新股研报 | 中泰国际：新能源汽车行业关注度较高，但整体市场波动较大，予理想汽车(02015)申购建议“中性”

公司简介

理想汽车-W(02015)是一间成立于2015年的中国领先新能源汽车制造商，主营业务是设计、研发制造和销售豪华智能电动汽车。公司采取差异化竞争策略，致力于满足中国家庭出行需求，战略性地专注于价格在人民币20万至50万元之间的新能源汽车。

公司在2019年11月成功开始量产理想ONE，截止2021年7月底已经交付7.2万辆理想ONE。根据灼识咨询数据，按销量计算，理想ONE于2020年被评为中国最畅销新能源SUV车型，占市场份额9.7%。公司正在开发X平台，继承了现有的增程序电动汽车平台并配备下一代增程电动动力系统，预计2022年将推出X平台上首款产品全尺寸豪华增程序电动SUV。

中泰观点

新能源汽车获得国家政策大力扶持，长期高增长趋势确认，造车新势力先发优势明显：中国已成为全球最大的新能源汽车市场。工信部于2020年10月发布的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》提出目标，预计到2025年，中国新能源汽车销售量将达到汽车总销售量的20%左右。

在利好政策、不断发展的汽车技术、电池成本快速下降以及消费者接受度不断提高的推动下，中国新能源汽车销售量预期在2020年至2025年将继续以35.8%的年复合增长率增长。新能源车的研发及制造属于资本密集型行业，其中自主开发汽车平台的技术能力为重要准入壁垒，通常此类平台的开发至少需要三年时间。因此先发企业依靠其技术壁垒将在相当时间内对追赶者维持优势地位。

公司的首款产品理想ONE抓住了SUV细分市场的风口。家庭用户倾向于选择能容纳多人的SUV作为日常通勤和周末家庭旅行的交通工具。理想ONE用紧凑型车的价格为用户提供了中大型豪华智能SUV的性能及空间享受。作为第一款成功商业化的增程电动SUV，在中国定义了一个增长潜力巨大细分市场， 按车型排名，在2020年名列中国新能源汽车销量第六名， 是最畅销的新能源SUV车型。

公司的未来战略是持续推动电动化创新，并推出增程电动汽车和纯电动汽车车型，这意味着公司拓宽其技术路线，在维持其在混合动力新能源车领域优势的同时进入纯电动新能源车市场。此外截止2021年7月底， 公司在中国主要城市有109家零售门店，以及42家交付中心和29家服务中心。

财务分析：公司于2019年12月开始交付其首款车型理想ONE， 2019年前公司并无任何收入。公司的总收入由2019年的人民币2.84亿元增长至2020年的95亿元；销售成本由2019年的2.85亿元增至2020年的79亿元；研发费用由2019年的12亿元减至2020年的10亿元（主要由于2019年为准备新车生产产生了较高的校检和测试费用），归属普通股股东的净亏损由2019年的32.8亿降至2020年的7.9亿。

同业比较及估值水平：我们选取同属新能源汽车赛道的小鹏汽车-W（9868 HK）、蔚来汽车（NIO US）、比亚迪股份（1211 HK）作为对标，根据彭博预期，公司2021年的预测市销率约为9.4倍，同业的平均预测市销率约为13-14倍，估值低于行业平均水平。按全球公开发售后的 20.5亿股本计算，公司市值为3078亿港元。

保荐人往绩：此次稳价人是高盛，2021年初至今共参与保荐项目13个，首日表现8涨4跌1平。

申购建议：公司所处的新能源汽车行业处于发展初期， 并受到国家发展新能源汽车等相关政策支持，市场关注度较高。但考虑中概股回归新股的首日涨幅受制于定价日至上市日之间美股的股价波动，且近期受到监管等政策的负面影响，导致整体市场波动较大。因此我们建议投资者可待上市后持续关注，给予其67分，评级为“中性”。

集资用途：假设公司最终并无行使超额配股权及假设发售价为每股发售股份150港元，扣除上市费用后集资约147亿港元。其中约20%的资金（或约29亿港元）将为研发高压纯电动汽车技术、平台及未来车型提供资金；约15%（或约22亿港元）将为研发智能汽车及自动驾驶技术提供资金；约10%（或约15亿港元）将为研发未来增程电动汽车车型提供资金；约45%（或约66亿港元）将为未来12至36个月扩大基础设施、市场营销及宣传提供资金；约10%（或约15亿港元）用作运营资金及其他一般公司用途。

风险提示：（1）公司的汽车制造经验有限，研发、制造及大规模交付能力仍有待验证；（2）依赖单一车型理想ONE带来收入， 新车型预计到2022年才能推出；（3）增程电动汽车技术面临的技术路线风险；（4）公司持续亏损， 未来可预见的时期内难以盈利。（5）在中国市场面临激烈的市场竞争。（6）新能源汽车的政策风险

本文选编自微信公众号“港股策略思考”，作者：余浩樑；智通财经编辑：赵锦彬。