淞港国际证券：朗诗地产(00106)中美业务齐头并进 绿色代建成发展亮点

智通财经APP获悉，淞港国际证券发布研究报告称，首予朗诗地产(00106)“买入”评级，公司中美业务齐头并进，绿色代建成发展亮点。该行预测2021/22年核心EPS为0.11元/0.14元(人民币)，参考开发及代建同业估值，予公司33.1亿港元目标市值，目标价0.7港元，较现价上涨空间达71%。

核心观点

中美业务齐头并进，销售实现快速增长。

公司多年来坚持深耕国内三大都市圈及美国主要城市。2021年上半年，公司权益项目销售额中成都、苏州、南京、武汉、嘉兴和重庆占比分别为30.2%、10.5%、6.9%、6.3%、5.9%和5.9%，其他城市也均为重点一二线及都市圈城市。美国业务方面，公司坚持本土化运营策略，2020年朗诗美国地产销售额达人民币69.1亿元，同比增长约73%。延续此前良好销售势头，2021年上半年朗诗出品实现全口径销售额约234.0亿元，同比增长约81.6%;签约建面约148.0万平，同比增长约101.1%。

拿地聚焦核心城市，业绩增长具备支撑。

2021年上半年，公司总口径新增货值267.3亿元，同比增长76.2%，平均权益比约52%;中国新增货值约59%位于长三角，7%位于大湾区，中西部和环渤海占比分别为16%和18%。截至2021年上半年末，公司中国总口径可售货值达809亿元，一线、新一线及二线占比分别为3%、57%和12%(城市能级划分根据第一财经新一线城市分类);美国业务货值达187亿元，加州、亚利桑那州、纽约大都会区和德州及佛州占比分别为50%、36%、9%和5%。总体而言，公司重点布局城市基本面强劲，能够有效支撑公司今后的业绩增长。

代建市场空间巨大，朗诗业务逐步发力。

根据中指院报告，房地产代建行业总收入2025年将增长至317亿元，2019年至2025年的复合年增长率为23.2%。公司早在2014年即开始实施“资产轻型化”战略，绿色代建业务起步较早，目前已成为国内领先的代建管理服务商之一，自然能够获得代建市场发展的先机。2021年上半年，公司实现代建服务收入4.05亿元，同比增长17.1%;新增可售货值及可售面积分别从2019年上半年约12.3亿元及6.2万平，快速增长到今年上半年约128.6亿元及64.9万平，三年复合增长率均超过220%。作为国内领先的代建企业，朗诗有望持续受益于商业代建市场的快速发展。

收入持续稳步增长，财务状况保持稳健。

2021年上半年，公司综合毛利率22.5%，同比提升3.3pct，主要系美国地产业务综合毛利率同比提升11.4pct;归母核心净利润1.14亿元，同比大增103.9%。如前所述，公司多年来坚持轻资产的发展战略，通过以小股操盘为主的模式进行业务拓展，因而整体现金流表现较好。截至2021年上半年末，公司有息负债为70.74亿元，较2020年末小幅上升7.9%;净负债率约52.8%，2020年末及2020年同期分别为25.9%和65.4%，继续保持在业内较低水平;现金短债比约为2.7倍，2020年末及2020年同期分别为6.1倍和3.2倍，在手现金对短期债务覆盖充足。良好的财务状况有助于公司应对当前行业的不确定性。

投资建议：中美业务齐头并进，绿色代建成发展亮点，首次覆盖给予“买入”评级。

公司作为较早进行战略转型的特色房企，能够凭借其品牌、开发能力等优势实现销售业绩的稳步增长，美国地产业务的快速增长也证明了公司投资的实力。另一方面，作为绿色代建领域龙头企业，商业代建市场的蓬勃发展也能为公司带来新的业绩增长点。预测公司2021/22年核心EPS为人民币0.11元/0.14元，参考开发及代建同业估值，给予公司33.1亿港元目标市值，目标价0.7港元，较现价空间达71%。

1.绿色代建先行企业，业务版图持续拓展

绿色地产先行企业，轻资产业务逐步发力。

朗诗集团创立于2001年，是一家具有绿色环保、纵向一体化专业能力的国际性开发服务商。朗诗自2004年开始实施聚焦绿色科技差异化发展战略，目前主营业务为地产开发销售及开发服务(代建轻资产)，业务版图也从中国地产成功拓展至了美国地产。2021年1月，公司美国地产业务于纳斯达克上市，成为在美上市的第18家建商。近年来，随着“资产轻型化”战略全面实施，公司代建管理业务快速发展，2021年上半年实现代建服务收入约4.05亿元，同比增长17.1%;新增可售货值及新增可售面积分别从2019年上半年约12.3亿元及6.2万平，快速增长到今年上半年约128.6亿元及64.9万平，三年复合增长率均超过220%。

资产轻型化不断推进，美国业务增长迅速。

公司2015年起实施资产轻型化的战略，近年来在国内获取了大量代建管理项目，新增权益项目多为投资参股项目，部分较优质项目为公司附属公司开发，整体运营模式持续向轻资产转型。美国业务方面，公司目前旗下项目绝大多数为全资项目，目前已在全美房地产建筑商中位列前50。2020年，公司美国地产项目销售签约额达人民币69.1亿元，同比增长约73%。截至2021年上半年末，美国业务的资产配置约占公司的33%。

重视产品质量打造，绿色地产持续升级。

作为国内绿色地产的领先企业，公司多年来注重产品的升级打造，2020年推出全新健康住宅差异化产品“自由方舟”，部分项目同口径已实现单方溢价约3000至6000元，2021年上半年继续巩固相关产品优势。截至2021年上半年末，公司已在全国36个城市打造了141个绿色住宅项目，为50万业主提供了优质的产品和服务。朗诗绿色项目数量占开发项目的比例接近70%，这一比例在全国绿色地产开发商中居榜首。出色的产品力使得公司能够较好迎合不断变化的市场需求。得益于商业模式的成熟，公司2021年上半年签约销售额约为人民币234.0亿元，同比增长约81.6%;签约建筑面积约为148.0万平，同比增长约101.1%。

中美地产开发销售仍为主要收入来源，轻资产业务维持稳健表现。

因公司轻资产的业务特点，权益合并收入是分析公司营收的较合适指标。2020年，公司权益合并营收总额为145.4亿元，其中中国地产开发销售、中国地产开发服务和美国地产开发销售收入占比分别为59.5%、4.7%和35.8%。2021年上半年公司权益合并收入由55.0亿元降至46.4亿元，主要系上半年中国地产结转收入下降影响;代建收入占中国地产业务收入(表内)的比重则由去年同期的29%提升至当期的46%。

股权结构稳定多元，经营战略一致性强。

截至2020年末，公司主席田明先生合计持有朗诗地产约57.94%股份，丁宏先生持有公司约7.02%股份，中国平安及南京国资分别持有公司约6.92%和6.66%的股份，其他股东则持有约21.46%的股份。整体而言，公司目前股权结构较为稳定多元，治理结构较为合理，能够保持战略与经营上的一致性和连贯性。

2.销售实现稳健增长，中美业务齐头并进

公司整体销售稳步增长，销售均价维持稳定。

2020年，面对疫情影响，公司权益项目和轻资产项目整体均实现正的销售额增长。其中，中国权益项目销售额约187.7亿元，同比下滑约12.6%;美国地产销售额69.1亿元，同比大增72.9%;轻资产项目销售金额155.1亿元，同比增长3.3%。综上，2020年全年朗诗出品签约销售额约411.9亿元，同比增长1.7%。2021年上半年，朗诗出品实现全口径销售额约234.0亿元，同比增长约81.6%;签约建面约148.0万平，同比增长约101.1%。整体而言，公司在当前市况下仍实现了销售额的快速增长，体现了公司较好的经营质量。

深耕两地核心城市，有效支撑未来销售增长。

2020年，朗诗地产实现物业销售权益项目的签约销售总计约256.8亿元，签约销售面积为141.1万平，均价约为18205元/平;2021年上半年权益项目销售额约125.2亿元，签约建面约70.7万平，均价约为17716元/平。自2001年起步于南京，公司坚持深耕国内三大都市圈及美国主要城市，合同销售主要是来自中国上海、天津、重庆、成都、南京、苏州、无锡、合肥、中山等城市以及美国一、二线门户城市(如加州、亚利桑那和纽约大都会区等)的在售项目。2021年上半年，公司权益项目销售额中成都、苏州、南京、武汉、嘉兴和重庆占比分别为30.2%、10.5%、6.9%、6.3%、5.9%和5.9%，其他城市也均为重点一二线及都市圈城市。2021年上半年，公司分别于天津、重庆、武汉、苏州、常州、金华等城市共获取8个项目，新增可售面积85.0万平，可售货值约为人民币173.5亿元。

美国地产业务表现亮眼，助力公司整体业绩进一步成长。

2020年，公司美国附属公司在加州奥林达、亚利桑那州凤凰城等二线门户城市共获取15个项目，新增项目可售货值约人民币66.5亿元，同比增长了66%，可售面积55万平方米。2020年朗诗美国地产项目销售签约额达人民币69.1亿元，同比增长了约73%，在疫情之下实现了较好的销售增长，在总口径销售额中的占比也有2019年的约9.9%提升至2020年的约16.8%，成为驱动公司长期增长重要引擎。2021年上半年，公司在美国新增9个储备项目，对应可售面积约58.8万平，可售货值约人民币93.9亿元。

3.拿地聚焦核心城市，业绩增长具备支撑

坚持深耕核心城市，拿地节奏保持稳定。

2020年，公司继续通过多元渠道获取土地储备，全年在中国新增储备项目20个，其中长三角及大湾区合计储备项目货值达约85%;美国新增储备项目15个，位于加州及亚利桑那州;新增货值平均权益比约24%。从区域布局看，公司2020年中国新增土储货值约76%位于长三角，8%位于大湾区，中西部和环渤海占比分别为12%和4%。2021年上半年，公司总口径新增货值267.3亿元，同比增长76.2%，平均权益比约52%。公司2021年上半年中国新增货值约59%位于长三角，7%位于大湾区，中西部和环渤海占比分别为16%和18%。整体看，公司拿地节奏保持了一贯的稳健态势，能够有效支撑公司未来的持续发展。

储备项目能级较高，业绩增长具备支撑。

截至2021年上半年末，公司总可售货值约996亿元(权益比约29.5%)，2020年末为1043亿元(权益比约20.3%);可售面积499万平，2020年末为529万平。其中，公司中国货值达809亿元，一线、新一线及二线占比分别为3%、57%和12%(城市能级划分根据第一财经新一线城市分类);美国业务货值达187亿元，加州、亚利桑那州、纽约大都会区和德州及佛州占比分别为50%、36%、9%和5%。不论中国地产业务还是美国地产业务，公司均坚持了围绕核心城市进行布局。总体而言，公司重点布局城市基本面强劲，能够有效支撑公司今后的业绩增长。

美国业务蓬勃发展，业绩增长基础夯实。

自2013年进入美国房地产市场以来，朗诗坚持本土化运营和优选区域布局，通过持续深耕现有运营区域提升市场份额，沿微笑曲线布局主流都市圈城市。公司美国业务员工及客户绝大多数为美国本土居民，本土化运营效果良好。除内生增长外，公司亦积极通过并购扩张规模。2021年4月，公司宣布拟以5460万美元收购Vintage Estate Homes，借此首次进入佛罗里达州及得克萨斯州，美国业务布局进一步完善。截至2021年上半年末，公司美国业务的资产配置约占公司整体的约33%。随着美国本土化运营的持续推进，公司未来发展也将得到更多支撑。

已售未结资源丰富，结转具备一定确定性。

截至2021年上半年末，公司累计已售未入账物业面积为283.0万平(2020年上半年末：265.2万平)，对应金额约为人民币444.5亿元(2020年上半年末：约人民币413.2亿元)。其中，朗诗应占权益下的已售未入账物业面积为128.6万平(2020年上半年末：106.9万平)，对应金额约为人民币202.6亿元(2020年上半年末：约人民币162.7亿元)。公司2020年并表销售收入89.9亿，表外应占合联营公司权益销售收入55.5亿，预收款对营收覆盖较为充足，未来业绩结转具备一定的确定性。

4.代建市场空间巨大，朗诗业务逐步发力

代建行业成长迅速，收入规模保持快速增长。

根据中指研究院报告，房地产代建行业的总收入由2015年的人民币27亿元快速增加至2019年的人民币91亿元，2015年至2019年的复合年增长率为34.9%，并预期将进一步增长至2025年的人民币317亿元，2019年至2025年的复合年增长率为23.2%。尽管房地产代建行业整体规模仍相对较小，但其发展迅速且增长潜力较高。

商业代建发展料将提速，朗诗布局具备前瞻。

根据中指研究院报告，中国房地产代建潜在市场预期将继续由2020年的约6.84亿平方米增长至2025年的约9.11亿平方米。在2020年，中国商业代建市场规模为3.50亿平方米，其中2.66亿平方米为住宅物业，预期该市场规模于2025年会增长至6.18亿平方米，其中4.87亿平方米为住宅物业。根据中指院测算，预计截至2025年，新签代建合约建筑面积将达2.32亿平方米，其中约66.0%将由房地产商业代建所贡献。公司早在2014年即开始实施“资产轻型化”战略，绿色代建业务起步较早，目前已成为国内领先的代建管理服务商之一，自然能够获得代建市场发展的先机。

中小开发商运营难度提升是代建行业需求重要支撑。

尽管近年来行业集中度明显提升，中小房企在全行业中占比仍然较高。但随着中国房地产市场的竞争不断加剧，中小型房地产开发商通常面临诸如品牌知名度偏低、产品能力薄弱及房地产开发成本高昂等挑战。近期的“三道红线”、“供地两集中”等政策更是使中小企业开发难度进一步加大。知名企业的代建运营恰好解决了中小房企的开发痛点。另一方面，购房者对于产品质量的追求持续提升，尤其是在2020年新冠疫情之后。作为多年来深耕代建领域且绿色产品质量出众的房企，朗诗在代建领域拥有较强的增长动力。

代建业务具备资产较轻、盈利能力强及周期性相对较弱等优点。

根据代建协议，房地产代建公司无须承担土地收购成本及建造成本，因此前期资本开支和财务杠杆较低，整体资产较轻。这将使得房地产代建公司的现金流优于传统住宅开发企业。另一方面，房地产代建业务盈利能力往往较高，朗诗房地产开发服务毛利率在2019年、2020年及2021年上半年分别为59.9%、39.4%和57.0%，显著高于中国房地产开发销售业务的33.8%、23.9%和26.7%。此外，房地产代建服务属性较强，其受行业周期的影响自然相对较小。

朗诗有望持续受益于代建市场快速发展。

2020年，公司新增开发服务合同额21亿元，3年复合增速达32%。尽管轻资产业务拓展进度受疫情影响有所延误，导致签约时点和收入确认时点后移，但在代建业务新签方面公司仍保持平稳。2021年上半年，公司代建业务新增货值128.6亿元，去年同期为74.9亿元，继续实现快速增长。根据中指研究院的资料，2020年中国前五大房地产代建公司贡献新签合约建筑面积的59.4%，市场壁垒较高。作为国内领先的房地产代建企业，朗诗有望持续受益于商业代建市场的快速发展。

5.收入持续稳步增长，财务状况保持稳健

5.1疫情扰动确收节奏，整体收入稳步增长

收入利润实现稳步增长，盈利能力同比有所恢复。

2021年上半年，公司表内收入由28.5亿元同比增长24%至35.4亿元;权益合并收入由2020年上半年的55.0亿元降至当期的46.4亿元，主要系今年上半年结算结构变化，中国开发销售业务确收减少所致。毛利率方面，公司2021年上半年(表内+表外权益下毛利)/(表内+表外权益下收入)为22.5%，较2020年上半年同比提升3.3个百分点，主要系美国地产业务综合毛利率同比提升了11.4个百分点。利润方面，公司2021年上半年实现归母核心净利润1.14亿元，同比大增103.9%。

在手储备资源充足，业绩增长具备保障。

截至2021年上半年末，朗诗应占权益下的已售未入账物业面积为128.6万平(2020年上半年末：106.9万平)，对应金额约为人民币202.6亿元(2020年上半年末：约人民币162.7亿元)。公司2020年并表销售收入89.9亿，表外应占合联营公司权益销售收入55.5亿，预收款对营收覆盖较为充足，未来业绩结转具备一定的确定性。另外，公司截至2021年上半年末拥有独立第三方委托开发管理项目50个，可售面积278万平，预计可售货值约人民币595亿元，也能一定程度上支撑公司代建业务的业绩。

5.2在手现金充裕，财务状况稳健

经营现金流回正，整体货币资金保持稳健。

如前所述，公司多年来坚持轻资产的发展战略，通过以小股操盘为主的模式进行业务拓展，因而整体现金流表现较好。2020年，公司经营活动现金流净额达17.33亿元，较2019年大幅回正;此前公司经营现金流已多年保持净流入。货币资金方面，公司截至2021年上半年末剔除受限资金的货币资金余额为38.60亿元，2020年末及去年同期分别为51.32亿元和38.08亿元，货币资金余额整体稳健。

融资渠道较为多元，有息负债整体稳定。

公司作为上市多年的知名房企，整体融资渠道较为多元。在规模稳步增长的同时，公司近年来有息负债规模控制较为合理，2021年上半年末公司有息负债为70.74亿元，相比2020年末小幅上升7.9%;2021年上半年末净负债约32.14亿元，2020年末及2020年同期分别为14.22亿元和35.90亿元。截至2021年6月末，公司获得总银行授信额度556亿元，其中未用额度382亿元，占比约为69%。总体而言，公司债务水平控制得当，现金流表现稳健。

杠杆水平保持低位，债务结构继续优化。

截至2021年上半年末，公司净负债率约为52.8%，2020年末及2020年同期分别为25.9%和65.4%，继续保持在业内较低水平;现金短债比约为2.7倍，2020年末及2020年同期分别为6.1倍和3.2倍，在手现金对短期债务覆盖充足。债务结构方面，截至2021年6月末公司1年内到期短期借款占比为20%，2020年末约为13%;期限2年以上借款比例则由2020年末的41%提升至2021年6月末的54%，债务结构继续优化。融资成本方面，公司2021年上半年加权平均融资成本约为7.0%，较2020年下降了0.6个百分点，融资成本管控得当。

6.估值及投资建议

中美业务齐头并进，绿色代建成发展亮点，首次覆盖给予“买入”评级。

公司作为较早进行战略转型的特色房企，能够凭借其品牌、开发能力等优势实现销售业绩的稳步增长，美国地产业务的快速增长也证明了公司投资的实力。另一方面，作为绿色代建领域龙头企业，商业代建市场的蓬勃发展也能为公司带来新的业绩增长点。预测公司2021/22年核心EPS为人民币0.11元/0.14元，参考开发及代建同业估值，给予公司33.1亿港元目标市值，目标价0.7港元，较现价空间达71%。