招商证券：全球最大养老金投资策略的四个转变

本文来自“轩言全球宏观”。

核心观点

近期有传言说，全球最大养老金挪威主权财富基金将进行减仓，并且不再增加对新兴市场的投资。但在查阅了挪威政府公布的新闻稿和白皮书原文后，我们发现这一看似对中国市场较为负面的消息实际上并不属实。

根据挪威财政部发布的《2021年政府养老基金白皮书》，挪威政府全球养老基金在权益投资方面将作出以下四个转变：第一，在权益投资基准指数中不纳入新的新兴市场;第二，削减基准股票数量，减掉最小的一部分公司股票;第三，加强关注气候变化带来的影响与机遇，加强绿色投资;第四，加强了全球政府养老基金的道德准则，更为强调负责任投资。

总体来看，挪威政府全球养老基金的四个转变，一方面是出于新冠疫情后投资管理节约成本的考虑，加大了对大型企业、大型市场的侧重，中国资产在这样的标准之下将更加受到青睐，但也应注意较小市值公司被GPFG卖出的潜在风险;一方面是出于应对长期的全球经济转型和可持续发展方向的考虑，这与我国实现“碳中和、碳达峰”的目标互相呼应，并且资金的选择将推动国内企业和国内市场对ESG(环境、社会和治理绩效)理念的认知和接受程度上升。

以下为正文内容

挪威政府全球养老基金(GPFG)是挪威用于养老金管理的主权财富基金，这一全球最大规模的养老金主要投向海外市场，其投资目标是通过石油资源收益实现资产的保值增值以造福后代。截至2020年末，挪威政府养老基金规模为1.275万亿美元，该基金投资于股票的比例为72.8%，投资于非上市房地产的比例为2.5%，投资于固定收益的比例为24.7%。其中，权益投资分散于69个国家/地区的9123支股票，共计9280亿美元。

4月9日，挪威财政部发布了《2021年政府养老基金白皮书》，在白皮书中，挪威财政部针对挪威政府养老基金未来的投资策略和投资框架进行了部分调整。而挪威财政部做出这些调整的大背景是应对新冠疫情所造成的一系列后续影响。

挪威财政部表示，挪威政府针对新冠疫情采取了综合措施来限制负面影响，计划在经济形势正常化后，缩减支出，以确保石油财富也能造福子孙后代。

同时，新冠疫情也逐渐影响了各国经济发展的理念，气候、绿色经济等问题开始对经济和市场产生了更大影响，负责任投资的重要性也有所上升。

根据挪威财政部发布的《2021年政府养老基金白皮书》，GPFG在权益投资方面将作出以下四个转变：第一，在权益投资基准指数中不纳入新的新兴市场;第二，削减基准中股票数量，减掉最小的一部分公司股票;第三，加强关注气候变化带来的影响与机遇;第四，加强了全球政府养老基金的道德准则，更为强调负责任投资。

1、基准中暂不纳入新的新兴市场

GPFG的股票基准基于指数提供商富时罗素(FTSE Russell)提供的广泛全球指数，截至2020年底，股票基准中包括24个发达国家和22个新兴市场的约8800家公司。

在《2020年政府养老基金白皮书》中，财政部讨论了正在进行的GPFG股票基准构成审查，建议修改地域分布，将欧洲发达市场权重降低约6个百分点，北美股市权重相应提高6%，新兴市场保持不变。

财政部建议，目前不向GPFG股票基准中增加任何额外新兴市场，原因在于与发达市场相比，新兴市场是一个异质的市场群体，其特点是机构力量较弱，透明度较低，对少数股东的保护较弱，回报更不稳定，而风险更受特定国家因素的影响。因此纳入额外的、往往规模较小的新兴市场带来的分散化收益可能较为有限，预计不会有助于提高基准风险回报率。

需要注意的是，与一些解读不同，挪威财政部的表述是指不在基准指数中加入额外的、之前不涵盖的新兴市场，而不是不再增加新兴市场的投资，对于新兴市场的投资比例和投资行动仍然按照过去一贯的投资模式进行。截至2020年底，GPFG合计持有的在A股、港股、美股上市的中国企业股票规模为489.5亿美元，占其权益资产比重的5.3%，是其投资规模最大的新兴市场。由于中国市场已经是GPFG的重要投资部分，这一投资策略转变并不会影响其未来对中国市场的投资，而且如果限制了新增市场，可能边际上有利于加大对于中国市场的配置比例。

2、削减基准中的股票数量

在白皮书中，政府提议，通过在GPFG权益投资基准中的8800家减少25%-30%的最小的公司，来减少基准中的公司数量，这将涉及减少约2200家公司的股票基准成分。这一提议的原因在于其认为将大量公司和市场纳入基准会增加复杂性，并可能增加成本，也可能使成为负责任投资者变得更具挑战性。最小公司的分散化收益是有限的，小公司股票的交易成本高于大公司，且关于小公司的资料比关于大公司的资料更少，透明度较低。

挪威财政部表示，指数中最小的那部分公司只占股票基准总市值的很小比例，最小的四分之一公司合计占总基准市值的比例不超过百分之二，这一调整对于基准的风险收益影响不大。

对于以上两点需要注意的是，两个转变均是对业绩比较基准指数的调整，而非实际投资组合的强制调整，虽然对于实际投资有指引作用，但短期并不意味着需要对实际投资组合强制性调整。

3、加强关注气候变化带来的影响与机遇

挪威财政部表示，未来几年，气候变化将影响企业和全球经济发展，公司收益可能会受到利益相关者在向低碳经济过渡时偏好的变化、气候变化导致的实际变化以及气候政策和技术发展的影响，挪威银行正在并且在未来还将就气候风险和气候相关的投资机会进行评估，并应分析其对基金投资战略或运营管理影响。

财政部要求挪威银行分析和评估该基金的气候风险敞口以及向低碳经济过渡可能带来的投资机会，并计划在2022年政府养老基金白皮书中全面审查全球气候变化基金的气候风险和气候相关投资机会。

从我国在今年的政府工作中加入实现“碳中和、碳达峰”目标，以及美国在最新的基建投资计划中大量涉及新能源、电动车等内容来看，低碳经济、绿色经济、气候变化作为投资主题的可信度和持续性在上升。

4、挪威政府加强了道德准则，更为强调负责任投资

挪威财政部表示，为了应对过去15年来基金和道德规范的发展，提议修改以加强某些领域的准则。GPFG的总体道德准则基于两项道德责任，基金的管理应着眼于为今世和后代创造长期财富，因此将同时避免投资那些涉及或直接严重违反道德规范的公司。GPFG采用对公司的监测、排除和主动所有权方式来实现道德准则。

GPFG排除投资的标准主要包括以下方面：生产煤炭或以煤为基础的能源;严重破坏环境;生产核武器;生产烟草;不可接受的温室气体排放;违反人权;生产集束弹药;严重腐败;在战争或冲突局势中严重侵犯个人权利;其他违反基本道德规范的事项。

本次白皮书将公司的监测和排除标准进行了扩大，包括(1)关于“向武装冲突中的国家出售武器，使用这种武器严重和有系统地违反武装冲突法”的新标准;(2)将大麻作为休闲毒品的生产商;(3)将腐败标准扩大到“其他严重金融犯罪”， 包括逃税、洗钱和为此类活动提供便利;(4)核武器方面，也应涵盖专门为运载核武器而产生的平台。

白皮书强调应对在道德风险较高国家/地区的投资加强警惕。在对道德风险较高的国家/地区和行业进行投资时，需要对基金管理中潜在的违反规范行为保持特别警惕。应使用来自多个来源的信息，应注意不同类型的风险，包括国家风险和政治风险，并确认在相应市场上坚持负责任投资的做法是可行的。财政部计划将《联合国商业和人权指导原则》纳入挪威银行的管理目标。

总体来看，挪威政府全球养老基金的四个转变，一方面是出于新冠疫情后投资管理节约成本的考虑，加大了对大型企业、大型市场的侧重，中国资产在这样的标准之下将更加受到青睐，但也应注意较小市值公司被GPFG卖出的潜在风险;一方面是出于应对长期的全球经济转型和可持续发展方向的考虑，这与我国实现“碳中和、碳达峰”的目标互相呼应，并且资金的选择将推动国内企业和国内市场对ESG(环境、社会和治理绩效)理念的认知和接受程度上升。

（智通财经编辑：庄礼佳）