腾讯（00700）2020年财报电话会议实录：微信生态价值逐步释放，20年商家自营小程序GMV YoY+225%

本文选自“方正证券”

核心观点

事件：

腾讯公司（00700）公告2020Q4财报，实现营收1336.69亿元（YoY+26%，QoQ+7%），营业利润637.13亿元（YoY+123%，QoQ+45%），净利润593.69亿元（YoY+165%，QoQ+53%），归母净利593.02亿元（YoY+175%，QoQ+54%）。

点评：

1、主要财务指标分析：IFRS归母净利增长强劲 (YoY+175%)，Non-IFRS业绩表现符合预期，游戏业务贡献稳定收入(YoY+29%)，金融科技及企业服务占比提升；费用率持稳。

（1）20Q4业绩总览：实现营业收入1336.69亿元（YoY+26%，QoQ+7%），实现营业利润637.13亿元（YoY+ 123%，QoQ+ 45%）；归母净利润593.02亿元（YoY+ 175%，QoQ+ 54%）。全年营收4820.64亿元（YoY+28%）；实现营业利润1842.37亿元（YoY+55%），远超彭博一致预期的1574.50亿元；归母净利润1598.47亿元（YoY+71%）。

（2）20Q4分业务收入及毛利率：①增值服务收入669.79亿元（YoY+ 28%，QoQ -4%）, 营收占比50%，毛利率51.5%（YoY+1pct，QoQ-1pct）。其中网络游戏收入391亿元（YoY+ 29%，QoQ -6%），营收占比29%（YoY+1pct，QoQ -4pct）；社交网络收入为279亿元（YoY+ 27%，QoQ -2%），营收占比21%（YoY持平，QoQ-2pct）。②金融科技及企业服务收入为384.94亿元（YoY+29%，QoQ+16%），营收占比29%，毛利率28.5%（YoY持平，QoQ+1pct）。③网络广告业务收入达246.55亿元（YoY+22%，QoQ+15%），营收占比18%，毛利率53.3%（YoY-1pct，QoQ+2pct）。其中媒体广告收入达43亿元（YoY+ 8%，QoQ+19%），社交及其他广告204亿元（YoY+25%，QoQ+15%）。

（3）20Q4费用情况：销售费用率8%（YoY+1pct，QoQ持平），管理费用率（包含研发费用）15%（YoY持平，QoQ+1pct），研发费用率8%（YoY持平，QoQ持平），财务费用率2%（YoY-1pct，QoQ持平）。

2、20Q4手游业务保持同比高增（YoY+41%，QoQ-6%）,递延收入环比回落；头部游戏稳中求“变”，加强创新和联动，新品进一步补全腾讯海内外品类布局；海外游戏实现收入98亿元，同比增长43%，PUBG Mobile蝉联中国手游出海收入榜冠军。即将推出的游戏新品包括：自研产品《英雄联盟手游》（MOBA手游/已获版号，已开启官方预约）、《地下城与勇士》（ARPG手游/腾讯Neople合作开发）、《秦时明月世界》（MMORPG手游/已获版号，预计3月26日上线）、《光与夜之恋》（女性向手游/已获版号）、《手工星球》（沙盒/第四季度开启测试）；代理产品《金属对决》（格斗手游/已获版号）、《艾兰岛》（沙盒手游/已获版号）、《罗布乐思》（沙盒手游/已获版号）、《从前有座灵剑山》（RPG手游/凯撒娱乐研发）、《小森生活》（休闲模拟手游/盛趣游戏研发/已获版号）等。

3、视频及音乐流媒体等数字内容收费增值用户数增至2.19亿（YoY+25%）；优质内容驱动腾讯视频会员数创新高，将持续升级内容生态构建综合视频平台；微视DAU增长显著，视频号升级直播功能，进一步串联微信小程序、微信小商店等生态能力；虎牙合并斗鱼，整合企鹅电竞直播，腾讯持合并后67.5%投票权。

4、受益于平台整合和算法升级，广告投放效率进一步提升，微信广告库存增加、广告价值持续释放带动社交广告稳健增长，媒体广告20Q4复苏迹象明显。

5、金融科技产品在合规和风控前提下稳健扩充，以满足多样化用户需求，多个垂直行业活跃消费者增加带动支付交易额健康增长；持续加大云技术自研创新力度和云基础设施投入，提升云业务成本效益；腾讯会议已成为中国最大规模独立云会议应用，产品功能进一步完善，企业版在各行业渗透率不断提升。

6、盈利预测与投资评级：我们预计公司FY21-23年营收分别为5963/7183/8389亿元，归母净利润分别为1572/1910/2272亿元，对应EPS为16.38/19.91/23.68元，对应PE分别为32/26/22X，维持“推荐”评级。

7、风险提示：活跃用户增速放缓风险、游戏内容监管风险、新游审批进度风险、稳定优质内容生产风险、互联网信息发布政策变更风险、视频内容监管风险、内容成本快速增加风险、渠道成本快速增加风险、竞争风险、反垄断风险、金融政策变更风险、投资风险、估值调整风险、汇率风险等。

报告正文

点评：

1、 20Q4收入和利润：

（1）IFRS数据：20Q4实现营收1336.69亿元（YoY+26%，QoQ+7%），营业利润637.13亿元（YoY+123%，QoQ+45%），净利润593.69亿元（YoY+165%，QoQ+53%），归母净利593.02亿元（YoY+175%，QoQ+54%）。

（2）Non-IFRS数据：20Q4营业利润380.84亿元（YoY+26%，QoQ持平），归母净利润332.07亿元（YoY+ 30%，QoQ+ 3%），每股摊薄盈利3.413元（YoY+29%，QoQ+3%）。

（3）  20Q4分业务收入和毛利率：

增值服务收入669.79亿元（YoY+ 28%，QoQ -4%）, 营收占比50%（YoY+ 1pct，QoQ-6pct）。其中网络游戏收入391亿元（YoY+ 29%，QoQ -6%），营收占比29%（YoY+1pct，QoQ -4pct）；社交网络收入279亿元（YoY+ 27%，QoQ -2%），营收占比21%（YoY持平，QoQ-2pct）。

金融科技及企业服务收入为384.94亿元（YoY+29%，QoQ+16%），营收占比29%（YoY+1pct，QoQ+2pct）。

网络广告业务收入达246.55亿元（YoY+22%，QoQ+15%），营收占比18%（YoY-1pct，QoQ+1pct）。媒体广告收入达43亿元（YoY+ 8%，QoQ+19%），占网络广告收入17%（YoY-2pct，QoQ+1pct），占总营收比3.2%；社交及其他广告204亿元（YoY+25%，QoQ+15%），占网络广告收入83%（YoY+2pct，QoQ持平），占总营收比15.3%。

其他业务收入为35.41亿人民币（YoY+7%，QoQ+241%），营收占比3%（YoY持平，QoQ+2pct）。

2、 其他财务数据：

（1）毛利及毛利率：20Q4毛利588.81亿元（YoY+ 28%，QoQ+4%），毛利率44.0%（YoY持平，QoQ-1pct）。

（2）营业利润率及净利率：20Q4营业利润率为47.7%（YoY+21pct，QoQ+13pct），归母净利率44.4%（YoY+24pct，QoQ+14pct）。Non-IFRS营业利润率为28.5%（YoY持平，QoQ-2pct），归母净利率24.8%（YoY+1pct，QoQ-1pct）。

（3）费用：20Q4销售费用100.33亿元，同比增长49%，营收占比8%（YoY+1pct，QoQ持平）。公司一般及行政支出197.79亿元（包含研发费用）（YoY+ 24%，QoQ+ 15%），营收占比15%（YoY持平，QoQ+1pct）。其中研发费用111.79亿元（YoY+26%，QoQ+13%），营收占比8%（YoY持平，QoQ持平），除去研发费用后的一般行政支出费用86.00亿元（YoY+20%，QoQ+18%）。

（4）现金流：20Q4公司自由现金流为276.64亿元，同比下降 11%，环比减少2%。

自2020年起，自由现金流调整为：经营活动所的现金流量在减去所支付的资本开支基础上，再减去所支付的媒体内容开支及租赁负债。于2019年Q1、Q2、Q4、Q4重新呈列的自由现金流分别为人民币168亿元、126亿元、281亿元、以及313亿元。

3、运营情况：

20Q4微信和WeChat合并MAU为12.25亿（YoY+5.2%，QoQ+1.0%）；QQ智能终端MAU达5.95亿（YoY-8.1%，QoQ-3.6%）;收费增值服务注册账户达2.20亿（YoY+21.9%, QoQ+2.9%）。

核心观点：

1、主要财务指标分析：IFRS归母净利增长强劲 (YoY+175%)，Non-IFRS业绩表现符合预期，游戏业务贡献稳定收入(YoY+29%)，金融科技及企业服务占比提升；费用率持稳。

（1）业绩总览：20Q4实现营收1336.69亿元（YoY+26%，QoQ+7%），高于彭博一致预期的1330.68亿元；实现营业利润637.13亿元（YoY+ 123%，QoQ+ 45%），远超彭博一致预期的401.19亿元；归母净利润593.02亿元（YoY+ 175%，QoQ+ 54%）。全年营收4820.64亿元（YoY+28%），高于彭博一致预期的4810.22亿元；实现营业利润1842.37亿元（YoY+55%），远超彭博一致预期的1574.50亿元；归母净利润1598.47亿元（YoY+71%）。

（2）分业务收入、成本及毛利率：

①分业务收入：增值服务收入为669.79亿元（YoY+ 28%，QoQ -4%）, 营收占比50%（YoY+ 0.7pct，QoQ -5.5pct）。其中网络游戏收入391亿元（YoY+ 29%，QoQ -6%），营收占比29%（YoY+1pct，QoQ -4pct），网络游戏业务增长主要由包括《和平精英》、《王者荣耀》、《PUBG Mobile》及近期推出的《天涯明月刀手游》在内的国内及海外智能手机游戏的收入增长所推动。社交网络收入为279亿元（YoY+ 27%，QoQ -2%），营收占比21%（YoY持平，QoQ-2pct），该项增长反映来自虎牙（自2020年4月起作为附属公司合并）直播服务、视频会员服务及音乐会员服务等数字内容服务以及游戏虚拟道具销售的收入贡献。

金融科技及企业服务的收入为384.94亿元（YoY+29%，QoQ+16%），营收占比29%（YoY+1pct，QoQ+2pct）。同比及环比增长主要因为日均交易量和单笔交易金额增加带动了商业支付收入的增长。而企业服务收入也实现强劲增长，主要是受益于公司在民生服务、金融服务及互联网服务等垂直领域市场地位的加深，以及Q4开始合并易车的企业服务收入。

网络广告业务收入达246.55亿元（YoY+22%，QoQ+15%），营收占比18%（YoY-1pct，QoQ+1pct），该项增长主要来自教育、电子商务平台及快速消费品等行业需求的快速增长，以及易车广告收入的合并。

②分业务成本：20Q4公司收入成本达748亿元，同比增长25%，环比增长9%。增值服务收入成本325.12亿元（YoY+ 24%，QoQ-2%），增长主要由于内容成本（包括虎牙直播服务的内容成本）上升以及因收入增长而导致的智能手机游戏成本增加所致。金融科技及企业服务收入成本275.38亿元（YoY+ 28%，QoQ+15%），同比上升主要反映因总支付金额增加导致交易成本上升，以及因云业务规模扩大使得服务器与频宽成本增加。网络广告收入成本115.20亿元（YoY+25%，QoQ+10%），同比上升主要因移动广告联盟的流量获取成本增加，以及服务器与带宽成本增加所致。其他业务收入成本32.18亿元（YoY+16%，QoQ +160%）。

③分业务毛利率：20Q4实现毛利润588.81亿元（YoY+ 28%，QoQ+4%），毛利率44.0%（YoY持平，QoQ-1pct）。其中增值服务毛利率51.5%（YoY+1pct，QoQ-1pct），金融科技及企业服务毛利率28.5%（YoY持平，QoQ+1pct），网络广告业务毛利率53.3%（YoY-1pct，QoQ+2pct），其他业务毛利率9.1%（YoY-7pct，QoQ+28pct）。

（3）     费用情况：

20Q4销售费用100.33亿元，同比增长49%，销售费用率8%（YoY+1pct，QoQ持平）。公司一般及行政支出197.79亿元（包含研发费用）（YoY+ 24%，QoQ+ 15%），营收占比15%（YoY持平，QoQ+1pct）。其中研发费用111.79亿元（YoY+26%，QoQ+13%），研发费用率8%（YoY持平，QoQ持平），除去研发费用后的一般行政支出费用86.00亿元（YoY+20%，QoQ+18%）。

（4）     利润率情况：

IFRS利润及利润率情况：20Q4实现营业利润637.13亿元（YoY+ 123%，QoQ+ 45%），营业利润率47.7%（YoY+21pct，QoQ+13pct）；归母净利593.02亿元（YoY+ 175%，QoQ+ 54%），归母净利率44.4%（YoY+24pct，QoQ+14pct）。

Non-IFRS利润及利润率情况：20Q4实现营业利润380.84亿元（YoY+26%，QoQ持平），营业利润率28.5%（YoY持平，QoQ-2pct）；归母净利润332.07亿元（YoY+30%，QoQ+3%），归母净利率24.8%（YoY+1pct，QoQ-1pct）。

2、20Q4手游业务保持同比高增（YoY+41%，QoQ-6%）,递延收入环比回落；头部游戏稳中求“变”，加强创新和联动，新品进一步补全腾讯海内外品类布局；海外游戏实现收入98亿元，同比增长43%，PUBG Mobile蝉联中国手游出海收入榜冠军。

20Q4腾讯网络游戏收入391亿元（YoY+ 29%，QoQ -6%），营收占比29%（YoY+1pct，QoQ -4pct），20Q4腾讯的递延收益余额为895.05亿人民币（YoY+31%，QoQ-3%），同比增长，环比略有下降，后续将陆续贡献收入增长。

20Q4腾讯手游收入为367亿元（YoY+41%，QoQ-6%）（包括归属于社交网络业务的智能手机游戏收入），占网络游戏总收入比为94%。根据游戏工委发布的数据，2020Q4我国游戏市场实际销售收入706.65亿，手游市场实际销售收入541.48亿元，占比76.6%。由此推算腾讯20Q4网络游戏收入市占率达55.3%，手游市占率达67.8%。（该数据包含海外游戏收入，由于公司未公布具体手游数据，故此处市占率存在高估）。

头部游戏稳中求“变”，创新是游戏长盛之本：《王者荣耀》连续两年登顶全球手游畅销榜，并继续荣膺中国最受欢迎手机游戏（按月活跃账户数计算）。2021年1月《王者荣耀》发布了至今最大规模的更新，推出一款全新的英雄、皮肤及用户界面，并升级了渲染技术，以最小的性能消耗增强视觉效果，为未来的升级提供更丰富的内容及游戏体验；《和平精英》于11月份举办的2020国际冠军杯迎来全面升级，集电竞赛事、明星表演、年度发布以及颁奖典礼等重磅内容于一身，来自全球各地的十五支战队展开了激烈角逐，期间官方还发布了未来的游戏更新计划、跨界 IP 合作以及电竞赛事规划；《天涯明月刀》手游推出首个新版本“传薪”,携海量玩法、新剧情、好感度新角色和多重好礼上线，广受玩家好评，2020Q4在iOS平台成为中国最畅销的大型多人在线角色扮演游戏。

20Q4以来多款重磅产品上线，进一步补全腾讯海内外品类布局：20Q4至今腾讯共上线8款手游，其中自研产品3款，代理产品5款。3A级枪战手游《使命召唤手游》（CODM）于12月底上线，上线前超6000万玩家的预约，开服后迅速登顶App Store免费游戏榜，并连续13日保持这一佳绩，目前TAPTAP评分7.4。腾讯首款山海经开放宇宙手游《妄想山海》以宏大独特的世界设定、新颖多元的玩法吸引了不少玩家，上线首日同样登顶免费游戏榜。由祖龙娱乐研发，腾讯代理运营的首款半熟社交治愈手游《梦想新大陆》是国内首款采用虚幻4引擎打造的回合制手游，在画面和回合战斗玩法上都有所创新。腾讯首款休闲放置卡牌手游《妖精的尾巴 力量觉醒》是由讲谈社正版授权，改编自超人气动画《妖精的尾巴》的魔法题材游戏，游戏中世界观设定及剧情设计都高度还原了原著动画的经典剧情，原版声优加持下更是受到一大批老粉丝的期待。腾讯首款多文明战争策略手游《征服与霸业》打造了一个独特的沙盘世界，提供了丰富的世界观和多文明传记剧本，游戏上线首日免费榜TOP5。此外，2020全年公司在国内销售超过100 万台 Switch 主机，发布了十多款受欢迎的 Switch 游戏。

游戏行业政策及游戏版号储备：腾讯2020至今共获21款国产手游版号，分别为《斗罗大陆-斗神再临》、《金属对决》、《魔斗战境》、《蓝月传奇2》、《比特大爆炸》、《出发！领主大人》、《金铲铲之战》、《妄想山海》、《鸿图之下》、《梦想新大陆》、《最强魔斗士》、《画境长恨歌》、《不可思议之梦蝶》、《乱斗之星》、《天涯明月刀》、《秦时明月世界》、《螺旋风暴》、《光与夜之恋》、《战歌竞技场》。其中，《金属对决》是一款由NEXT Studios研发，以赛博朋克机甲为题材的格斗手游，目前TAPTAP评分高达9.1。2020至今共获5款进口手游版号，分别为《英雄联盟手游》、《艾兰岛》、《罗布乐思》、《真三国无双 霸》和《使命召唤手游》。其中，《英雄联盟手游》是由美国拳头游戏（Riot Games）开发、腾讯游戏代理的《英雄联盟》正版MOBA手游，其在保留端游特色的同时，针对移动端平台特性进行了诸多调整。目前TAPTAP评分高达9.4，超过450万人预约，市场关注度极高。《艾兰岛》是由知名游戏开发商波西米亚互动研发的3D沙盒创造游戏，目前TAPTAP评分8.8分，其国服端游已上线。而由ROBLOX研发，腾讯代理《罗布乐思》则是一款包含了虚拟世界、休闲社区和自建内容的趣味沙盒游戏，近期开发商上市为游戏带来了一定热度。

游戏出海：20Q4海外游戏收入98亿元，同比增长43%。根据App Annie的数据，《PUBG Mobile》连续两年成为海外市场上最受欢迎的手机游戏（按月活跃账户数算），其全球总决赛已成为手游中观看人数最多的电竞赛事。根据App Annie 《2020年12月中国厂商出海收入排行榜》，腾讯维持第四的排名。据Sensor Tower数据，腾讯自研游戏《PUBG MOBILE》在2020年全年中国出海游戏收入榜中排名第一，《使命召唤手游》排名第四。《PUBG MOBILE》2020年全年海外市场收入10.6亿美元，同比增长37%，蝉联中国手游出海收入榜冠军。该游戏从2018年初上市至今，在海外市场的总收入已达21亿美元，总下载量超过6.9亿次。

重点产品数据及展望：

《王者荣耀》：长期稳居中国畅销榜TOP1，2020年1-10月平均DAU超过1亿，根据Sensor Tower数据，2020年12月在全球吸金2.58亿美元，同比增长58%，位列全球手游畅销榜榜首。

《和平精英》：长期稳居中国畅销榜TOP3，根据伽马数据，2020年11月流水稳居市场第二位。

《穿越火线：枪战王者》：长期稳居畅销榜TOP20，根据伽马数据，2020年10月流水排名第九。

《QQ飞车》：长期稳居中国畅销榜TOP20，竞速类第一名。

《火影忍者》：长期稳居中国畅销榜TOP20，动作类TOP10。

《乱世王者》：长期稳居中国畅销榜TOP30,策略类TOP20。

《PUBG MOBILE》:119个国家居游戏畅销排行榜前十位，并在主要国家市场（亚洲，欧美）均获得前十畅销。根据Sensor Tower数据，2020年海外市场收入10.6亿美元，同比增长37%。

《一人之下》：上线首日畅销榜TOP5。根据伽马数据，上线首月流水预估1亿元+，位列2020年5月新游流水测算榜第一名。

《荒野乱斗》：上线首日畅销榜TOP5，目前稳居畅销榜TOP50，休闲类TOP5。

《天涯明月刀》：上线首周畅销榜TOP3，目前畅销榜TOP30。根据Sensor Tower数据，上市首周在中国App Store预估收入近5000万美元。

《鸿图之下》：上线首周畅销榜TOP10，目前畅销榜TOP45。

即将推出的游戏新品包括：自研产品《英雄联盟手游》（MOBA手游/已获版号，已开启官方预约）、《地下城与勇士》（ARPG手游/腾讯Neople合作开发）、《秦时明月世界》（MMORPG手游/已获版号，预计3月26日上线）、《光与夜之恋》（女性向手游/已获版号）、《手工星球》（沙盒/第四季度开启测试）；代理产品《金属对决》（格斗手游/已获版号）、《艾兰岛》（沙盒手游/已获版号）、《罗布乐思》（沙盒手游/已获版号）、《从前有座灵剑山》（RPG手游/凯撒娱乐研发）、《小森生活》（休闲模拟手游/盛趣游戏研发/已获版号）等。

3、视频及音乐流媒体等数字内容收费增值用户数增至2.19亿（YoY+25%）；优质内容驱动腾讯视频会员数创新高，将持续升级内容生态构建综合视频平台；微视DAU增长显著，视频号升级直播功能，进一步串联微信小程序、微信小商店等生态能力；虎牙合并斗鱼，整合企鹅电竞直播，腾讯持合并后67.5%投票权。

增值服务业务2020年Q4收入人民币670亿元（YoY+28%，QoQ-4%），营收占比50%。社交网络收入增长27%至人民币279亿元。收费增值服务账户数同比增长22%至2.19亿。视频付费服务会员数达到1.23亿，主要受益于热门动漫IP及剧集的推出。公司在长视频行业具有领导地位，视频付费服务会员数达1.23亿，同时还增强了文学、动漫、游戏及长视频服务的跨IP价值。短视频领域，微视播出的微剧有数十亿计的视频播放量及社交媒体评论量。付费流媒体的模式，也带来了音乐服务会员数的持续增长。

腾讯视频20Q4网综方面，角色竞演真人秀节目《演员请就位2》2020年10月2日在腾讯视频首播，2020年Q4位列艺恩播映指数第二名，累计播放量达14亿，由节目官方发起的#演员请就位戏精挑战赛#累计播放量14.6亿、点赞量3000万+、评论量200万+，均列同期热播综艺top1，截至12月6日，微博热搜阅读量5亿+话题15个，阅读量3-5亿话题11个，阅读量1-3亿话题78个，豆瓣评分5.2分。国内首档公路行进式户外真人秀《哈哈哈哈哈》11月6日在腾讯视频和爱奇艺联合首播，2020年Q4位列艺恩播映指数第一名，在2020年国产网综播映指数和2020年国产网综用户热度榜单中均列第五名，累计播放10.7亿，截至2021年3月21日，微博#哈哈哈哈哈#话题阅读次数40.7亿次,660.3万讨论次数，豆瓣评分6.6分。腾讯推出的亲密关系实景观察节目《幸福三重奏3》于10月29日上线，2020年Q4位列艺恩播映指数第七名，累计播放量7.7亿，#幸福三重奏#累计阅读量107.4亿，讨论353.7万，#幸福三重奏3#阅读587.5万，讨论537，豆瓣评分7.1分。12月25日上线的脱口秀跨年节目《脱口秀反跨年》累计播放9.9千万次，微博话题#脱口秀反跨年#阅读10.8亿次，讨论39.2万次，豆瓣评分6.6分。2020年11月11日首播的《令人心动的offer2》Q4位列艺恩播映指数第四名，累计播放量5.5亿，微博话题#令人心动的offer#阅读量86.9亿，讨论1181.8万次，豆瓣评分7.4分。

20Q4网剧方面， 12月16日上线的《有翡》位列艺恩网络剧Q4播映指数排行榜第一名，累计播放量16.2亿，微博话题#有翡#阅读量89亿，讨论403.7万，豆瓣评分5.6分。11月19日在腾讯视频，爱奇艺，优酷同时上线的《狼殿下》位列艺恩网络剧Q4播映指数排行榜第四名，累计播放9.5亿，微博话题#狼殿下#阅读66.4亿，讨论528.9万，豆瓣评分6.1分。12月2日上线的《小风暴之时间的玫瑰》位列艺恩网络剧Q4播映指数排行榜第五名，累计播放7.5亿，微博话题#小风暴之时间的玫瑰#阅读10.6亿，讨论96.6万，豆瓣评分6分。10月12日上线的《使徒行者3》位列艺恩网络剧Q4播映指数排行榜第12名，累计播放量8.9亿，微博话题#使徒行者3#阅读10亿，讨论24.8万，豆瓣评分6.6分。

10月20日，腾讯视频与日本NBC环球娱乐有限责任公司宣布达成战略合作。日本NBC环球娱乐将通过多渠道影音媒体资源，推动腾讯视频提供的20余部国产剧进入日本主流市场。这些剧集覆盖古装剧、现代剧、悬疑剧等多种题材。

视频直播：10月12日，虎牙与斗鱼联合宣布合并，虎牙通过以股换股合并收购斗鱼所有已发行股份，合并完成后，斗鱼将成为虎牙私有全资子公司，并将从纳斯达克退市。同时，腾讯以5亿美元的价格将"企鹅电竞"游戏直播业务转让给斗鱼，并深化与斗鱼的业务合作，从而将企鹅电竞与合并后的虎牙和斗鱼整合。紧随进一步收购虎牙股份、斗鱼股份及合并交割后，腾讯将通过其子公司持有合并后公司约67.5%投票权。根据腾讯2020年财报显示，社交网络收入增长27%至人民币279亿元，该项增长主要受虎牙直播服务的合并影响、音乐及视频会员服务等数字内容服务以及游戏虚拟道具销售的收入增长所推动。

视频号及微信生态：视频号已成为微信生态重要一环，短时间内迅速补齐“短视频+直播”功能，主打全开放，鼓励原创，目前以关系链推荐为主，在内容视频化趋势下，微信将继续完善直播及短视频功能满足用户需求。视频号直播功能于2020年10月正式上线，12月进行了重要更新：增加直播入口(扩大微信用户接触面积)，上线美颜、滤镜、连麦、镜像等功能(优化直播体验)，支持打赏、抽奖工具(增加平台收入方式)，允许直播间预约。视频号“短视频+直播”功能的协同，也为更多品牌提供了发声渠道。在10月初直播功能上线的初期，华为便将麒麟芯片的绝代产品mate40的发布会放在了视频号，这也是视频号的第一场推流直播，在线人数迅速过万。接下来 OPPO、vivo、小米、未来汽车也纷纷选择了视频号作为新品发布的主要平台。

2020年以来，微信生态能力愈发稳固，商业化仍大有可为。作为微信生态的核心纽带，小程序连接企业微信、微信支付、微信搜一搜、微信AI等微信平台，持续释放商业价值与社会价值：商家自营小程序GMV同比增长达255%，小程序大力促进企业数字化转型升级，加速中国数字经济与实体经济融合发展，微信生态衍生的就业机会超3600万，小程序已成为微信带动就业的核心引擎，为国家稳就业提供重要支撑；2019年微信支付分上线后，截至2020年底用户数已经超过2.4亿，为用户节省了超过2000亿元押金，每日使用次数达千万级，帮助商户在平台上建立了卖家和买家之间的信任桥梁。目前，微信支付分已经覆盖了包括共享租物、购物娱乐、交通出行、生活服务和住宿预订等5个行业大类超1995个商户；微信搜一搜月活跃用户超5亿，用户习惯已经成形，内容更加多元化，将通过融入多场景，链接微信各个生态；微信小游戏MAU超5亿，商业规模同比增长20%，游戏品类逐步向中重度拓展，2021将升级扶持政策和基础设施进一步赋能开发者。

腾讯音乐： 21年1月12日，腾讯音乐人发布2020年度盘点报告，报告显示：在享有独家激励收益的音乐人中，超过85%的音乐人总收入增长了50%以上，超过60%的音乐人总收入增长100%以上；全平台年播放量近3000亿，同比增长近50%；全平台原创歌曲数超110万首；总入驻音乐人达18.5万，年增长达131%。

4、受益于平台整合和算法升级，广告投放效率进一步提升，微信广告库存增加、广告价值持续释放带动社交广告稳健增长，媒体广告20Q4复苏迹象明显。

20Q4公司网络广告收入增长22%至人民币247亿元，该项增长是由于来自教育、电子商务平台及快速消费品等行业的广告主的需求增加，以及易车广告收入的合并。2020年公司整合了广告平台，加强了自有广告资源以及移动广告联盟，受到广告主的青睐，带动广告收入增长。未来公司将继续加强推荐算法及分析服务能力，为广告主提高获客效率及销售转化率。

20Q4实现社交及其他广告收入204亿元（YoY+25%），主要反映广告主对微信朋友圈资源以及对移动广告联盟提供的定制化应用内广告解决方案的需求增加。在微信朋友圈内，效果广告主可以将广告连接到小程序，以提升他们的销售转化率；移动广告联盟提供的定制化应用内广告解决方案显著增加了第三方游戏公司及互联网服务提供商在游戏内投放的广告收入。20Q4实现媒体广告收入增长43亿元（YoY+8%），主要受音乐流媒体应用以及腾讯视频热播电视剧所带来的贡献推动。

5、金融科技产品在合规和风控前提下稳健扩充，以满足多样化用户需求，多个垂直行业活跃消费者增加带动支付交易额健康增长；持续加大云技术自研创新力度和云基础设施投入，提升云业务成本效益；腾讯会议已成为中国最大规模独立云会议应用，产品功能进一步完善，企业版在各行业渗透率不断提升。

2020年Q4 金融科技及企业服务业务的收入同比增长29%至人民币385亿元。该项增长主要反映在扩大的用户基础和业务规模推动下，商业支付、理财服务及云服务的收入增长。

金融科技：随着消费反弹及支付数字化加速，支付交易额同比健康增长，主要由于在零售、公共服务及食品等多个垂直领域的日活跃消费者增加，以及支付频率有所提高。商业手续费率保持稳定，理财服务的客户资产保有量同比增长稳健。

公司在积极配合监管机构的战略重点基础上，与行业合作伙伴一起推出了合规且普惠的金融科技产品，同时优先考虑风险管理而非追求规模。2020年11月，微众银行推出信贷新产品“周转金”，最高额度50万，既可用户企业经营周转，也可用于个人日常消费，主要针对微粒贷高质量用户人群。微众银行还上线了对标花呗的小额信贷产品“小鹅花钱”，具有银行产品安全、便捷、费息透明等性质，将微众银行提供的账号绑定微信支付后，日常可以消费和转账，还可以通过小鹅花钱小程序借款，用以解决资金周转不便的问题。2020年12月三星财险宣布拟增资5.51亿元，腾讯出资2.8亿成为第二大股东，持股达32%，公司在保险领域布局进一步深入。

云及其他企业服务：公司持续加大云业务技术研发和基础设施建设，提升云服务成本效益。在IssS技术研发上，公司开发了“星星海”定制化云服务器解决方案及自研的数据中心技术“T-block”，以提升云服务的表现及成本收益。同时还开发了新一代星星海SA3服务器，采用最新的AMD云龙处理器，提升了人工智能、安全、存储及网络能力，更加节能。2020年12月15日，腾讯云仪征数据中心正式开服投产，计划部署超过30万台服务器，是目前腾讯在华东地区最大的自建数据中心，此前腾讯还在华南投产清远数据中心。

2020年底的公开数据显示,腾讯云已经与8000多家合作伙伴共建,形成300多项联合解决方案,为医疗、教育、出行、金融、工业、零售等20多个行业的30万家企业客户提供服务,共同合作超过1000个项目,创造了百亿营收。

企业微信：企业微信目前服务超过550万企业客户，已成为远程办公不可或缺的通信工具，并与超过4亿微信用户连接。2020年12月23日，企业微信2020年度大会上，企业微信宣布与微信互通的能力再次升级：客户群人数上限提升至500人，并支持发放客户群红包，离职、在职继承和互通开放能力进一步优化；正式启动企航计划，提供12亿元数字化扶持基金，助力教育、政务和中小企业转型数字化。

腾讯会议：腾讯会议在各行业渗透率不断提升，已成为中国最大规模的独立云会议应用。2020年9月，腾讯会议发布企业版，最高支持2000人同时在线。腾讯会议企业版通过对接企业通讯录，提供了专属的会议邀约模式，互动批注、同声传译、自定义会议布局、场外会管会控助手以及可视化会议控制台等功能，覆盖了会前、会中、会后全场景协同服务，进一步提升了会议效率。腾讯会议推出全新的会议室解决方案“腾讯会议Rooms”和“会议室连接器”，能够与客户现有的音视频设备兼容，提供高质量的互动通信体验。

6、盈利预测与投资评级：我们预计公司FY21-23年营收分别为5963/7183/8389亿元，归母净利润分别为1572/1910/2272亿元，对应EPS为16.38/19.91/23.68元，对应PE分别为32/26/22X，维持“推荐”评级。

7、风险提示：活跃用户增速放缓风险、游戏内容监管风险、新游审批进度风险、稳定优质内容生产风险、互联网信息发布政策变更风险、视频内容监管风险、内容成本快速增加风险、渠道成本快速增加风险、竞争风险、反垄断风险、金融政策变更风险、投资风险、估值调整风险、汇率风险等。

附录：腾讯控股（07000）20Q4业绩电话会纪要                                      

时间：3月24日（周三）20：00-21：00

嘉宾：公司CEO马化腾、总裁刘炽平、首席战略官詹姆斯·米歇尔（James Michelle）等

Q1：第一个问题，公司计划如何加速视频帐号方面的增长？包括播主数量，内容数量，用户参与度的提高。到今年年底有没有视频用户数和观看时长的具体目标？第二个问题，根据递延收入的数额判断，公司四季度的游戏营业额增长有明显的放缓，公司如何预测今年上半年的增长情况？预计《地下城与勇士》和《英雄联盟》的表现如何？

A：关于视频帐号数量的问题，你问得很好。我们需要更多的内容，更多的内容开发者，帮助他们更为活跃地使用我们的平台，同时，我们也需要更多的视频用户，两者是互相促进的关系。

在提高内容量方面，关键的是我们的平台已经拥有了大量优质的内容制作人，其中很多是新加入的，之前他们都是通过公众号发布文章的，现在成为了腾讯视频平台的内容贡献者。也有全新的制作人加入，包括一些来自其他平台的内容主，他们加入腾讯的主要原因就是我们平台能够提供不一样的东西，帮助他们建立自己的私域视频用户群，而在其他平台上发布内容，这些播主得到的服务可能只有推荐，所以每次发布新内容之后，都需要走类似重复的程序，才能让视频用户看到自己的内容。相比而言，腾讯为内容制作方提供强有力的工具和连接关系，帮助其将公共流量转化为自身的私有流量。此外，我们为开源内容制作方提供很多的接触点，帮助其帐号同其他入口相连接，包括公众号，直播和小程序。我们提供这个服务的目的和倡议就是不断增加此类接触点，提供工具，将更多公共流量转化为自身的私有流量，从而打造腾讯自己独特的内容平台。

在视频用户方面，公司将继续提高推荐算法能力，这个很重要，同时，我们的平台还可以提供独特的内容，不只是娱乐内容，还有教育类的内容，和以传播信息为目的的内容，我们平台上的很多播主都是刚刚开始做短视频，这些内容都可以吸引用户。最后，在提供内容的时候，我们不只利用算法为用户推荐，还有 “社会信号”功能，帮助用户更客观地了解世界。通过上述的介绍，我们认为可以一方面提高内容数量的供给，另一方面增加内容的消费，久而久之达到互相促进的良性循环。我们看到视频用户数量和用户观看时长都有持续性的健康增长，但是目前不便披露具体的数字。

你说的没错，四季度的游戏营业额和收入都有环比下降。其中一个原因是中国人开始居家工作的时间始于去年上半年，下半年情况缓解，大家都回到办公室，这个情况促进了去年上半年游戏营业额的增长，而营业额转化为财报营收有一定延迟，导致四季度财报营收的环比下降，至少在国内有这样一个情况，国际的情况目前还不明朗。另外一个原因，对于腾讯而言，四季度也是游戏营业额相对较低的一个季度，是我们的淡季，当然，过去也不总是这样，比如在 2019 年四季度，没有出现季节性的游戏营业额下降，部分原因是我们整合了 Supercell，在四季度让我们的递延营收有几十亿元人民币的增长，2020 年四季度没有此类营收上的额外助力，所以季节性的表现更为明显。最后，因为今年的农历春节来得更晚一些，所以 2020 年四季度所体现出来的淡季也就更淡，我们通常会在春节前一个月，对于国内市场一些比较大的游戏进行营销，针对 2020 年春节的营销从 2019 年 12 月末开始，所以在 2019 年四季度也有一定的递延营收计入财报，但是针对 2021 年春节的营销从 2020 年 1 月开始，所以对于去年四季度的营收没有帮助。

关于一季度广告量的问题，我们不做具体的展望，但是如果你回头看 2020 年上半年，居家工作促进了游戏营收的增长，但是其他业务，包括支付和金融科技，出现了下降，今年大家都回到办公室，相应的变化就会相反。当然这些都是短期的现象，不光要看未来几个季度的情况，也要看未来几年的情况。我们应该看到的一个重要情况是，防疫措施增加了游戏玩家数量，也提高了游戏付费的社会接受度，这个情况在其他行业，比如在线教育和医疗，也都有类似的情况。

Q2：我们看到国内互联网公司提供的服务愈加趋同，除了用户方面的优势，自有内容，也就是 IP，已经成为行业竞争方面的重要资产，腾讯在这两个方面都具备优势，请问在数字娱乐内容变现，用户体验改善，以及开发商业化潜力方面，公司有什么进一步的计划？此外，腾讯云目前在拓展公司业务方面，面临的主要挑战是什么？是这些公司IT人才的缺乏？还是预算经费不够？帮助企业完成解决方案方面有问题？

A：关于第一个问题，我们也注意到流量到内容的价值转移，过去十年，公司也在努力做这方面的工作，提高内容质量，比如在游戏的分销和发行方面，比如音乐业务方面，我们都选择同业内的顶级公司进行合作，包括环球音乐和华纳音乐，在文学业务方面也是如此。我们一直在积极拥抱这个趋势，也不断地完善我们的策略。传统的视频娱乐行业中也有众多的竞争者，但是迪士尼通过《冰雪奇缘》和《汽车总动员》等自有 IP，在市场中占有领先地位，迪士尼的优势不只是视频娱乐方面，还有互动娱乐方面的强大表现，包括利用主题乐园来加强用户同 IP 之间的连结，通过互动来促进消费增长。当然它也有发展的瓶颈，比如这是一个非常昂贵的经营模式，成功的案例不多，而且只有为数不多的用户可以同时使用其服务。腾讯通过游戏来提供互动娱乐的服务，优点是用户随时随地都可以享受我们的服务，价格也不贵，也可以增强用户同 IP 之间的连结，有利于用户消费我们的 IP。比如《斗罗大陆》这款 IP 来自阅文集团，有漫画书，动画片，电视剧等等衍生品推出，现在成为了腾讯的一款卡牌游戏。

关于腾讯云开展企业业务方面的挑战，主要还是说服企业使用云服务，这也是他们最常提出的问题，有时候企业会提出价格太高，没有时间谈等等借口，当然最终的问题还是云对企业有什么用，为什么要上云。我们认为移动互联网的演进是最好的答案，当这些企业的客户不断向线上，向云上迁移，他们也自然需要挪到线上，他们的供应商也要上云，这是一个趋势，一个逐步加快的趋势，而疫情又实现了进一步的加速。过去，零售商觉得电商是可有可无的，但是疫情让传统零售商意识到电商化是必然。第二，还是惯性，企业有自己的行事方式，虽然上云可以帮助其提升效率，长期来看有利于降低成本，但是这也意味着大量的内部程序和员工行为需要随之改变，这就首先需要我们将上云的益处解释清楚，我们可以提供成功的案例。第三是这些企业的IT资源，这也是我们为什么同系统集成商合作，为企业上云提供协助，一旦他们意识到上云的重要性，也具备了相关的资源，我们的业务就能得到拓展。

在选择腾讯云品牌方面，我们也有一些挑战，第一是同企业建立关系，我们在 2018，2019 年取得了不少进步，尤其是在系统升级之后，但是疫情造成了影响，因为这期间我们无法建立新的合作关系，公司 2020 年前三季度还是受到影响的，不过从四季度开始恢复，增长率也非常不错。另外，我们需要不断增强技术，产品的竞争力，以及成本竞争力，包括使用 AMD 服务器架构。腾讯在 SaaS 方面有很多市场领先的解决方案，未来我们将云服务同这些 SaaS 解决方案连结，发挥竞争优势，克服眼前的挑战。

Q3：首先，我想了解与阿里巴巴在淘宝交易上的关系，媒体已经报道过。我们会发现与中国其他生态系统有更多的合作空间，在这种情况下，我们如何看待这一变化？一方面我们如何保护微信中的用户体验，另一方面如何考虑如何与其他生态系统合作保持开放平台？第二个问题是关于腾讯乐天的投资和记录，他们说想和你们深入地合作，甚至包括在游戏领域，如果他们想要游戏之类的东西，你们是否愿意给予？你们对此态度如何？

A：就第一个问题而言，我无需赘述很多细节，我要说的总体原则是我们是开放的，我们拥有一个开放的平台，鼓励与所有其他平台的有机合作。但是，与此同时，作为平台管理者，我们实际上需要照顾用户体验，并且要非常重视保护我们的用户隐私。我们对使用的责任实际上更高，我们实际上必须这样做。如果合作者存在通过某种介入而侵犯用户隐私的行为，我们会停止该服务，这一原则实际上不仅适用于第三方，而且适用于整个公司，有时还包括我们自己的服务。现在，如果您看到我们自己的服务以不正当的方式侵犯用户隐私，我们也对对其惩罚。最后，与任何一家大公司的关系都是必须是相互建设的。我认为这些是我们在研究行业下的这些关系时所遵循的原则。

关于国际市场的投资，我想说的是，我认为乐天是一家在日本本土处于头部的公司，非常具有创造力，它还在电子商务和FIN领域拥有许多专营权，并在电信领域崭露头角。我们很荣幸能够与他们合作。我们知道他们是非常有能力的公司，他们可以非常独立地运作。而且我们认为，我们实际上可以帮助他们在本地市场和国际市场上更加具有竞争力。在考虑与国际伙伴合作方面，我们正在寻找非常称职的管理团队和热情的企业家，我们寻找在当地市场中具有很强的影响力的公司，他们在政府的大力支持下，与市场上的消费者有着良好的融洽关系。我们要做的是，提供我们的资源、基本的专门知识以及一些资本，在某些情况下还可能提供某些进入中国市场的渠道。总体而言，这些公司在我们的帮助下将能够以出色的方式打入本地市场，有时甚至打入国际市场。通过参与这种类型的合作伙伴关系，我们感到它帮助我们进入了激动人心的市场，激动人心的团队和世界各地的激动人心的产品。

Q4：关于金融科技，我认为大多数腾讯信贷业务是在我们的微众银行下进行的，想了解最近关于组建金融控股公司的报道，它将对腾讯未来开展信贷业务的方式有何影响？它在财务上如何影响收入？第二个问题关于视频号，我们在内容的独特性以及转移公域和私域流量方面相比其他平台具有一定差异性，鉴于这些独特的功能，我们对未来的商业化有何期望？是否期望未来会有更多不同形式的货币化机会？如果是这种情况，那么我们开展货币化会在什么时候？

A：是的，我们绝大部分信贷业务都是通过微众银行进行的。微众银行是一家有相关执照的银行，受制于银行监管措施要严格得多。我想说金融控股公司是监管机构在管理金融系统内风险时提出的重要概念。我们一直在密切关注相关的发展。如果需要的话，我们将完全合规。但是据我们了解，金融控股公司确实涉及组织变革，但并没有真正影响我们的业务。我想再次重申，第一是我们严格遵守相关规则，无论是形式还是实质，我们在风险管理方面一直非常谨慎，一直在质量和管理上进行优化，而并不是追求规模。我们专注于使消费者和商人受益的产品和服务，也强调与金融机构的合作，而不是破坏。因此，考虑到这一点，尤其是在合规点上以及对风险管理的关注上，我们在追求自己的业务规模同时一直非常自我克制。确实可以看到过去几个月中已经制定了一些关键法规，其中包括30％的自负资金比率，以及对学生的低贷款，包括对利率的控制。但甚至在这些法规出台之前，我们就已经遵守了。因此，我们实际上受这些法规的影响较小。从某种意义上说，我们实际上已经接受了这些监管要求。我们认为在法规指导下，整个行业将更加健康，并且对于长期增长而言将是可持续的。

我们一直都关注看到何时获得用户，何时获得用户参与，等到时机合适将会货币化。但是最重要的是我们非常专注于构建内容提供商的生态系统以及VV，并且我们优先考虑用户体验而不是任何获利。第二，就算是货币化，腾讯的做法一向都比较自我克制，会逐步开始。

Q5：在面对反垄断政策时，腾讯可能有哪些举措来保持行业竞争力，同时仍然能够解决反垄断的担忧？然后是关于微信生态问题，2021年微信的交易生态系统有什么目标或战略目标？例如，是否还有其他新计划正在促进平台商户的商业化？

A：我认为对我们来说，重要的是要了解更多政府关注的内容、社会关注的内容以及更加合规的信息，因此就可以预测需要做什么，并在预期任何规章制度变更的情况下尝试使我们的业务中更加合规。我们希望专注于用户价值和创新。我认为这实质上就是您的答案就是您的问题。最终的竞争力实际上来自于您提供越来越多的用户价值，并且创造了令人兴奋的创新产品，这些产品不仅为用户而且为行业合作伙伴带来了更多的用户价值。我这样做时，我认为它也符合政府、用户对我们的的期望。

在货币化和业务实践方面，我们非常克制，有时甚至会因克制过多而受到批评，但这是我们将继续做的事情，我们认为在当前环境下这将对我们有利。而且我们认为在当前环境下，这将对我们有利。我们采用开放平台，并为许多行业合作伙伴提供开放平台，并帮助他们成长。我们现在就已经接受竞争，但是要以公平的方式进行，就算是在我们自己的公司内部，也要进行公平的竞争，而且竞争实际上会使团队变得更好。当团队变得更好时，他们将提供可创造大量用户价值的优质产品和创新。最后，我们在尊重合作伙伴独立性的同时进行合作，这一直是我们投资、建立业务合作伙伴关系的原则。我认为随着时间的流逝，我们将能够遵守基本原则和法规，并且能够在行业中展现自己的健康力量，从而满足整个社会的期望。

关于微信的GMV，我认为我们没有目标。微信GMV一直在增长，我认为原因是由于越来越多的商人以及服务商认为线上很重要，尤其在疫情期间特别重要。过去他们将线上视为附加渠道，现在他们将线上视为必不可少的渠道。当他们觉得线上是他们未来必不可少的一部分时，他们希望与用户互动，就像他们在商店中与用户互动的方式一样，因此私域变得越来越重要，并且小程序实际上允许他们与私域中的用户互动。现在我们还添加了许多工具，让他们与这些用户互动。我们有账号、有微信支付，但现在我们添加了小商店，添加了视频号。实际上，这些工具正在帮助他们越来越好地在私域上在线管理客户。有了所有这些因素，再加上持续的教育过程以及在行业内树立榜样，小程序的生态系统变得更加丰富，现在变得越来越活跃，我们很高兴看到这一点。

Q6：关于海外网络游戏的国际部分，就投资而言，你们似乎在PC和主机游戏工作室上的投入越来越大。是否分享一下对此的想法？第二个问题关于网络广告，鉴于一些垂直行业（例如在线教育）面临的一些挑战，尽管行业发生了所有变化，但您看到的趋势是什么？

A：我们确实会通过合作来切入其他类型游戏，以创造出我们认为在国际上以及在中国能引起共鸣的游戏。我们一直非常积极地投资于很多工作室。实际上，我们的思路并不是要投资于一定数量的主机工作室、一定数量的PC工作室或者一定数量的移动工作室，而且是我们想投资每种游戏类型中最好的或将来最好的工作室。有时这类游戏在中国特别发达，通常集中在移动游戏；有时该工作室可能位于日本或美国，集中于主机和PC游戏；对于更小众的游戏类型而言，最好的工作室通常在欧洲，而欧洲通常以PC游戏为主。随着时间流失，我们认为跨平台游戏非常重要。我们并非特别关注游戏的类型（移动、主机还是PC），而是对那些具有仿真模拟效果，以及能够跨不同硬件平台的这类游戏更感兴趣，这就是当前游戏的前沿。

然后在广告方面，我认为无论您何时看广告市场，短期内总是很模糊，因为它对GDP增长很敏感，而这一点目前还不为人所知，它对法规变化很敏感。目前，我们在全球范围内对苹果IDFA变更的影响尚不确定。在中国这将因苹果仅占移动流量的百分之十几的事实而得到缓解。它对特定广告客户行业内的变化也很敏感。举例来说，在中国教育行业可能会制定有关广告的规定，这可能会对整个广告行业产生负面影响。因此，我认为在接下来的几个月中，广告的任何时候都会显得阴沉而混乱。但是从长远来看，广告是GDP增长的函数。因此，如果您是一个乐观主义者，并且您相信经济会随着时间的流逝而发展，而我们确实如此，那么广告就会随着时间的流逝而增长。而且我认为您可以从2020年非常清楚地看到，无论出于什么原因，无论广告行业的增长率如何，我们的增速都高于广告行业，因为我们比起广告行业拥有更多的流量，更多的工具，更多的资源，更少的货币化。因此，在景气高涨的时期（例如2019年）和景气低落的时期（例如2020年），我们都会优于整个广告行业得表现。从长远来看，我们认为广告本身是一个长期增长的行业。

Q7：最后一个季度，有关反垄断平台规则的草案提供了一些初步观点。基于我们有了更多信息，您能否分享更新的视角？还是认为您的视频游戏和数字娱乐业务不太可能成为反垄断的焦点吗？后续就收购，股权和大宗交易而言，随着建立新的监督体系，是否期望你们的投资步伐发生变化？

A：也许我可以从第二个问题开始。无论好坏，过去六个月来我们投资活动的步伐相对激进，这并不是因为监管，而是因为COVID提供了对未来的预见，特别是对于游戏，教育，医疗保健等行业，然后是企业服务等行业，我们确实在这些领域加强了对独立公司的支持，特别是在中国的企业服务。如您所知，从历史上看，我们绝大多数的投资（超过95％，99％）是少数股权投资，而不是合并或直接收购，并且在未来这仍将是正确的。我相信不同的反垄断机制将不会影响我们对初创企业进行投资和支持并帮助他们随着时间的推移成长为更大、更好的公司的愿望。因此无论是在国际上还是在中国，我们都是活跃的投资者。

关于最后一个问题，我想说，因为游戏和娱乐业务天生就具有较强的竞争，市场上还有很多玩家，与反垄断法规的相关性较低。我想我会把您引回到我提供给Eddie的答案上，我们将继续关注合规性以及我们的业务实践，并与监管机构紧密合作。

（智通财经编辑：秦志洲）