大增45.4%，其他产品收入同比增长22.6%。

主要是因为该行业目前竞争较为充分，而上半年受到公共卫生事件影响，导致婴幼儿奶粉和成人营养品销售下滑，但是另一方面人们健康意识的提高，使得益生菌补充品、其他产品如高端纸尿裤等需求提升。公共卫生事件一方面影响国内线下市场，另一方面阻碍了澳新市场的产品进口，且因国内控制得力，使得国内收入占比从去年同期的74.9%提升至82.6%。

期内毛利率从67.2%下降至66.4%，主要是因为婴幼儿产品组合中的羊奶粉、有机奶粉等毛利较低的产品占比提升，另一面则是高毛利产品占比下降的事实。

不过据公告显示，未来H&H国际控股将进一步加大在中国市场的营销力度，同时提升线上销售的布局。上半年，H&H国际控股的销售分销成本占营收比较去年同期提升1.3个百分点至38.7%。

智通财经APP了解到，虽然H&H国际控股的总体毛利率较高，以奶粉业务为例紧追龙头飞鹤，但是因为其营销费用比远远高于其他企业，导致其净利率并不占优势，与大部分奶粉企业在同一梯队竞争。

在核心业务不稳之时，选择布局宠物经济，虽然令公司业务多元化扩大了收入来源，但是也加大了竞争压力和运营风险，未来能否尝到甜头尚未可知，股价不涨也就不难理解了。