财信证券：三七互娱（002555.SZ）业绩下滑超预期，维持“推荐”评级

智通财经APP获悉，财信证券发布研究报告称，预计三七互娱（002555.SZ）2021-2022年营收为172.80/203.91亿元，归母净利润为29.63/33.88亿元，EPS为1.40/1.60元，对应PE为17.33/15.16倍。以2021年为基准给予公司20-22倍PE，对应价格区间28.00-30.80元。维持“推荐”评级。

财信证券指出，公司海外布局初见成效，管理层转型决心坚定，产品生命周期及投放回收期趋于延长，新、旧模式叠加会带来转型阵痛。

财信证券主要观点如下：

事件：3月12日，公司发布2020年度业绩快报和2021一季度业绩预告：1）2020年实现营收144亿元，同比增长8.87%；归母净利润27.76亿元，同比增长31.28%，符合市场预期。2）2021Q1实现营收35.78亿元~37.33亿元，环比增长15%~20%；归母净利润0.8亿元~1.2亿元，同比下降83.54%~89.02%；EPS为0.036元~0.054元，低于市场预期。

1.销售费用阶段性升高，转型期阵痛初体现。2020Q1公司业绩下滑超出市场预期，主要原因有两点：一是新游密集上线导致的短期销售费用大幅提高；二是公司处在由流量运营向研发大力倾斜的转型期，人员和团队扩充致使2021Q1研发投入增加，同比增速超过15%。在游戏精品化时代，内容品质愈发关键，公司管理层对此认知深刻并保有深刻的转型决心。预计后续新游贡献的收入增长能抵消老游戏收入下滑带来的影响，同时今年下半年有望逐步回收营销费用、收获正收益。

2.“多元化、全球化”战略逐步落实，营收结构有改善。2021Q1海外收入同比增长120%~150%，环比增长40%~60%；占公司收入比重接近20%，而2020年之前来自海外收入的占比不超过10%，是公司“全球化”战略布局的良好开端。同时，根据不同地区的玩家喜好，针对性推出产品，如去年底全球化发行SLG类《Puzzles & Survival》（中文名《末日喧嚣》），今年2月流水超1亿元，流水仍在爬坡期；模拟经营类《我是大掌柜》在台湾地区表现良好等。SLG、模拟经营等长周期游戏产品流水贡献占比增加，后续有助于平滑业绩波动。

3.2021年产品上线大年，为后续业绩释放提供基础。2021年已安排上线的产品有《荣耀大天使》（1月16日）、《绝世仙王》（2月9日）、《斗罗大陆：武魂觉醒》（3月16日），此外《斗罗大陆》（2021Q2，同IP有版号）、《叫我大掌柜》（2021下半年，有版号）、《末日喧嚣》（Q2上线韩国）等均已在计划内。《荣耀大天使》等典型MMO类游戏前期营销投入大、回收期较短，SLG、模拟经营类的营销投入周期长、回收期较长、产品生命周期也较长。整体来看，预计上半年销售费用率将大幅提升，但后续流水将逐步迎来爬坡，长期有助于业绩释放。

风险提示：政策监管风险；产品延迟上线；游戏流水不及预期。