除了传统股债还能投什么?摩根士丹利：强劲房市下CLO更具吸引力

摩根士丹利定量研究全球主管Vishwanath Tirupattur在最新研报中指出，相较股市、政府债券、企业债和新兴市场固收产品，预计强劲的住房基本面将令贷款抵押债券(CLOs)的潜在回报更具吸引力。

研报指出，预计未来12个月全球股市仅会录得个位数上涨，收益率曲线将温和趋陡，因此政府债券将采取中性立场。该行已将企业信用评级下调至中性，并预计新兴市场固定收益产品的回报率将持平。策略师之所以保持克制，实际上是因为他们相信，当前各个风险市场的估值水平已经反映出对经济增长的许多积极因素。

相较之下，摩根士丹利强调的第一个机会是贷款抵押债券(CLOs)。该市场拥有超过8000亿美元的未偿债券，因此已经不再是一个利基市场。CLO中的结构性杠杆使其权益性证券(Equity Tranche)部分非常适合当前的情况，因为CLO负债部分的息差收窄的速度快于CLO资产的息差，从而创造了诱人的回报条件。该行CLO策略师认为，强劲的基本面背景导致贷款违约率下降，以及Libor下限和其他嵌入期权的上涨，使他们相信CLO权益性证券部分的回报率在未来12个月将在中高水平至15%之间。

CLO是一个投资实体，其融资和收益分配模式是遵循其特有的优先级架构的，在这里的每一层叫做一个tranche。

该行策略师强调，房价的增长，以及随之增加的借款人在其房屋中的权益，对抵押贷款信贷市场的基本表现有两方面的好处——较低的拖欠率和较高的提前支付率，这两者都有利于证券化抵押信贷市场。

事实上，据媒体近日汇编的数据显示，2021年开始至今，美国新发行CLO的销售额已超过620亿美元，较2020年同期增长158%，再融资和重置总额超过1070亿美元。Onex Credit Partners投资组合经理兼结构性信贷主管Ronnie Jaber表示：“CLO正变得越来越家喻户晓，并成为许多多元化固收投资组合的主要组成部分。经历过多次低迷后，投资者看到了这里的真正价值，他们根据自己的风险承受能力在整个资本积累过程中赚钱。”

不过，摩根士丹利指出，强劲的住房基本面对证券化信贷有利，但对机构RMBS未必如此。伴随着健康的住房市场而来的购买量上升，只是意味着机构RMBS持续不断的供应。提前还款的风险对机构RMBS来说是负面的。机构RMBS的估值处于或接近有史以来最高水平，明显高于其他可比资产类别。

该行机构RMBS策略师指出，机构RMBS已经消化了所有的乐观情绪，这些乐观情绪来自美联储的支持和国内存款充足的银行的需求。因此，他们建议对MBS进行较长期的结构性减持。不仅期权调整后的估值为负，令利差进一步收窄的空间极小，而且国债曲线腹部的陡峭程度也意味着长五年期国债相对机构RMBS的利差为正，凸面为正。

本文选编自“JT²智管有方”，作者：臻臻;智通财经编辑：马火敏。