西南证券：顺丰控股（002352.SZ）扣非净利增长46％，维持“买入”评级

智通财经APP获悉，西南证券发布研究报告称，预计顺丰控股（002352.SZ）2021-2023年顺丰控股归母净利润分别为90.6、100.2、118.2亿元，对应当前PE分别为47.3、42.7、36.2倍，维持“买入”评级。

西南证券指出，在未来大物流、大供应链时代，顺丰在保持时效件快递高经营壁垒的同时，通过内生+外延方式打造极具张力的综合物流服务平台；公司的长期发展值得期待。

西南证券主要观点如下：

业绩总结：顺丰控股2020年全年实现营业收入1539.9亿元（+37.3%），实现归母净利润73.3亿元（+26.4%），实现扣非归母净利润61.3亿元（45.7%）。单看20Q4，公司实现营收443.9亿元（+32.3%），归母净利润17.3亿元（+16.4%），单季度实现扣非归母净利润10.3亿元（+47.6%）。业绩符合预期（此前西南证券对公司2020年的盈利预测为72.6亿元）。

1.时效件维持高增长，市占率快速提升。2020年，顺丰时效件业务实现营收663.6亿元（ +17.4% ），分季度看Q1-Q4时效快递收入增速分别为21%/18%/16%/16%，系高端电商需求增长韧性强劲。

经济件业务实现营收441.5亿元（+64.0%），分季度看Q1-Q4经济快递收入增速分别为71%/82%/57%/54%，全年经济件业务量同比增长155.9%、件量增速高于收入增速主要由于电商特惠件占比提升、经济件平均单价下降。

2.2020年顺丰快递业务量市占率达到9.8%，较2019年同期提升了2.2pp。

Q4毛利率下滑，资本开支加速。2020年顺丰毛利率下降1.1pp至16.4%，主要系经济件、快运和供应链业务等低利润产品线的营收占比提升所致。单看20Q4公司毛利率下降1pp至12.0%、环比Q3下降了6.1pp。

2020年顺丰的销售、管理、研发三费率为10.1%，比2019年下降1.4pp。单看20Q4公司三费率为8.8%，同比降低0.9pp，环比Q3降低1.7pp，公司费用率改善、规模效应持续体现。

3.2020年公司资本支出为141.5亿元（占收入比重约9.2%），同比增长9.6%。其中下半年资本支出为100.8亿元，环比来看资本开支节奏显著加快，西南证券认为系公司对行业需求前景预期乐观、加大了速运大网的产能建设。

4.核心速运业务净利润89.9亿元。公司2020年年报首次披露分部报告，速运分部（包含时效、经济、冷链、国际等业务）实现净利润89.9亿元、快运分部净利润为-9.1亿元、其他业务（包含同城、供应链及其他新业务等）净利润-11.3亿元。顺丰基本盘速运业务净利率6.7%，盈利能力扎实；新业务整体仍处于快速成长期，时效与经济件之外的新业务占营收比例提升2.6pp至26.2%，具体来看快运/冷运/同城/国际/供应链的营收增长率分别为同比+46.3%/+27.5%/+61.2%/+110.4%/+44.5%。

5.中期看点系收购嘉里物流落地及鄂州机场投产。上市以来顺丰持续通过资本纽带拓展物流业务版图，快运业务并购新邦、冷链业务收购夏晖中国、供应链业务并购DHL中国，2021年2月顺丰通过要约收购方式拟控股嘉里物流，完善自身跨境物流业务布局以及提升B端供应链服务能力。鄂州机场预计明年初投产，届时将强化顺丰物流生态布局、推动公司业绩加速增长：收入端将受益于时效件辐射范围的扩张及未来机场空港产业集群，成本端将受益于优化路由及装载率提升带来的单位成本降低。

风险提示：电商消费增速下降、资本开支超预期、收购进展不及预期、新业务培育不及预期。